2006-10-17 14:43 來源:鄭雨堯
八十年代以來,美國(guó)一些大公司全面建立了與股票價(jià)格直接聯(lián)系的強(qiáng)有力的激勵(lì)機(jī)制,在企業(yè)管理人員新的薪酬結(jié)構(gòu)中,股票期權(quán)已占到30%甚至更多。然而90年代美國(guó)的一系列研究又表明,股票價(jià)格與企業(yè)的贏利或財(cái)務(wù)目標(biāo)之間并無必然的聯(lián)系。因?yàn)楝F(xiàn)行的股票期權(quán),只要股市上揚(yáng),無論公司業(yè)績(jī)優(yōu)劣,經(jīng)營(yíng)者均能獲得收益。1995年至1997年,美國(guó)主要股票幾乎全部上揚(yáng),所有股票期權(quán)的持有者從長(zhǎng)期保持的牛市中獲得了巨大的意外收益。由于這種意外收益還包括管理以外的其它因素如低通貨膨脹,低利率等,因此,那些表現(xiàn)不佳的經(jīng)營(yíng)者及管理人員也獲得了巨大的收益,從而使人們對(duì)股票期權(quán)的激勵(lì)機(jī)制產(chǎn)生疑慮。
其次,股票期權(quán)難以正確衡量經(jīng)營(yíng)者的表現(xiàn)。作為股東,總是希望董事會(huì)獎(jiǎng)勵(lì)取得優(yōu)異回報(bào)的經(jīng)營(yíng)者,使公司獲得等于或高于同類公司或市場(chǎng)指數(shù)的回報(bào)。為了有助于投資者確定經(jīng)營(yíng)者報(bào)酬,美國(guó)安全與交易委員會(huì)甚至要求公司在年度補(bǔ)償方案中報(bào)告相對(duì)于同行業(yè)公司或市場(chǎng)整體化股東的回報(bào)。但現(xiàn)行期權(quán)設(shè)置方式中的期權(quán)授予價(jià)格是期權(quán)被授予那一天的市場(chǎng)價(jià)格,在整個(gè)期限內(nèi)(往往十年)固定不變,如果股票價(jià)格上升高于授予價(jià)格,那么持有者仍將獲得收益。因而盡管企業(yè)管理當(dāng)局或董事會(huì)已認(rèn)識(shí)到為股東謀取更大回報(bào)的重要性,而現(xiàn)行的期權(quán)方案仍同時(shí)獎(jiǎng)勵(lì)了表現(xiàn)平庸的經(jīng)營(yíng)者。
再次,股票期權(quán)的激勵(lì)標(biāo)準(zhǔn)不具體。例如一名高層經(jīng)理人員以當(dāng)前每股100美元的市價(jià),獲得了在未來10年內(nèi)購買100萬股的期權(quán),如果股票價(jià)格以每年5%的速度遞增,到十年后,升為每股163元,這位經(jīng)理將獲得630萬美元的收益;但如果競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手同期股票價(jià)格平均增長(zhǎng)15%,那么是否應(yīng)當(dāng)允許該經(jīng)理實(shí)施這一期權(quán)呢?我們相信,任何理智的董事會(huì)都不會(huì)贊同對(duì)如此差的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)給予這么高的獎(jiǎng)勵(lì)。
為提高股票期權(quán)激勵(lì)的有效性,必須加快改革現(xiàn)行的股票期權(quán)激勵(lì)模式,實(shí)施制度創(chuàng)新。
一。獎(jiǎng)勵(lì)出色的經(jīng)營(yíng)者
對(duì)策之一是改革股票期權(quán)的激勵(lì)標(biāo)準(zhǔn),使之高于以往的固定價(jià)格股票期權(quán)計(jì)劃。如有的公司引入保險(xiǎn)價(jià)格期權(quán)計(jì)劃,期權(quán)購買價(jià)格是一個(gè)固定的保險(xiǎn)價(jià)格,高于期權(quán)被授予時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格,通常高25%,50%甚至100%,如果十年后期權(quán)實(shí)現(xiàn)時(shí)要獲得收益,則股票價(jià)格必須相應(yīng)達(dá)到年增長(zhǎng)2%,4%,7%,當(dāng)然是這些增長(zhǎng)率仍顯著低于歷史平均回報(bào)率和股東預(yù)期回報(bào)率。但由于購買價(jià)格的固定性,在一個(gè)上揚(yáng)的股市上,保險(xiǎn)價(jià)格期權(quán)仍會(huì)獎(jiǎng)勵(lì)平庸表現(xiàn),然而溫和上漲或下跌的市場(chǎng)上,它對(duì)業(yè)績(jī)表現(xiàn)平庸者獎(jiǎng)勵(lì)很少甚至沒有獎(jiǎng)勵(lì)。
