【摘 要】本文從股權(quán)屬性、股權(quán)集中度等幾個(gè)方面分析了我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀及其對(duì)公司經(jīng)營業(yè)績的影響，以進(jìn)一步推動(dòng)我國上市公司規(guī)范化發(fā)展和公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的完善。

　　【關(guān)鍵詞】股權(quán)結(jié)構(gòu)； 上市公司； 公司業(yè)績

　　股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的重要組成部分，合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)是上市公司提高治理效率并取得優(yōu)良業(yè)績的重要保證。通常來說，股份公司總股本中不同性質(zhì)的股份所占的比例及其相互關(guān)系就是股權(quán)結(jié)構(gòu)。它主要包括：股權(quán)屬性，即按照股票的分類劃分是屬于國家股、法人股、社會(huì)公眾股還是外資股等；股權(quán)流通性，主要指上市公司所發(fā)行的股票中可以公開上市流通的數(shù)量與不可以公開上市流通的數(shù)量之間的比例；股權(quán)集中度，即全部股東因其持股比例的不同所表現(xiàn)出來的股權(quán)集中還是分散化的數(shù)量指標(biāo)。鑒于我國股票市場正在實(shí)行大小非解禁，各種性質(zhì)的股票將實(shí)現(xiàn)全流通，所以本文主要從股權(quán)屬性和股權(quán)集中度兩個(gè)角度分析其對(duì)公司業(yè)績的影響。

　　一、股權(quán)屬性對(duì)公司業(yè)績的影響

　　股權(quán)屬性就是股權(quán)構(gòu)成的不同性質(zhì)，即各個(gè)不同性質(zhì)的股東集團(tuán)分別持有股份的多少。我國上市公司股權(quán)屬性復(fù)雜，有國家股、法人股、流通股等等，還有A股、B股、H股等不同金融市場的區(qū)分。本文主要分析A股市場不同性質(zhì)的股權(quán)屬性對(duì)公司業(yè)績的影響。

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　　國家股作為全體人民共同所有，由全國人民委托政府進(jìn)行管理，而各級(jí)政府又委托專門的資產(chǎn)管理公司或者國有企業(yè)進(jìn)行管理，最后才是國有資產(chǎn)的實(shí)際控制者將國有資產(chǎn)的經(jīng)營權(quán)委托給直接的經(jīng)營者，各級(jí)委托者意志的表達(dá)，并不能對(duì)直接的代理經(jīng)營者產(chǎn)生影響。由此可見，國家股存在所有者“缺位”的問題，冗長的委托代理鏈?zhǔn)贡O(jiān)督成本大大上升。在國有股占主導(dǎo)地位的公司治理結(jié)構(gòu)中，一方面，公司沒有真正的所有者，形成產(chǎn)權(quán)上的超弱控制；另一方面，國家通過行政手段任免經(jīng)營者，公司的管理機(jī)構(gòu)設(shè)置帶有強(qiáng)烈的行政色彩，通常難以形成以市場為主體的相互制衡的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，政企不分家，有些上市公司的董事長本身就兼任總經(jīng)理。高層管理人員利用政府在產(chǎn)權(quán)上的超弱控制，形成對(duì)公司的實(shí)際掌管，造成事實(shí)上的“內(nèi)部人控制”。我國上市公司的國有股比例很大，股權(quán)集中程度較高，但是國家股這個(gè)大股東的監(jiān)控力度和效率卻比較弱，而我國政策又規(guī)定國有股不能上市流通，國有股實(shí)際操縱者利用自身優(yōu)勢(shì)，侵害中小股東利益，追求自身利益最大化。利用關(guān)聯(lián)交易等手段，侵吞國有資產(chǎn)，最終損害公司利益，導(dǎo)致公司治理業(yè)績低下。因此，國有股對(duì)公司業(yè)績的影響應(yīng)該是負(fù)面的。

