全球利率走勢終于徹底扭轉了。2001年以來，西方主要中央銀行為刺激經(jīng)濟而全面實行低利率：2001年3月，日本銀行恢復零利率政策；2001年1月至2003年6月，美聯(lián)儲連續(xù)降息13次，聯(lián)邦基金利率從6.5%一路下跌到1%，是1958年以來的最低水平；歐洲中央銀行也長期維持超低利率。2004年6月，美聯(lián)儲啟動了新一輪加息周期，但在1年左右時間里，聯(lián)儲頗有形單影只之感，幾乎沒有什么別的主要中央銀行追隨他的腳步而加息�，F(xiàn)在不一樣了，幾乎全世界所有的主要中央銀行都在提高利率：從2004年6月到今年6月2日，美聯(lián)儲已經(jīng)17次加息，聯(lián)邦基金利率上升到了5.25%；日本銀行于今年3月9日取消了“定量寬松”貨幣政策，7月14日又正式解除零利率政策，將隔夜基準利率從接近于零提高到0.25%.2006年7月，全世界有15家中央銀行提高了利率；8月1日至8月7日，歐洲、澳大利亞、丹麥、南非和英國5家主要中央銀行提高了利率，其中歐洲中央銀行是近8個月中第4次加息，基準利率提高到了3%；8月10日，韓國中央銀行將基準利率提高25個基點，這是該行去年10月啟動本輪緊縮周期以來的第5次加息，基準利率達到了2001年9月以來的最高點。
全球性加息風潮之所以出現(xiàn)，無非是因為本輪經(jīng)濟景氣已經(jīng)接近巔峰，通貨膨脹壓力加大，流動性過剩，需要通過緊縮性貨幣政策加以調控而已。近幾年發(fā)達經(jīng)濟體，特別是美國、日本經(jīng)濟較快增長，基本消除了經(jīng)濟中的剩余生產能力，經(jīng)濟無通脹增長的空間縮小。在美國，據(jù)聯(lián)儲統(tǒng)計，近幾年工業(yè)生產和產能利用率直線上升。2004年和2005年美國工業(yè)生產指數(shù)分別為104.7和108.2（2002年=100），2006年一季度為110.8，5、6月份分別為112.1和113.2；2004年和2005年產能利用率分別為78.6%和80.0%，2006年一季度為81.1%，5、6月份的最新數(shù)字分別達到81.8%和82.4%.2005年日本的生產能力利用率也達到了1997年以來的最高水平，基本恢復到泡沫經(jīng)濟破滅之前1980-1989年的平均水平。前幾年的低利率政策又使剩余貨幣供應超出了實質經(jīng)濟部門增長的需要。特別是由于全球經(jīng)濟失衡，亞洲發(fā)展中經(jīng)濟體儲蓄額比1999年增加了約1萬億美元，乃至更多。流動性泛濫，資產價格首當其沖，商品市場價格也未能幸免，能源價格高漲，更給通貨膨脹火上澆油。在這種情況下，主要中央銀行普遍加息已經(jīng)是勢在必行。
全球性加息潮已成事實，需要探討的是它對全球經(jīng)濟的影響。特別是目前美國等一些國家經(jīng)濟出現(xiàn)放緩跡象，房地產市場降溫明顯，不少人擔心加息可能重創(chuàng)經(jīng)濟，以至于聯(lián)儲也于8月8日宣布暫停加息。從總體來看，即使在基準利率已經(jīng)達到前期所確定的5%-5.5%中性目標且出現(xiàn)經(jīng)濟放緩跡象的美國，通貨膨脹壓力也仍然存在，甚至有加大之勢。與2005年同期相比，今年1至6月份美國消費者價格指數(shù)（CPI）同比分別上漲4.0%、3.6%、3.4%、3.5%、4.2%和4.3%，遠高于近年來的平均漲幅；生產者價格指數(shù)（PPI）同比分別上漲5.6%、3.9%、3.5%、4.0%、4.5%和4.9%，漲幅仍然高于消費者價格指數(shù)，表明企業(yè)原材料價格和生產成本上升壓力較大。正因為如此，聯(lián)儲公開市場委員會8月8日雖然宣布維持聯(lián)邦基金利率5.25%不變，但同時又在聲明中表示美國經(jīng)濟仍然存在通脹風險。因此，即使聯(lián)儲也仍然有可能繼續(xù)加息1～2次以遏制通貨膨脹壓力，更不用說經(jīng)濟增長正在加速的日本和歐元區(qū)了。
