［摘 要］鑒于目前西部地區(qū)高速公路普遍存在資金來源短缺，尤其是項(xiàng)目資本金投入較少的狀況，僅僅依靠銀行貸款將導(dǎo)致項(xiàng)目建設(shè)資金成本較高，存在資本結(jié)構(gòu)的不合理性。因此，本文擬通過探討高速公路的公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的利弊，爭(zhēng)取做到既可以為高速公路建設(shè)籌集資金，又可以使轉(zhuǎn)讓后的高速公路營運(yùn)公司按期收回投資。
［關(guān)鍵詞］高速公路 經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓目標(biāo) 股東利益最大化
俗話說“要致富、先修路”，我國的高速公路建設(shè)自1988年10月滬嘉高速公路（上海-嘉定）建成通車實(shí)現(xiàn)了零的突破，到2005年全國的高速公路通車?yán)锍掏黄?0000公里，高速公路的發(fā)展為全國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到了一定的帶動(dòng)作用。重慶市也不例外，為了解決“蜀道難”的問題，重慶市新一屆政府確定了2010年的交通發(fā)展奮斗目標(biāo)，即到2010年，構(gòu)建和完善重慶市“二環(huán)八射”的高速公路主骨架，高速公路里程突破2000公里，使重慶成為全國高速公路大通道上的重要節(jié)點(diǎn)。為了實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，預(yù)計(jì)未來幾年，重慶的高速公路總投資達(dá)546億元，項(xiàng)目資本金投191億元（目前按照交通部的有關(guān)規(guī)定，項(xiàng)目資本金在總投資中所占比例至少為35%），如何籌集這部分項(xiàng)目資本金是擺在我們面前的一個(gè)主要問題，本文結(jié)合渝涪（重慶上橋至涪陵）高速公路經(jīng)營權(quán)的轉(zhuǎn)讓對(duì)項(xiàng)目資本金的籌資方式及轉(zhuǎn)讓利弊做一些探討。
一、我國高速公路的籌資模式
長(zhǎng)期以來，我國高速公路建設(shè)的融資及資金運(yùn)作方式主要采用財(cái)政撥款和商業(yè)銀行貸款方式，融資渠道比較單一，國家撥款因受國家財(cái)力和計(jì)劃的限制，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足我國高速公路發(fā)展的需要，從而產(chǎn)生項(xiàng)目資本金比例偏低、債務(wù)成本偏高、債務(wù)資本總體規(guī)模偏大的現(xiàn)象。在項(xiàng)目資本金投入上，主要依靠中央、省級(jí)政府資金投入，區(qū)、縣政府資金投入基本沒有，民間資本介入也很少。就以重慶市為例，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，交通部補(bǔ)助款占總投資的14%，中央國債占總投資的1%，省級(jí)財(cái)政撥款占總投資的3%，企業(yè)融資占總投資的1%，地方國債占總投資的8%，其他均要依靠商業(yè)銀行貸款來解決。
目前，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步完善和發(fā)展，我國高速公路的融資方式在逐步改變，如上海、廣東、福建等地區(qū)地勢(shì)平坦，道路條件較好，經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快，其資本金的籌集比較容易，已經(jīng)由原來以政府撥款為主的單一渠道發(fā)展到政府、企業(yè)、外資等多種經(jīng)濟(jì)成份混合形成的多渠道投資。政府的資本金籌集比例在逐漸降低，一個(gè)以國家投資為引導(dǎo)，企業(yè)積極參與，社會(huì)資本和民間資本全面介入的多渠道的高速公路投資模式正在形成，資本金在項(xiàng)目總投資中所占比例呈上升趨勢(shì)；而像重慶、貴州等西部地區(qū)，由于自然條件比較惡劣，地質(zhì)條件比較復(fù)雜，在我國處于經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)，交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)欠賬較多，其籌資模式還主要依靠傳統(tǒng)的籌資模式。
