一、對美國公司治理模式的重新審視
20世紀(jì)90年代以來，美國的資本市場體系和公司治理結(jié)構(gòu)受到了推崇，公司治理方式開始在全球推廣，形成了一場全球性的公司治理運(yùn)動(dòng)。但是安然公司因虛假利潤丑聞和財(cái)務(wù)危機(jī)的破產(chǎn)，世界通信公司和施樂公司等一些著名公司相繼出現(xiàn)的巨額會(huì)計(jì)假賬丑聞，暴露了美國公司治理中存在的財(cái)務(wù)管理問題，使人們不得不對美國公司治理模式進(jìn)行重新審視。
1 股票期權(quán)制度不是激勵(lì)經(jīng)理人提高經(jīng)營業(yè)績，而是激勵(lì)他們編造業(yè)績，推動(dòng)股票上升，以達(dá)到股票高價(jià)兌現(xiàn)的目的。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從1995年到2001年，有772家公司公開承認(rèn)會(huì)計(jì)數(shù)字有重大錯(cuò)誤，不得不重新申報(bào)。
2 獨(dú)立董事很難發(fā)揮對經(jīng)理人的制約作用，成了橡皮圖章。安然公司審計(jì)委員會(huì)的7名委員全部由獨(dú)立董事組成，其中多為社會(huì)名流。但這些德高望重的獨(dú)立董事并沒有為廣大股東把好監(jiān)督關(guān)，公司高管人員造出了巨額的虛假利潤。
3 外部監(jiān)督者與經(jīng)理人聯(lián)合造假。美國五大會(huì)計(jì)事務(wù)所中，就有安達(dá)信、畢馬威和嘉華永道3家涉及假賬丑聞。
二、美國上市公司制度缺陷
1 CEO權(quán)力泛濫。美國一般由董事長（即董事會(huì)主席）兼任CEO.在美國，有75%的公司CEO和董事長是同一人。這種模式設(shè)計(jì)本意是提高公司決策和執(zhí)行的效率。但事與愿違，權(quán)力泛濫，引出眾多公司舞弊問題。
第一，導(dǎo)致監(jiān)督和約束作用不力，或是有意規(guī)避而造成美國公司治理存在嚴(yán)重的問題。例如安然的董事會(huì)就沒有對大量的關(guān)聯(lián)交易給予認(rèn)真關(guān)注，同時(shí)，安然的審計(jì)委員會(huì)也沒有對財(cái)務(wù)報(bào)告真正做到實(shí)質(zhì)性的檢查。事實(shí)上，此前西方國家出問題的公司，其根源大多在于經(jīng)理人員失去了可信賴性。
第二，由于董事長兼任CEO，董事會(huì)與經(jīng)理班子之間的制衡力度相對較弱。在這種模式下，公司治理將更依賴于外部約束機(jī)制的作用。而外部約束機(jī)制發(fā)揮作用的一個(gè)基本前提就是上市公司的信息披露要公平、公正地向投資者公開。然而，隨著金融衍生工具的創(chuàng)新、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則研究的滯后，使得公司信息無法有效地公開披露，這也為CEO進(jìn)行財(cái)務(wù)作假提供了溫床。
第三，股票期權(quán)的濫用，誘發(fā)了CEO們鋌而走險(xiǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前股票期權(quán)大約占CEO報(bào)酬的80%.CEO薪酬中期權(quán)的分量日益增加，強(qiáng)烈刺激著經(jīng)理人交出一份利潤不斷上升的財(cái)務(wù)報(bào)表，刺激股票價(jià)格上揚(yáng)。此外，缺乏對CEO的財(cái)產(chǎn)賠償責(zé)任和法律責(zé)任的約束，CEO們通過財(cái)務(wù)作假、利用內(nèi)部信息獲得巨額財(cái)富之后，仍然可以逍遙地過著奢華的生活，這也進(jìn)一步刺激了CEO們進(jìn)行財(cái)務(wù)作假。
2 公司董事會(huì)監(jiān)督能力的弱化。
