期權在企業(yè)風險管理中的應用(下)

來源: 編輯： 2008/08/08 09:58:08　　字體：大小

　　2.金融期權隨著業(yè)務發(fā)展，K公司決定進行擴大經(jīng)營規(guī)模。

　　可轉換債券。K公司需要籌集一筆資金，為了減輕財務壓力，決定發(fā)行可轉股債券50萬張，面值100元，共計5000萬元。由于包含了在一定期限內可以選擇是否轉換為公司股票的權利，相當于附帶出售了看漲期權，發(fā)行價格略高。當公司股票價格上升時，債券的持有者可履行轉換權利而獲得更大利益，公司也可以減少債券利息的財務費用，轉換并不是一種義務，因此可以看作有價值的單向期權權利。

　　股票期權。又經(jīng)營了一段時間，K公司決定在某些其它的企業(yè)參股，以增強資本的多元化與穩(wěn)定性。在計劃選購股票的期間，花費一定的期權費購買了某公司的股票期權，可以在3個月后用銷售收入以執(zhí)行價格購買股票，若是銷售沒有預算得這么順利，也可以轉賣這份期權。

　　匯率期權。K還公司打算將部分生產(chǎn)的產(chǎn)成品銷售到國外，在國際貿易中，為了方便購貨商，以爭取市場份額，決定用外國貨幣對產(chǎn)品進行標價，計劃1年可以得到銷售收入1200萬外幣，但都是通過應收賬款，基本要到年底，銀行賬戶才能收到貨幣。近期外國貨幣和本國貨幣的匯率在8.00上下浮動，K公司認為，匯率雖然變動幅度不如股票這樣大，但是頻率很高，而且貨幣數(shù)量多，如果收回資金的時候，本國貨幣升值，則會使預計的營業(yè)收入下降，將影響公司年度利潤，但是如果用遠期套期保值，在本國貨幣貶值的時候將無法得到好處，用貨幣市場進行套期保值也不一定能實現(xiàn)目標。貨幣期權一般費用較低，公司考慮了對成本―效益的評估之后，買入貨幣賣出期權，該期權可以對未來的貨幣收入套期保值。賣出期權的執(zhí)行價格為8.00，每單位期權費為0.05本國貨幣。到期日匯率為7.80，可以履行期權合約，核算已付期權費后，獲得9540萬元本國貨幣，到期日匯率為8.20，可以直接進行市價兌換，核算已付期權費后，獲得9780萬元本國貨幣。期權套期保值使企業(yè)避免了匯率波動的不利風險，又保留了有利的收益機會。

　　套期投機。企業(yè)有時候還會遇到一些投資機會，因為自身經(jīng)營的便利，對某些標的物的價格變動情勢有較為準確的預測，但是K公司又不愿意因此占用大量的資金，此時可以利用期權的杠桿效應，同時在必要的時候進行反向交易，利用執(zhí)行價格高低，期限長短的差異，做有保護的期權買賣，以較小的成本取得較大的收益機會。

　?。ㄎ澹┢跈嗯c社會效益分析

　　K公司采用期權風險管理策略后，總體控制水平有了提高，上級對生產(chǎn)管理和財務管理等部門進行了褒獎，并希望他們就此整理資料報告，作為公司發(fā)展的文獻。

　　報告編寫小組除了對公司的業(yè)績進行了記錄，還研究了期權對社會發(fā)展的效益和作用，以此幫助公司在社會上穩(wěn)固良好形象。通過他們對現(xiàn)有理論的調查和討論，有以下一些結論。

　　1.期權與博弈

　　王一佳所發(fā)表的《金融衍生產(chǎn)品與風險管理》中說：“金融衍生產(chǎn)品具有規(guī)避和轉移風險功能，可將風險由承受能力較弱的個體轉移至承受能力較強的個體，將金融風險對承受力較弱企業(yè)的強大沖擊，轉化為對承受力較強的企業(yè)或投機者的較小或適當沖擊，有的甚至轉化為投機者的盈利機會，強化了金融體系的整體抗風險能力，增加了金融體系的穩(wěn)健性?！盵王一佳　《金融衍生產(chǎn)品與風險管理》　鄭州商品交易所]曾經(jīng)有句話形容賭博像兩個瓶子中的水倒來倒去，越倒越少，最后哪個瓶子中都不會剩下。和其它金融衍生產(chǎn)品一樣，期權也是零和游戲，甚至可以說是負和游戲，不能否認這與賭博有相似之處。那么，期權市場是不是賭場？