二、公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的涵義及背景
（一）公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的涵義
公路經(jīng)營權(quán)是依托在公路實(shí)物資產(chǎn)上的無形資產(chǎn)，是指經(jīng)省級(jí)以上人民政府批準(zhǔn)，對(duì)已建成通車公路設(shè)施允許收取車輛通行費(fèi)的收費(fèi)權(quán)和由交通部門投資建成的公路沿線規(guī)定區(qū)域內(nèi)服務(wù)設(shè)施的經(jīng)營權(quán)；公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓是指由政府授權(quán)所屬的公路經(jīng)營公司，將經(jīng)批準(zhǔn)的規(guī)定范圍內(nèi)的全部或部分公路經(jīng)營權(quán)，在一定期限內(nèi)轉(zhuǎn)讓給具有法人資格的境內(nèi)、外單位經(jīng)營的一種特許行為。
交通部規(guī)定公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓范圍的具體內(nèi)容為：40公里四車道以上的公路路段及500米四車道以上的獨(dú)立大型橋梁、隧道等公路設(shè)施車輛通行費(fèi)的收費(fèi)權(quán)和公路沿線規(guī)定區(qū)域內(nèi)的飲食、加油、車輛維修、商店、廣告等服務(wù)設(shè)施的經(jīng)營權(quán)。轉(zhuǎn)讓公路經(jīng)營權(quán)中的車輛通行費(fèi)收費(fèi)權(quán)，應(yīng)堅(jiān)持以投資預(yù)測(cè)回收期加上合理年限盈利期為基準(zhǔn)的原則，最多不得超過30年。
�。ǘ┕方�(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的背景
重慶市政府為了加快高速公路的建設(shè)速度，提高公路通行能力，完善高速公路主骨架網(wǎng)絡(luò)，促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，制定了2010年高速公路遠(yuǎn)景規(guī)劃，按照這一規(guī)劃，需要籌集項(xiàng)目資本金190多億元，而政府投入遠(yuǎn)遠(yuǎn)滿足不了項(xiàng)目的需求。為了更好地籌集項(xiàng)目資本金，緩解資金短缺的矛盾，同時(shí)也可以盤活現(xiàn)有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，達(dá)到“騰籠換鳥”的目的，重慶市政府決定實(shí)行招商引資，轉(zhuǎn)讓渝涪高速公路部分公路經(jīng)營權(quán)。
1.項(xiàng)目概括
渝涪高速公路全長(zhǎng)118公里，由渝長(zhǎng)和長(zhǎng)涪兩部分組成，其中：渝長(zhǎng)段（重慶上橋至長(zhǎng)壽桃花街）85公里，起自重慶上橋，經(jīng)楊公橋、高家花園、石馬河、余家灣、人和、童家院子、唐家沱、鐵山坪、魚嘴、華山、洛磧、晏家，止于長(zhǎng)壽桃花街，全段采用高速公路山嶺重丘區(qū)標(biāo)準(zhǔn)設(shè)計(jì)，其中上橋至童家院子段為雙向6車道，設(shè)計(jì)車速100公里/小時(shí)，童家院子至長(zhǎng)壽為雙向4車道，設(shè)計(jì)行車速度為80公里/小時(shí)，全線有特大橋1座，特長(zhǎng)隧道2座，互通式立交橋9處，該項(xiàng)目于1996年開工，2000年4月全線通車，比國家批準(zhǔn)工期提前9個(gè)月；長(zhǎng)涪段（長(zhǎng)壽桃花街至涪陵天子殿）33公里，起于渝長(zhǎng)路終點(diǎn)長(zhǎng)壽桃花街互通式立交橋，經(jīng)但渡、高升、水磨灘大橋、花橋、大石廟、斜陽溪，止于涪陵長(zhǎng)江大橋北橋頭，全線采用4車道山嶺重丘區(qū)高速公路標(biāo)準(zhǔn)，設(shè)計(jì)車速80公里/小時(shí)，全線設(shè)互通式立交橋3處，隧道4座，大橋及特大橋10座，該路段于1996年開工，2000年12月全線通車，比國家工期提前一年。