上市公司董事會(huì)監(jiān)督能力弱化，董事會(huì)缺乏獨(dú)立性，獨(dú)立董事不獨(dú)立，是美國上市公司發(fā)生財(cái)務(wù)欺詐的一個(gè)重要原因。這在美國其他許多上市公司都存在。以安然公司為例，安然的董事會(huì)成員都是金融方面的專家，公司的17名董事會(huì)成員中，除了董事會(huì)主席肯尼思。萊和首席執(zhí)行官杰弗里。斯基林外，其余15名董事均為獨(dú)立董事。審計(jì)委員會(huì)的7名委員全部由獨(dú)立董事組成。由15位獨(dú)立董事組成的董事會(huì)中有10人幾乎全都有與這家公司簽訂咨詢合同、與慈善機(jī)構(gòu)有共同的聯(lián)系。在許多時(shí)候，董事會(huì)可能受到管理層的影響乃至控制。很難真正獨(dú)立，往往受公司管理層的支配。
可見，安然董事會(huì)并沒有也不傾向使用他們的專業(yè)能力去獨(dú)立地判斷管理層的提案是否合理、是否會(huì)損害投資者的利益。由于董事們自身的特殊原因和利益，他們沒有盡到保護(hù)股東利益的責(zé)任，安然董事會(huì)幾乎形同虛設(shè)，公司被管理層少數(shù)“內(nèi)部人”嚴(yán)重控制了。
3 股權(quán)結(jié)構(gòu)的過度分散。
股權(quán)結(jié)構(gòu)的過度分散導(dǎo)致了外部股東對公司的控制軟弱無力。而美國公司股權(quán)高度分散化是一個(gè)歷史的結(jié)果。在美國個(gè)人直接持有的股票占公司股票的一半，雖然中介機(jī)構(gòu)擁有另一半股票，但很少有單個(gè)中介機(jī)構(gòu)持有國內(nèi)某個(gè)超大型企業(yè)股票的1%以上。再加上美國人公司的董事會(huì)成員一般是首席執(zhí)行官邀請的公司內(nèi)部人員或其他企業(yè)的首席執(zhí)行官。公司的控制權(quán)事實(shí)已經(jīng)由管理者掌握，對證券市場信息披露存在比較嚴(yán)重的制約。
4 公司激勵(lì)機(jī)制存在較大的負(fù)面作用。
一般而言美國公司經(jīng)營者的報(bào)酬結(jié)構(gòu)包括薪金、獎(jiǎng)金、持股和股票期權(quán)、退休金計(jì)劃等形式，其中期權(quán)是重要的組成部分。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在美國《財(cái)富》500強(qiáng)公司中，有90%以上推行股票期權(quán)。在納斯達(dá)克上市的企業(yè)推行股票期權(quán)的也同樣在90%以上。據(jù)估計(jì)，美國企業(yè)高層經(jīng)理人員在去年接受的酬金有60%來自股票期權(quán)。
隨著股票期權(quán)發(fā)放規(guī)模越來越人，股票價(jià)格逐漸成了決定管理層和股東之間關(guān)系的關(guān)鍵因素。股價(jià)下跌不僅使管理層得不到巨額報(bào)酬，而且很可能使管理層被董事會(huì)解雇。而股價(jià)上升則皆大歡喜，股東通過股票升值獲得了收益，管理層通過行使期權(quán)獲得巨額報(bào)酬，甚至證券市場上的各類中介機(jī)構(gòu)如投資銀行、審計(jì)機(jī)構(gòu)、證券分析機(jī)構(gòu)、咨詢機(jī)構(gòu)都將獲得不菲的收益。于是，公司管理層既有壓力又有動(dòng)力來控制股價(jià)不斷上升。當(dāng)真實(shí)的利潤無法來支撐高揚(yáng)的股價(jià)，做假賬似乎成了唯一的選擇。這就是安然公司、世通公司等做假賬的動(dòng)因。
三、美國的公司治理機(jī)制改革