　　期權是大多建立在標的物的價格波動上，上升或下降都是可能性，沒有人會參與一場未來被確定的期權交易，因此，有人將期權市場和賭場相比，當合約被買賣時，期權費從多頭手中轉移給空頭，當期權多頭行使權利時，為所得收益是或節(jié)約成本而高興，其實這些交易差價是由期權空頭來擔負，錢來源于交易者，最終的歸屬也同樣，不是多頭的就是空頭的，交易需要的手續(xù)費則類似賭場抽取的所謂管理費，對期權交易的雙方來說，成為負和游戲。

　　因此，零和只是體現(xiàn)在賬面上的資金轉移，是現(xiàn)金的絕對價值，但是無法體現(xiàn)潛在效果。如同財政的收入再分配，同樣的物資對于各人的邊際效用有差異，不同的企業(yè)，乃至企業(yè)不同層次的管理者，對風險的態(tài)度不同，例如公司股東看中利潤最大化而經(jīng)理更需要考慮風險規(guī)避。理想化的期權交易中，風險偏好低的一方買入期權，以避免價格波動帶來損失的可能性，而風險偏好高的一方賣出期權，獲得的期權費就是風險回報，應與風險收益率相匹配。

　　2.期權與分配

　　類似帕累托改進，一定程度的收入再分配可以提高社會總體福利水平，因此，如果不同企業(yè)之間的風險偏好可以量化，進行比較和加總，進行風險轉移后，使一些人的風險變小了，另一些人的風險變大了，只要風險變小的人所增加的效用大于風險變大的人所減少的效用，就可以認為，合理的風險轉移也可以使社會總體抗風險能立提高，使社會經(jīng)濟更為穩(wěn)定。

　　期權的多頭，大多數(shù)是以風險規(guī)避的目的而參與期權交易。期權的空頭，從收益曲線上來看，是要承擔風險的。但是如果期權空頭手中持有一份標的物，例如股票，此時他賣出一份看漲期權，若期權到期日股價無限上升，也可以用所持股票充銷，即為有保護的看漲期權，如果多頭無法在現(xiàn)期持有股票，有無法用期權來限制遠期的股票價格，則風險是完全的。出售看跌股票期權的空頭，由于股價不可能為負，理論上最多付出購買已經(jīng)確定的執(zhí)行價格的股票的貨幣，而且已經(jīng)得到期權費，交易之后手中的股票還會有上漲的可能。

　　期權是社會上的優(yōu)質產(chǎn)品，在別的國家，出現(xiàn)了政府對該產(chǎn)品的使用。“美國政府于1993年開始鼓勵農場主參與政府農業(yè)期權交易試點。具體做法是：美國農業(yè)部確定部分小麥、玉米和大豆的生產(chǎn)者自行選購相當于保護價格水平的看跌期權，政府代為支付購買期權合約的權利金和交易手續(xù)費。從1993年開始，美國農業(yè)部鼓勵伊利諾斯州、俄亥俄州和印第安州的部分農場主進入芝加哥期貨交易所期權市場購買玉米、大豆和小麥的看跌期權，以維持這些農產(chǎn)品的價格水平，從而替代政府的農業(yè)支持政策。根據(jù)美國農業(yè)部統(tǒng)計，1993年農場主參與期權交易的數(shù)量為956家，1994年為1285家，1996年達到1569家，呈明顯上升態(tài)勢?！盵《衍生品市場的風險管理功能案例》期貨日報［張輝王愛華馬衛(wèi)鋒］]這個事例說明了美國政府對期權避險的重視程度，就結果而言，不僅對農業(yè)市場進行了風險規(guī)范，也對期權市場發(fā)展起了積極推動。