同時，目前世界經(jīng)濟基本面仍然較好，還能夠經(jīng)得起加息的緊縮性影響。無論是持續(xù)上漲的油價沖擊，還是地緣政治沖突和恐怖襲擊等突發(fā)事件，世界經(jīng)濟抵御這些外部沖擊的能力都明顯增強了。在影響最大的能源價格上漲方面，勞動生產率不斷提高、新能源和替代能源的開發(fā)使用日益廣泛、經(jīng)濟結構中第三產業(yè)比重提高……，這些因素已經(jīng)顯著降低了全球經(jīng)濟增長對能源的依賴程度。1973年，發(fā)達國家創(chuàng)造1個單位GDP需要1單位石油，現(xiàn)在只需要0.407個單位石油了。與此同時，盡管多哈回合無限期中止，但近年的雙邊、區(qū)域、多邊經(jīng)濟協(xié)調機制的進步仍然大大改善了各國協(xié)調經(jīng)濟政策、共同抵御經(jīng)濟波動的能力。僅區(qū)域經(jīng)濟一體化這一個領域，目前就已經(jīng)有超過97%的WTO成員參加了各類區(qū)域經(jīng)濟合作組織。
從主要經(jīng)濟體來看，無論是美、歐、日三大經(jīng)濟體，還是中國這個新興的世界經(jīng)濟增長火車頭，其經(jīng)濟增長短期內都不至于發(fā)生根本性轉折。雖然經(jīng)濟增長速度將趨緩，但個人消費支出、企業(yè)投資等仍將保證美國經(jīng)濟維持一定增速。歐元區(qū)、日本經(jīng)濟則正在加速。由于投資、出口活躍，以及德國經(jīng)濟逐步步入正常發(fā)展軌道，歐元區(qū)經(jīng)濟今年第一季度明顯改善，表現(xiàn)出較強的復蘇態(tài)勢。今年第一季度GDP環(huán)比增長0.6%，同比增長2.0%，比2005年全年1.3%的增長率有明顯提高。日本經(jīng)濟本輪經(jīng)濟復蘇更是強勁，已經(jīng)創(chuàng)造了二戰(zhàn)之后延續(xù)時間最長的經(jīng)濟增長期，企業(yè)利潤增長、居民收入增長、社會保障基金收益猛增、信貸規(guī)模明顯擴張、通貨緊縮結束………，從2006年上半年的經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，日本經(jīng)濟運行已經(jīng)基本正�；�。在中國，經(jīng)濟也更有可能實現(xiàn)軟著陸，而不是猛然收縮。
有鑒于此，從總體而言，當前的全球性加息風潮主要效果還是正面的，有助于抑制通貨膨脹，特別是大宗原料和資產市場的價格泡沫，有助于減少泛濫成災的流動性，而不至于對世界經(jīng)濟增長產生過于強烈的緊縮作用。由于我國經(jīng)濟增長對進口能源、原材料和初級產品的依賴程度正在迅速提高，全球性加息風潮的上述效應將有助于減輕我國進口能源、原材料和初級產品的壓力，特別是減輕我國資源密集型行業(yè)成本上升壓力，有利于我國經(jīng)濟發(fā)展。流動性的減少，更有助于有秩序冷卻我國業(yè)已泡沫四濺的資產市場，避免經(jīng)濟翻車。與此同時，今年以來，我國貨幣供應和貸款增長較快，貨幣流動性繼續(xù)有所增強，同時價格漲幅普遍出現(xiàn)反彈。在近期全球主要國家紛紛升息控制流動性過剩和應對通脹壓力的背景下，有利于減輕人民幣升值壓力，為貨幣政策提供更大空間。成本推動型CPI上漲雖然不宜立即緊縮貨幣政策，但是如果貨幣信貸增長過快和價格上漲的傳導持續(xù)較長時間，所積聚的對CPI的壓力將開始加強，這也是各國目前連續(xù)加息的考慮因素。如果CPI持續(xù)走高，按照保持物價穩(wěn)定的貨幣政策目標，上調利率將成為必須采取的政策措施。
與此同時，我們不能輕視世界經(jīng)濟調整負擔的分擔問題，特別是資本流動方向可能逆轉的風險，因為歷史已經(jīng)多次證明，發(fā)達國家經(jīng)濟調整給發(fā)展中國家?guī)淼耐浅鏊麄兂惺苣芰Φ臎_擊，特別是資本流動方向逆轉的沖擊。