2002年美國國會(huì)頒布了薩班斯-奧克斯利法案。美國證券交易委員會(huì)（SEC）于2003年4月1日通過一項(xiàng)新規(guī)定，要求美國的全國性交易所和證券商協(xié)會(huì)制定相關(guān)的管理制度，以配套《公司改革法》（薩班斯-奧克斯利法案）。如果說，美國傳統(tǒng)的公司治理機(jī)制是基于提高公司經(jīng)營管理效率而設(shè)計(jì)的，那么，進(jìn)一步的改革則是針對保障財(cái)務(wù)信息安全而展開的。屬于以防范財(cái)務(wù)欺詐為導(dǎo)向的公司治理機(jī)制改革。說到底是要解決一個(gè)公司治理中的內(nèi)部人控制問題。
1 美國改革方案的核心在于提高董事會(huì)的獨(dú)立性。公司治理的關(guān)鍵是董事會(huì)，而董事會(huì)必須保持高度的獨(dú)立性才能有效地監(jiān)督經(jīng)理層。美國的改革方案的核心也在于提高董事會(huì)的獨(dú)立性。為保障公司財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性，董事會(huì)下設(shè)的審計(jì)委員會(huì)的獨(dú)立性尤其重要。為此，紐約股票交易所提出審計(jì)委員會(huì)成員不得獲取除董事會(huì)津貼以外的任何報(bào)酬；增加獨(dú)立董事的數(shù)量和提高獨(dú)立董事的獨(dú)立性，加強(qiáng)對公司管理層的監(jiān)督等。紐約股票交易所提出的方案更加詳細(xì)和具體，它還建議SEC加強(qiáng)對注冊會(huì)計(jì)師行業(yè)及公司CEO的監(jiān)管。
2 解決“弱股東，強(qiáng)管理層”現(xiàn)象。英美公司治理模式最人特點(diǎn)就是所有權(quán)較為分散，主要依靠外部力量對管理層實(shí)施控制。在這一模式下由于所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離，使權(quán)力分散的股東不能有效地監(jiān)控管理層的行為，即所謂“弱股東，強(qiáng)管理層”現(xiàn)象。而解決這一問題的辦法，一是發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，使分散的股權(quán)得以相對集中，二是依靠活躍、有效的公司控制權(quán)市場，通過收購兼并對管理層進(jìn)行外部約束；三是依靠外部非執(zhí)行董事對董事會(huì)和管理層進(jìn)行監(jiān)督；四是依靠健全的監(jiān)管體制和完善的法律體系，如公司法、破產(chǎn)法、投資者保障法等法律對公司管理層進(jìn)行約束和監(jiān)管；五是對管理層實(shí)行期權(quán)期股等激勵(lì)制度，使經(jīng)營者的利益和公司的長遠(yuǎn)利益緊密聯(lián)系在一起。
3.強(qiáng)化對管理層薪酬的監(jiān)督。董事會(huì)下設(shè)薪酬委員會(huì)（全部由獨(dú)立董事構(gòu)成）將承擔(dān)起監(jiān)督管理層薪酬計(jì)劃的制定和實(shí)施的責(zé)任。管理層的薪酬計(jì)劃需要股東們批準(zhǔn)并予以充分披露，此舉將有利于控制股票期權(quán)的濫用，并提高其透明度，以保護(hù)股東和公司的利益不被管理層的違規(guī)行為所侵害。
四、對我國的啟示
我國的公司治理狀況和美國的情況有著顯著的區(qū)別。如前所述，美國公司治理的問題主要是由于股權(quán)高度分散導(dǎo)致股東對管理層缺乏約束、外部監(jiān)督機(jī)制不完善所造成的。恰恰相反，我國上市公司治理的問題是由于股權(quán)過度集中所造成的。但是，股權(quán)的高度集中所帶來的后果卻很相似：