　　但是大多數(shù)時候期權不是像福利經(jīng)濟學一樣，由政府實行再分配，而是由市場提供。根據(jù)科斯定理，只要產(chǎn)權有明確的歸屬，市場機制就能有效地運行，政府對外部效應問題就沒有干涉的必要，即外部效應內部化。那么在期權交易日，而不是期權到期日，如果企業(yè)可以使他們面臨的風險等同于一定的資金，就可以自由交易，每個企業(yè)都可以根據(jù)需要進行自我調節(jié)，對企業(yè)資產(chǎn)結構的控制更強，調配性能更好。

　　3.期權交易的策略

　　那么對于不甚了解期權產(chǎn)品的小企業(yè)來說，如何進行交易呢？下文將以市場經(jīng)驗為基礎，介紹幾種主流的戰(zhàn)術戰(zhàn)略，以為參考。

　?。?）長線與短線期權的操作戰(zhàn)略

　　類似股票。一種是長線，主要是看準未來走勢是升還是降，目的往往是規(guī)避風險，管理者可以對買入后的期權放任自由，臨近到期日才決定是否履行合約，至于中間價格如何上上下下都不會下很多精力，較適合歐式期權。另一種是短線，投資型，以博利為目的，著重于注意市場的走向和細小變量，一旦有機會利用差價得利就會進行交易和反向交易，現(xiàn)金入庫再說，適用于執(zhí)行期限長而自由的美式期權。

　　特別是后者，大量交易的戰(zhàn)術，每一手交易，不僅要考慮眼前的發(fā)展，還要有至少兩三步的變動，要有下棋的謀略，隨時準備隨機應變，在未來到來之前就需要考慮完善，價格上升應該做什么，價格下降又應該做什么，買入還是賣出，一旦超過自己的承受能力，又要用何種對策來挽回，盡量減少漏洞。

　?。?）期權的定價

　　也有一些期權的操作者，根據(jù)目前已有的計算公式，得出期權合約“應有的”價格，因為市場是受到供求關系影響的，人總是有非理性的因素，因此期權的市場價格也會有與“計算價格”不符合的情況，然后他們認為，通過買賣這些合約，就可以從中獲利。

　　期權是風險產(chǎn)品。期權等金融衍生產(chǎn)品也應該與用K線圖、燭圖分析法、波浪理論或道氏理論來分析股票走勢一樣精密計算。著名的物理學混沌理論中提到：一只蝴蝶在某地輕輕扇動翅膀，世界的天氣就會有變化。所以有人將一理論用于期權定價上：任何因素都對期權的價格的走向產(chǎn)生影響，造成非線形方程式的圖形。

　　而正因為如此多的影響因素，不確定的未來會使期權價格走一條更加非公式化的軌跡?！霸趥鹘y(tǒng)的統(tǒng)計學中，風險和中值的標準軌跡一樣輪廓清晰。在某種程度，這個基礎的概念影響了決定制作者的理性，包括投資者。決定制作者傾向于忽略風險在本質上總是個人的概念，而這卻使他們的決定風險更大。不同的人（和公司）在特定場合對風險進行估價不同的事實不需要一個解釋說明。不對你自己的能力進行精確的估價，人就不可能達到成功，盡管你對外部的目標掌握了正確的信息?！盵 Options – Trading Strategy And Risk Management?。跾IMON VINE］]企業(yè)管理者的個人因素，往往會起很大的作用。但是作為對整個企業(yè)的財務進行管理的人，并不意味著單憑“拍腦袋”解決問題，而是以企業(yè)為己所駐地，了解自己，了解市場。

　　3.期權與公平交易

　　有的研究認為，期權的買方和賣方權利義務不對等，會導致雙方的風險和收益不對等，從期權交易來看，總體上對賣方不利，他們只獲得了有限的期權費卻有很大的風險，這與買方的成本有限獲利無限恰好相反。那么，期權是不是一場不公平交易的陷阱？