2.渝涪高速公路獨(dú)特的區(qū)位優(yōu)勢(shì)
渝涪高速公路位于重慶“二環(huán)八射”放射性高速公路路網(wǎng)規(guī)劃的核心，是主城區(qū)進(jìn)入三峽庫區(qū)的門戶，渝長(zhǎng)段屬國道主干線上海至成都公路在重慶境內(nèi)的路段之一，長(zhǎng)涪段是國道319線廈門至成都公路的重要組成部分，也是重慶市境內(nèi)通往三峽庫區(qū)及少數(shù)民族地區(qū)的重要干線，同時(shí)，在重慶市2020年的高速公路網(wǎng)建設(shè)規(guī)劃中，渝涪路沒有任何并行線路規(guī)劃。
渝涪高速公路的建成，縮短了三峽庫區(qū)與主城區(qū)的時(shí)空距離，帶動(dòng)了沿線經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，為實(shí)現(xiàn)“8小時(shí)重慶”做出了積極貢獻(xiàn)，為西部大開發(fā)、三峽庫區(qū)建設(shè)發(fā)揮重要的作用，為重慶市經(jīng)濟(jì)的騰飛打下了良好的基礎(chǔ)。
三、轉(zhuǎn)讓過程及投資收益分析
鑒于渝涪高速公路獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，國內(nèi)外許多公司比較看好，其轉(zhuǎn)讓過程也比較漫長(zhǎng)，我們先后與香港路勁公司、四川機(jī)械進(jìn)出口公司、重慶國際信托投資有限公司進(jìn)行了接觸，最后經(jīng)政府同意，由重慶國際信托投資有限公司出資18.55億元與重慶高速公路發(fā)展有限公司共同組建合資公司進(jìn)行渝涪高速公路的管理，重慶國際信托投資有限公司占70%的股份。
在轉(zhuǎn)讓時(shí)，我們按照交通部的有關(guān)規(guī)定，聘請(qǐng)了中介機(jī)構(gòu)對(duì)渝涪路30年期收費(fèi)期收費(fèi)權(quán)及附屬設(shè)施經(jīng)營權(quán)進(jìn)行了評(píng)估，評(píng)估方法采用的是收益現(xiàn)值法，即在確定評(píng)估基準(zhǔn)日的情況下，根據(jù)渝涪高速公路各路段的車流量實(shí)際情況，對(duì)未來30年內(nèi)渝涪高速公路各路段的車流量增長(zhǎng)變化情況進(jìn)行預(yù)測(cè)，計(jì)算得出各年凈現(xiàn)金流入金額，采用適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)求和后，得到該項(xiàng)目30年期收費(fèi)權(quán)的評(píng)估價(jià)值。
評(píng)估中采用的基本公式如下：
其中： Pt為收費(fèi)權(quán)評(píng)估值
Ft為第T年的凈現(xiàn)金流入
N為經(jīng)營年期
T為經(jīng)營年份
I為折現(xiàn)率
經(jīng)過綜合評(píng)定估算，渝涪高速公路30年期收費(fèi)權(quán)在評(píng)估基準(zhǔn)日的公允市價(jià)為58.9億元，附屬設(shè)施30年期的凈收益現(xiàn)值約為9000萬元，兩者合計(jì)為59.8億。該評(píng)估數(shù)據(jù)報(bào)經(jīng)重慶市財(cái)政局批復(fù)認(rèn)可。
雙方經(jīng)過談判，最后確認(rèn)渝涪高速公路的整體收購總價(jià)為58.5億元，以渝涪高速公路的資產(chǎn)凈值進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，經(jīng)政府批復(fù)同意由重慶高速公路發(fā)展有限公司（出資30%）與重慶國際信托投資有限公司（出資70%）共同成立合資公司（即重慶渝涪高速公路有限公司，注冊(cè)資本20億元）經(jīng)營管理渝涪高速公路，渝涪高速公路現(xiàn)有負(fù)債主體也相應(yīng)變更為合資公司，隨后政府授予合資公司經(jīng)營管理渝涪高速公路特許權(quán)，經(jīng)營年限為30年，并規(guī)定轉(zhuǎn)讓金進(jìn)入市級(jí)財(cái)政專戶，全額返回用于彌補(bǔ)高速公路建設(shè)資本金的不足。