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　　法人股雖然跟國有股一樣不能上市流通，但其有真正的持有者，不像國有股那樣存在“所有者缺位”問題。正因?yàn)榉ㄈ斯刹荒芟窳魍ü赡菢与S意買賣，當(dāng)公司經(jīng)營效益不佳時(shí)，法人股股東不能采用“用腳投票”機(jī)制來對(duì)公司經(jīng)營者進(jìn)行約束。所以，法人股股東必定對(duì)公司的經(jīng)營管理十分關(guān)注。另外，法人股股東主要通過公司分紅而不是通過買賣股票的差價(jià)來獲得投資收益，這也決定了法人股具備投資性而不是投機(jī)性。因此，法人股股東更注重公司的長遠(yuǎn)經(jīng)濟(jì)利益。為了獲得投資收益，他們更有動(dòng)力監(jiān)督大股東和經(jīng)營者，在股東會(huì)上行使投票權(quán)，在董事會(huì)上占有一席之地，參與公司的經(jīng)營管理。法人股比國家股更具備“經(jīng)濟(jì)人”特性。而且，法人股股東自身就是以追求利潤為目的的公司、企業(yè)或投資公司，他們比其他股東更具有參與公司治理、監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營者和進(jìn)行經(jīng)營決策的知識(shí)和能力，能夠?qū)⑿畔⒉粚?duì)稱產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)的概率降到最低?？梢?，法人股在我國上市公司所有者中，積極地扮演著“監(jiān)督者”的角色，對(duì)公司的經(jīng)營管理起著良好的推進(jìn)作用，有利于公司經(jīng)營業(yè)績的提高。

　　表1是筆者對(duì)A股市場25家公司的股權(quán)比例與公司經(jīng)營業(yè)績（因我國對(duì)上市公司經(jīng)營業(yè)績的主要考核指標(biāo)為凈資產(chǎn)收益率，故本文中也以此為主要分析對(duì)象）的關(guān)系做的分析比較。

　　從表1可以看出，000985大慶華科國有股所占比例高達(dá)73.03%，其凈資產(chǎn)收益率僅為2.49%，而像000039中集集團(tuán)等國有股比例不高的企業(yè)，其凈資產(chǎn)收益率都高達(dá)20%以上?？偟膩碚f，國有股在公司中所占比例與凈資產(chǎn)收益率成反方向變化。國有股過高并不利于公司的業(yè)績發(fā)展。隨著法人股比例逐漸提高，公司的凈資產(chǎn)收益率也有所回升。說明法人股在公司治理中正發(fā)揮著越來越重要的作用。

　　（三）流通股

　　流通股是我國目前唯一能在證券市場自由買賣的股票。在一個(gè)健全的資本市場上，流通股對(duì)公司的治理起著至關(guān)重要的作用。股價(jià)的波動(dòng)直接影響公司的市場價(jià)值。但我國的證券市場還不健全，我國上市公司股權(quán)比例中，流通股所占比例很小，流通股股東是中小投資者，也就是我們俗稱的“散戶”。其在股東大會(huì)上股小言微，或者根本進(jìn)不了股東大會(huì)這種公司實(shí)質(zhì)性的機(jī)構(gòu)。其對(duì)公司管理層的監(jiān)督作用微乎其微。因此，大多數(shù)的流通股股東都帶有投機(jī)性，他們并不真正關(guān)心公司經(jīng)營業(yè)績，只是追求股票差價(jià)來獲得暫時(shí)性的收益，存在嚴(yán)重的“搭便車”行為。流通股股東對(duì)公司采用的是“用腳投票”機(jī)制，一旦公司出現(xiàn)問題，立即出售手中的股票。有關(guān)研究表明，我國股票換手率在全球處于高位，我國滬深股市的年平均換手率達(dá)到504.7%，相當(dāng)于一年換手5次，而在同一時(shí)期，美國紐約的平均換手率是67.1%，東京是40%，香港是57.9%，新加坡是32.8%，就是臺(tái)灣也只有252.3%。頻繁的換手率使得流通股股東根本不關(guān)心公司的經(jīng)營業(yè)績，只在乎股票價(jià)格的漲跌。而在我國的證券市場，股票的市場價(jià)格并不能代表公司的實(shí)際經(jīng)營情況。因此，流通股對(duì)上市公司經(jīng)營業(yè)績的影響不大。

　　二、股權(quán)集中度對(duì)公司經(jīng)營業(yè)績的影響

　　股權(quán)集中度包括三種類型：股權(quán)高度集中、股權(quán)高度分散和股權(quán)適度集中。一般以公司前五大股東持股比例之和作為標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行判斷，前五大股東持股比例之和超過50%為股權(quán)高度集中，介于20%-50%為股權(quán)適度集中，低于20%為股權(quán)高度分散。