由于國有股權(quán)代理人的缺位而形成了內(nèi)部人控制的現(xiàn)象。為解決這一問題，中國證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了《在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見》，要求上市公司設(shè)立獨(dú)立董事，并要求獨(dú)立董事數(shù)量達(dá)到三分之一以上。中國證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了《上市公司治理準(zhǔn)則》，要求上市公司按照股東大會(huì)的有關(guān)決議設(shè)立審計(jì)、薪酬和提名委員會(huì)，在這些委員會(huì)中獨(dú)立董事應(yīng)占多數(shù)并擔(dān)任責(zé)任人。這些規(guī)定，和美國兩個(gè)交易所提出的改革方案是很接近的，也說明了我國上市公司治理的標(biāo)準(zhǔn)已向國際化邁出了重要的一步。
美國公司治理的改革，也表明了公司治理模式隨著市場的變化在不斷地演變，沒有任何一個(gè)模式是完整和一成不變的，只有不斷改革、不斷創(chuàng)新，才能適應(yīng)不斷變革的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的需要，我國的公司治理也需要在改革中不斷完善，需要建立既能與國際接軌，又能解決中國實(shí)際問題的公司治理模式。
大量的實(shí)證研究表明，股權(quán)的適當(dāng)集中有利于克服股權(quán)過于分散帶來的小股東在公司決策與監(jiān)督上的“搭便車”問題。但中國的情況卻提供了反例，原因就在于中國的大多數(shù)上市公司雖然有著現(xiàn)代公司制度之形，但卻沒有現(xiàn)代公司治理之實(shí)。中國的上市公司大都是由原來的國有企業(yè)進(jìn)行股份制改造建立起來的，多數(shù)公司沿襲了“政府—授權(quán)機(jī)構(gòu)—上市公司”這一計(jì)劃經(jīng)濟(jì)色彩濃厚的運(yùn)行機(jī)制。國家股權(quán)的代理機(jī)構(gòu)主要是中央及地方的財(cái)政部門、國資局等政府機(jī)關(guān)或原集團(tuán)公司等。這些國有資產(chǎn)的代理股東對上市公司并不擁有“剩余索取權(quán)”，也無需對自己的行為承擔(dān)責(zé)任，不是真正的股東。
但在企業(yè)的經(jīng)營決策中，“一股獨(dú)大”，的股權(quán)結(jié)構(gòu)為代理股東按照自己的意志行事提供了方便。在這一治理結(jié)構(gòu)下，公司的經(jīng)理實(shí)際上是代理股東的代理人，依照公司治理的一般原理建立的公司內(nèi)部高級(jí)管理人激勵(lì)約束機(jī)制往往被進(jìn)一步扭曲，因?yàn)榻?jīng)理人員的選擇和經(jīng)理報(bào)酬方案基本上是由大股東把持的董事會(huì)說了算。這也是為什么中國上市公司在海外遭遇“誰是真正的CEO？”這樣的尷尬問題，以及希望通過引入獨(dú)立董事制度來加強(qiáng)公司治理也并沒有原先想象的那般有效的原因。因此，我國上市公司普遍存在的問題在于由“產(chǎn)權(quán)”不清帶來的企業(yè)家甄選機(jī)制問題，而還不是設(shè)計(jì)什么樣的激勵(lì)機(jī)制去激勵(lì)他們的問題。
我國上市公司股權(quán)分置改革正在積極推進(jìn)，中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)、國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)、財(cái)政部、中國人民銀行、商務(wù)部五部門發(fā)布《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革的指導(dǎo)意見》指出，股權(quán)分置改革試點(diǎn)工作已經(jīng)順利完成，改革的操作原則和基本做法得到了市場認(rèn)同，改革的政策預(yù)期和市場預(yù)期逐漸趨于穩(wěn)定，總體上具備了轉(zhuǎn)入積極穩(wěn)妥推進(jìn)的基礎(chǔ)和條件。上市公司股權(quán)分置改革將揭開我國公司治理的新篇章。