我們根據(jù)渝涪高速公路的車流量增長(zhǎng)分析和收費(fèi)價(jià)格政策，在不考慮通行費(fèi)費(fèi)率調(diào)整的情況下，未來30年的車輛通行費(fèi)收入預(yù)測(cè)數(shù)為198.78億元（明細(xì)下表1）。
在償還貸款本息后，可實(shí)現(xiàn)凈現(xiàn)金流量為87.21億元，重慶國際信托投資有限公司按照其70%的股份，30年可回收投資為61.05億元（87.21×70%），年均投資收益率為10.97%（61.05/30年/18.55億×100%），遠(yuǎn)高于目前銀行中長(zhǎng)期固定資產(chǎn)貸款利率。
作為轉(zhuǎn)讓方的重慶高速公路發(fā)展有限公司，不僅擺脫了渝涪路的債務(wù)本息，還可一次收回18.55億元的轉(zhuǎn)讓金，從而緩解了建設(shè)項(xiàng)目資本金短缺的矛盾。
四、公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的優(yōu)點(diǎn)
（一）經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓可以說是一個(gè)轉(zhuǎn)讓方與受讓方互惠互利的行為，通過轉(zhuǎn)讓可以達(dá)到雙贏的目的。轉(zhuǎn)讓方通過轉(zhuǎn)讓高速公路經(jīng)營權(quán)可提前收回對(duì)該項(xiàng)目的投資，通過債務(wù)轉(zhuǎn)移，擺脫了貸款還本付息的壓力，同時(shí)，還可將轉(zhuǎn)讓取得的資金彌補(bǔ)其他建設(shè)項(xiàng)目資本金的不足，加快重慶高速公路建設(shè)的步伐。受讓方通過收購高速公路經(jīng)營權(quán)，憑借項(xiàng)目獨(dú)特的區(qū)位優(yōu)勢(shì)，可以得到穩(wěn)定而豐厚的資金回報(bào)。
�。ǘ┩ㄟ^公路經(jīng)營權(quán)的轉(zhuǎn)讓，可以盤活現(xiàn)有的存量資產(chǎn)，把部分存量資產(chǎn)變現(xiàn)為資本金，同時(shí)也可實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)的保值增值。如渝涪路經(jīng)過轉(zhuǎn)讓經(jīng)營權(quán)市財(cái)政收回18.55億元，實(shí)現(xiàn)了渝涪路存量資產(chǎn)的重組，為其他建設(shè)項(xiàng)目籌集了資本金；同時(shí)，按照交通部《公路經(jīng)營權(quán)有償轉(zhuǎn)讓管理辦法》的有關(guān)“受讓方應(yīng)按照交通部發(fā)布的有關(guān)公路養(yǎng)護(hù)規(guī)范和標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行有效的維護(hù)，以保證公路設(shè)施處于良好的技術(shù)狀態(tài)。經(jīng)營期滿后將完好的公路設(shè)施無償交還轉(zhuǎn)讓方”的規(guī)定，這樣一來，在經(jīng)營期滿后，公路設(shè)施將無償收回，從而保證了政府對(duì)公路項(xiàng)目的控制權(quán)，保證了國有資產(chǎn)的保值增值。
�。ㄈ┩ㄟ^公路經(jīng)營權(quán)的轉(zhuǎn)讓，可以學(xué)習(xí)國內(nèi)其他行業(yè)的先進(jìn)管理經(jīng)驗(yàn)，以彌補(bǔ)自身的不足。例如：通過渝涪路的轉(zhuǎn)讓，我們可以學(xué)習(xí)重慶國信的籌融資管理經(jīng)驗(yàn)，為重慶高速公路的籌融資管理積累經(jīng)驗(yàn)；同時(shí)，可以進(jìn)一步規(guī)范企業(yè)的行為，公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓后，一般雙方要組建合資公司進(jìn)行管理，有獨(dú)立的董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、經(jīng)營層，董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、經(jīng)營層各司其職，使企業(yè)嚴(yán)格按《公司法》、《公司章程》及股東會(huì)、董事會(huì)決議進(jìn)行運(yùn)作，從而增強(qiáng)了雙方的責(zé)任感，爭(zhēng)取股東利益最大化。