上世紀70年代以來，私人資本成為國際資本流動的主角，并對許多發(fā)展中國家的經(jīng)濟發(fā)展發(fā)揮了重要的推動作用。與此同時，國際資本流動方向變動對許多發(fā)展中國家經(jīng)濟的影響也趨向上升。1982年爆發(fā)債務危機后，發(fā)展中國家私人資本流入幾乎戛然而止，私人資本凈流入從1981年高峰時期的近490億美元一路下降，1982年為190億美元，1983年為90億美元，1984年凈流出50億美元。正是在私人資本大規(guī)模撤出的過程中，20世紀80年代成為西半球重債發(fā)展中國家“失去的十年”。1994-1995年墨西哥金融危機、1997－1998年東亞金融危機之后，國際資本市場都經(jīng)歷了新興市場資本流動方向的迅速逆轉。
私人資本流動形態(tài)演變的趨勢進一步提高了其波動性。20世紀70年代以來，新興市場經(jīng)濟體相繼卷入國際資本流動證券化浪潮，并從80年代末起掀起了新的高潮。隨著證券化和金融創(chuàng)新深入發(fā)展，各類衍生工具層出不窮，投資者奉行的交易策略日趨積極，國際游資的流動性日益提高，資本流動對各國經(jīng)濟政策差異的反應日益靈敏。1992年，1.7個百分點的利差才能引起套利資本流動，目前只需大約0.7個百分點就能引起類似效果。
私人資本流動的流量和流向在很大程度上取決于成熟市場基準狀況，即使在銀行信貸而不是組合投資作為對發(fā)展中國家主要投資方式的時期也是如此。20世紀80年代初期發(fā)展中國家爆發(fā)債務危機，在很大程度上便是由于美國聯(lián)儲奉行強硬緊縮貨幣政策的“沃爾克沖擊”點燃了導火索。日本大藏省曾經(jīng)作過計算，認為如果當時美國的利率下降1個百分點，拉丁美洲債務負擔每年就能減少40億美元。當跨境組合投資在20世紀90年代蓬勃興起時，國際資本流動對利率的敏感性進一步上升。由于西方機構投資者通常將新興市場投資視為邊際投資，當主流投資組合收益率不高時，可以用新興市場投資來加以補充。因此，新興市場組合投資對國際利率的變動更加敏感，西方母國利率變動可能導致資本流量和方向的重大變化。一旦母國利率提高，新興市場組合投資就可能大規(guī)�；亓�。20世紀90年代初新興市場組合投資迅速增長與當時主要西方國家的低利率有關；1994年美國聯(lián)儲連續(xù)提高利率，1993年12月12日至1994年12月28日期間，聯(lián)邦基金利率增長263個基點，導致新興市場組合投資回流，也難辭觸發(fā)當年年底墨西哥危機之咎。
在當前西方國家普遍加息、西方利率全面超過發(fā)展中國家利率的情況下，上述歷史未必沒有可能重演。特別是日本2001年3月恢復零利率政策后，廉價日本資金大量流向海外市場，從兩個方面激勵了投資：
一方面，來自日本和其他東亞經(jīng)濟體的大規(guī)模資本流入抑制了美國長期利率，以至于美國近兩年出現(xiàn)了長期利率沒有隨短期利率同步上升的“長期利率之謎”，降低了美國投資者的融資成本；
另一方面，日本的超低利率也為美國對沖基金等機構投資者創(chuàng)造了實施結轉交易策略的機會，他們從日本借入低息資金，然后投向其它高回報市場。在利率提高的情況下，海外收購者的廉價資金供給已經(jīng)發(fā)生了根本性變化，某些海外投資者未必不存在資金鏈斷裂的風險。今年5月以來，印度等其他新興市場股市在連續(xù)數(shù)年大幅度上漲之后普遍大幅度下跌，外資基金紛紛抽回資金，就已經(jīng)給我們敲響了警鐘。今年以來，中國利用外商直接投資賬面統(tǒng)計數(shù)據(jù)確實也一直有些疲軟，新批設立外商直接投資企業(yè)數(shù)、利用外商直接投資金額雙雙下降。今年1-7月，全國新批設立外商投資企業(yè)22772家，同比下降7.63%；實際使用外資金額327.07億美元，同比下降1.16%.7月份當月，這種下降趨勢更加明顯：當月全國新批設立外商投資企業(yè)3022家，同比下降12.15%；實際使用外資金額42.79億美元，同比下降5.49%.好在上述變動很大程度上來自其他因素，我們不必過度緊張，但一些發(fā)展中國家可能難免受到?jīng)_擊。