　　從風險管理的角度來說，付出有限成本得到高額保障的杠桿，購買期權有保險的作用，但是又不同于保險。保險是優(yōu)質產(chǎn)品，原理基于大數(shù)法則，使偶然的事件以必然的幾率發(fā)生，要防止逆向選擇，所以必須盡可能擴大同類危險單位數(shù)量，因此有部分保險由政府強制消費。保險購買的份數(shù)越多，受到賠償?shù)慕痤~也倍增，期權是自愿購買，期權并不能把風險總整體上降低，但是可以把風險轉移，可以通過標的數(shù)量來確定轉移的程度。期權合約的空頭對期權合約的多頭所要轉移的風險進行評估，并根據(jù)市場取得一個期望值。期權的權利與義務不對等，是建立在期權要產(chǎn)生一項標的物交易的基礎上，保險把持有的資產(chǎn)全部作為一個整體進行風險均衡分配，期權把風險從交易的一方轉移到另一方，無論是否對沖平倉，在單項期權交易中，風險仍然是針對交易過程的。保險可以通過再保險使風險可控性更強，承受的幾率穩(wěn)定，期權可以通過反向交易來對沖平倉，同樣具有隨機應變能力。

　　以國際貿易的角度來看待，交易結果是雙贏的，否則交易就沒有必要，因為從中無法得到利益的一方會拒絕參與。和國際貿易中的兩國生產(chǎn)力相應，由于每個企業(yè)對風險的承受能力不同，例如存在風險的資金量和總的資本比例不同，交易的金額可能使小企業(yè)破產(chǎn)，但是對較大的企業(yè)只不過像一筆沒多少影響的費用，這是大企業(yè)對風險的絕對優(yōu)勢，若看漲期權空頭已經(jīng)持有標的物或看跌期權的空頭計劃購買標的物，則他們對風險就具有比較優(yōu)勢，通過交易，消費者剩余和生產(chǎn)者剩余的總和將增加?！　H貿易中的里昂惕夫之謎，作為世界上資本最充裕的國家，美國出口的是勞動密集型產(chǎn)品，進口的是資本密集型產(chǎn)品，與要素稟賦理論相違背。期權中也存在類似的情況，那就是投機者，利用期權的以小博大，并不是為了有效規(guī)避風險而購買期權。里昂惕夫之謎的其中一種解釋是“需求偏好差異說”，假設美國國民喜歡消費資本密集型產(chǎn)品，在期權中，“風險偏好差異”使投機交易也得以存在，從主觀的角度來看，就是為了規(guī)避風險損失和為了尋求風險報酬的區(qū)別。

　　期權轉移風險的本質就是，眾多對風險有不同程度偏好的企業(yè)，把遠期交易所含的風險放在一個大籃子里，并綁定了一定的期權費，然后各取所需，在市場機制下實現(xiàn)自由競爭的期權價格和風險再分配，最終達到互惠互利的目的。采用期權進行股權激勵，還可以對人事管理有所幫助，使員工或者經(jīng)理等人通過持股，對公司產(chǎn)生熱愛和負責的積極態(tài)度。

　　K公司不僅可以用期權管理風險，同時也對期權發(fā)展和社會和諧產(chǎn)生了外部效益。得到這樣的結論，公司上級很滿意，表示會繼續(xù)發(fā)展，向投資者向社會都交一份滿意的答卷。

　　四、期權的局限和誤區(qū)