五、公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓中應(yīng)注意的幾個(gè)問題
（一）評(píng)估方法的選擇
目前對(duì)公路經(jīng)營權(quán)主要采用重置成本法和收益現(xiàn)值法兩種方法進(jìn)行評(píng)估，重置成本法需要計(jì)算項(xiàng)目資產(chǎn)的成新率，收益現(xiàn)值法要確定合理的折現(xiàn)率，折現(xiàn)率又要結(jié)合現(xiàn)時(shí)銀行利率水平、風(fēng)險(xiǎn)及通貨膨脹率等因素，這樣由于評(píng)估機(jī)構(gòu)及評(píng)估人員對(duì)以上因素的理解不同，可能會(huì)形成最后的評(píng)估結(jié)果也不同，從而會(huì)直接影響轉(zhuǎn)讓價(jià)。
�。ǘ┺D(zhuǎn)讓前的商業(yè)銀行貸款等負(fù)債由集團(tuán)公司統(tǒng)貸統(tǒng)還，由于集團(tuán)公司的實(shí)力比較強(qiáng)，還款的資金來源渠道較多，還款的壓力相對(duì)較小，而轉(zhuǎn)讓后由合資公司負(fù)責(zé)還本付息，因通行費(fèi)收入是主要的資金來源，資金來源渠道比較單一，再加上項(xiàng)目起初現(xiàn)金流較少，從而會(huì)出現(xiàn)債務(wù)的還款期限與年度現(xiàn)金流量不相匹配的問題，還款的壓力增加，必須依靠借新貸還舊貸、通過銀行貸款還款期限展期或債務(wù)重組等方式解決。
�。ㄈ└咚俟肥莻�(gè)特殊的商品，既要注重經(jīng)濟(jì)效益，又要注重社會(huì)效益，如何能把兩者有機(jī)結(jié)合也是我們值得關(guān)注的問題。高速公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓后，一般會(huì)成立合資公司進(jìn)行管理，公司經(jīng)營的目的是股東利益最大化，也就是要通過合理經(jīng)營，采用最優(yōu)的財(cái)務(wù)政策，增收節(jié)支，不斷增加公司財(cái)富，從而使股東得到最大回報(bào)；而政府考慮到社會(huì)的整體效益，出臺(tái)了一些政策，如建立綠色通道、增加景觀等，會(huì)使公司的收入降低、成本增大，在一定程度上損害了公司的利益，降低了投資者的積極性。
�。ㄋ模└咚俟方�(jīng)營權(quán)的轉(zhuǎn)讓價(jià)格應(yīng)是轉(zhuǎn)讓雙方按照其經(jīng)濟(jì)規(guī)律及評(píng)估價(jià)格確定的最終價(jià)格，轉(zhuǎn)讓雙方要經(jīng)過許多回合的談判才能最終確定，它是一種純粹的經(jīng)濟(jì)交易行為，必須遵循其經(jīng)濟(jì)規(guī)律，否則會(huì)違背經(jīng)濟(jì)規(guī)律，損害一方利益。
�。ㄎ澹┺D(zhuǎn)讓過程中的人員穩(wěn)定也是我們值得關(guān)注的一個(gè)問題。轉(zhuǎn)讓后成立的合資企業(yè)中，人員來自四面八方，有雙方股東派出的代表，有原單位職工，以及向社會(huì)新招聘的職工。如何保障職工的權(quán)益，把不同來源的員工柔和在一起，可以說是合資初期比較重要的工作之一，這就要求公司要統(tǒng)一認(rèn)識(shí)，加強(qiáng)職工的思想教育，充分發(fā)揮職代會(huì)的作用，讓職工了解企業(yè)的未來發(fā)展方向，打消職工心中的疑慮，從而發(fā)揮職工的主觀能動(dòng)性，為企業(yè)的發(fā)展出謀劃策。（收稿日期：2006-03-20）
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