　　（一）股權(quán)高度集中的影響

　　當(dāng)公司股權(quán)高度集中時(shí)，控股股東有權(quán)派出自己的直接代表或本人親自擔(dān)任公司董事長或總經(jīng)理，經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)統(tǒng)一起來，以有效地避免經(jīng)營者的“逆向選擇”和“道德風(fēng)險(xiǎn)”，最大股東擁有絕對(duì)控制權(quán)時(shí)有利于公司的經(jīng)營激勵(lì)。當(dāng)公司股權(quán)高度集中時(shí)，公司擁有一個(gè)絕對(duì)控股股東，收購者的收購成本很大，并購難以發(fā)生。但在當(dāng)前法律對(duì)中小股東保護(hù)不力的情況下，當(dāng)公司的股權(quán)被少數(shù)股東絕對(duì)控制時(shí)，控股股東有可能以犧牲其他股東的利益為代價(jià)來追求自身利益而不是通過公司價(jià)值最大化來實(shí)現(xiàn)自身利益。由于控股股東擁有絕對(duì)控制權(quán)，股東大會(huì)和董事會(huì)容易被架空，代理權(quán)競爭通常難以發(fā)揮作用?？毓晒蓶|通過不正當(dāng)?shù)年P(guān)聯(lián)交易、強(qiáng)制上市公司為自己出具擔(dān)保、占用上市公司資金、私分上市公司資產(chǎn)等手段掏空上市公司，侵害中小股東利益的情況，在國內(nèi)外上市公司中十分普遍。

　?。ǘ┕蓹?quán)高度分散的影響

　　當(dāng)股權(quán)高度分散時(shí)，任何一個(gè)個(gè)別股東都沒有能力對(duì)公司擁有控制權(quán)，也會(huì)帶來負(fù)面影響。此時(shí)對(duì)經(jīng)理的監(jiān)督便成為一個(gè)非常嚴(yán)重的問題。監(jiān)督是要付出成本的，由于存在“搭便車”問題，分散的小股東缺乏動(dòng)力和能力去有效地監(jiān)督經(jīng)理人員，他們通常更多地關(guān)注股價(jià)的漲落，而對(duì)公司的長遠(yuǎn)發(fā)展和管理不是很感興趣，缺乏足夠的動(dòng)力參與企業(yè)的管理和約束經(jīng)營者的行為。股權(quán)過于分散，中小投資者是相對(duì)的弱者，由于信息不對(duì)稱，極容易造成經(jīng)營管理者的“內(nèi)部人控制”、“在職消費(fèi)”等問題。公司的實(shí)際控制權(quán)很容易被經(jīng)理層擁有?？傊叨确稚⒌墓蓹?quán)結(jié)構(gòu)使得持股人對(duì)公司的直接控制和管理的能力非常有限，使得任何一個(gè)股票持有者都不可能對(duì)公司實(shí)施控制權(quán)。收益與成本的博弈使得分散的股東更多地采用“搭便車”的策略，不利于公司經(jīng)營業(yè)績的提高。

　?。ㄈ┕蓹?quán)適度集中的影響

　　當(dāng)股權(quán)適度集中時(shí)，公司中若干個(gè)大股東能形成相互制衡的局面，這時(shí)公司治理會(huì)變得相對(duì)復(fù)雜。公司經(jīng)理人是相對(duì)控股股東所選任的，對(duì)公司具有一定的激勵(lì)作用，但由于其他幾個(gè)大股東持股份額也比較大，他們會(huì)有動(dòng)力和能力去對(duì)公司經(jīng)營實(shí)施監(jiān)督，對(duì)他們而言監(jiān)督成本一般會(huì)小于監(jiān)督收益，他們不會(huì)像小股東那樣產(chǎn)生搭便車的動(dòng)機(jī)。另外，當(dāng)公司經(jīng)營狀況不佳時(shí)，第二集團(tuán)的股東有動(dòng)力，也有能力發(fā)現(xiàn)經(jīng)理在經(jīng)營中存在的問題或公司業(yè)績不佳的情況及癥結(jié)所在，并通過提出對(duì)經(jīng)理的更換或董事會(huì)改組等方法來改善公司的經(jīng)營面貌。這種股權(quán)結(jié)構(gòu)也有利于保障中小股東的權(quán)益，第二集團(tuán)的股東會(huì)比較看重中小股東的支持，以形成股東之間的制約平衡關(guān)系。這種平衡關(guān)系有利于公司朝全體股東所期望的方向即實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化發(fā)展。

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