　?。ㄒ唬┲袊恼呤衅跈喔綄儆跇说奈锒嬖?，同時受到標的物的限制，期權合約的標的物價格如何變動，將密切影響期權。

　　在中國，有時候，股票市場被稱為政策市，而不是自由市，往往高層領導的幾句話就比千百萬股民的資金運作更能改變股市的動態(tài)。房地產(chǎn)也是，炒得過熱了，新規(guī)定就發(fā)放下來，一個不夠再壓一個，雖然不是用政府定價，至少也能從多方面限制交易，搞得很多人看著買到的房產(chǎn)貶值，和拿個燙手山芋似的。價格是市場的，政策是國家的，看得見的手來對有利和不利的規(guī)則開門關門，牽動了多少人的心。宏觀調控過度，就是以保護之名扼殺了市場的自然發(fā)展，園丁是需要的，對植物進行扶正，那也得固定著一天一天長啊，手起刀落，哪處的枝條就給砍斷了幾根，哪邊的樹葉就給剪掉了大片，園丁看看花壇，滿意了，可被破壞的枝葉那個痛吶，在市場里虧了錢的投資者們又怎能不心疼。

　　有人說，只要中國還是政策市，期權就進不來?，F(xiàn)在如果股市低迷，政府就會給予政策，允許投資的范圍增大等，從輿論上支持，通過種種方法使股價回升。但是當存在期權市場，股價上升對那些看跌的人來說就顯得不公平。期權的杠桿性又擴大了這種效果，使得期權對投資者的風險性變高，吸引力減少，從而變得蕭條。部分期權的購買是有限費用無限回報，是一條開放的上升曲線，但是在政策市的干預下，無限收益也會有上限，與利用期權定價模型而計算出的期權價格就會有一個差異，使期權產(chǎn)品更為復雜化。因此，政策宏觀調控從一定程度上限制了期權市場的發(fā)展。

　?。ǘ┎灰嗣钠跈嗪翢o疑問，期權有諸多優(yōu)點，可以從整體提高抗風險的效果，但是期權終究不是保險。期權交易只要還是個市場，就會有投機者，也許會使最終結果與防范風險的目的不符合，只是這并不能說是市場的漏洞或缺陷，因為社會需要有這樣的機會提供給樂于冒險的人。重要的是，作為企業(yè)的管理者，應該明確自己要利用期權來做什么，是為了規(guī)避風險，還是作為投資，而不應該在期權的浪潮里迷失方向，產(chǎn)生賭徒心理，使企業(yè)的資產(chǎn)無意義的損失。

　　五、結論

　　古人云，凡事預則立，不預則廢。綜合本文所述，期權有杠桿性、投機性、高風險性、虛擬性和復雜性，對外來的正確預期可以得到回報。

　　期貨市場在發(fā)展初期無疑會遇到很多障礙，因為對不了解的人來說，虧損的可能性比贏利更大，會造成廣大企業(yè)的管理者產(chǎn)生畏懼和退縮，為了減少阻礙，需要將期權的知識推廣，使企業(yè)融洽地接受新事物。為了改進諸多不利，從本質來看，應盡快針對中國國情建立完善的金融法律，采用合理制度來防范信用風險，因為期權在編制報表的時候作為股權還是債務的界定難以明確，在稅收方面，要注意打擊利用金融衍生產(chǎn)品避稅的行為，在公司上市方面，要防止企業(yè)利用期權來夸大利潤，盡可能減少漏洞。

　　發(fā)展期權市場可以提高社會風險效益，發(fā)展期權市場可以增加金融體系的多樣性，還會有利于國家與國家之間的貿易和交往，增強綜合國力。吸取國際已有的經(jīng)驗和理論精華，經(jīng)過本土化的再加工，開啟期權市場的大門，將是中國未來發(fā)展中里程碑式的一步。

　　資源來源：

　　［1］鄭州商品交易所

　?。?］中國期權網(wǎng)

　　［3］中金在線

　　參考文獻：

　?。?］錢小安　鄧智毅　楊吉田　《中國期貨期權大全》　中國金融出版社

　　［2］約翰。赫爾　《期權、期貨和其它衍生產(chǎn)品》　第三版　華夏出版社

　?。?］朱鐘棣郭羽誕　蘭宜生　《國際貿易學》　上海財經(jīng)大學出版社

　?。?］蔣洪　《財政學》　上海財經(jīng)大學出版社

　?。?］SIMON VINE 　《Options – Trading Strategy And Risk Management》WILEY FINANCE2005年

　　［6］張志強　《期權理論與公司理財》　華夏出版社　2000年