對(duì)策之二是實(shí)施指數(shù)化價(jià)格期權(quán)。它是上述對(duì)策的發(fā)展,即通過將期權(quán)購買價(jià)格與某一選定的指數(shù)相聯(lián)系,董事會(huì)可以獎(jiǎng)勵(lì)出色,懲罰平庸。假定某高層經(jīng)理人員的期權(quán)價(jià)格需要根據(jù)綜合市場(chǎng)指數(shù)每年變動(dòng),如果第一年指數(shù)上升15%,則購買價(jià)格同樣也上升至這一幅度。只有公司股票價(jià)格上升大于15%時(shí),期權(quán)實(shí)現(xiàn)才有價(jià)值,也就是說經(jīng)理人員只有在他的公司表現(xiàn)優(yōu)于市場(chǎng)時(shí)才能獲得獎(jiǎng)勵(lì)。在選擇指數(shù)方面,公司可以選擇行業(yè)指數(shù)或綜合市場(chǎng)指數(shù)與市場(chǎng)指數(shù)聯(lián)系的股票期權(quán)便于跟蹤計(jì)算,但容易忽略了行業(yè)特定因素,如盡管標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)在過去幾年里漲幅可觀,但鋼鐵,建筑,環(huán)境,造紙業(yè)表現(xiàn)平平。用同行業(yè)指數(shù)衡量管理者表現(xiàn)似乎更合適,但由于多元化經(jīng)營(yíng),有時(shí)很難確定行業(yè)歸屬。
但無論選擇何種指數(shù),指數(shù)化價(jià)格期權(quán)總比固定價(jià)格期權(quán)有明顯的優(yōu)越性,它不會(huì)因?yàn)槭袌?chǎng)下跌而懲罰優(yōu)秀,也不會(huì)因?yàn)槭袌?chǎng)上揚(yáng)而獎(jiǎng)勵(lì)平庸。它會(huì)在牛市,熊市里同樣激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者,在任何市場(chǎng)里獎(jiǎng)優(yōu)懲劣。為了說服管理當(dāng)局接受指數(shù)化期權(quán),這種方案使有突出的業(yè)績(jī)表現(xiàn)才能獲得更好的獎(jiǎng)勵(lì)。一是提高經(jīng)營(yíng)者的期權(quán)數(shù)量。首先應(yīng)該確定多少指數(shù)化期權(quán)能提供相當(dāng)于現(xiàn)行期權(quán)的價(jià)值,稱之為“價(jià)值比率”。例如,某公司股票價(jià)格為每股100$,按期權(quán)定價(jià)理論計(jì)算,現(xiàn)行的股票期權(quán)價(jià)值為34.5$,指數(shù)化期權(quán)21.6$。此時(shí)的“價(jià)值比率”為1.6.價(jià)值比率一般受到利率、股價(jià)波動(dòng)、指數(shù)與股票相關(guān)性的影響,對(duì)這些因素非常敏感,合理的比率通常為1.5-2.0,但在一個(gè)充滿競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng),經(jīng)營(yíng)者往往不相信這個(gè)數(shù)字,因而為了使管理層接受指數(shù)化期權(quán),即按2:1的價(jià)值比率,將現(xiàn)行期權(quán)轉(zhuǎn)化為指數(shù)化期權(quán),使優(yōu)秀經(jīng)營(yíng)者獲得更高收益。例如,某公司股票價(jià)格為每股100$,同時(shí)確立行業(yè)指數(shù)也為100,10年后,指數(shù)年均每股619$。按指數(shù)化期權(quán)方案,每股期權(quán)收益為519(619-100)。因?yàn)槊?股指數(shù)化期權(quán)轉(zhuǎn)換成每股固定價(jià)值期權(quán),則指數(shù)化期權(quán)收益為360×2=720,高于519.
二是降低購買價(jià)格。用2股新股權(quán)去替換1股舊股權(quán),會(huì)使優(yōu)秀經(jīng)營(yíng)者獲得更多獎(jiǎng)勵(lì),當(dāng)事實(shí)上只有50%的管理人員的表現(xiàn)會(huì)好于平均水平,余下的管理人員既享受不到激勵(lì)補(bǔ)償,也得不到股東的認(rèn)同,因?yàn)楣蓶|不愿意雇用未被充分激勵(lì)的經(jīng)營(yíng)者。解決這種兩難境地的方法是降低指數(shù)化期權(quán)的購買價(jià)格。在眾多可選的方法中,最簡(jiǎn)單有效的是被稱之為“折價(jià)的指數(shù)化期權(quán)”,即將期權(quán)價(jià)格進(jìn)行一定折扣。它可以使表現(xiàn)略差于平均水平的經(jīng)營(yíng)者取得一定收益。假如某公司采用這種方式則董事會(huì)每年必須以特定比率對(duì)指數(shù)化期權(quán)價(jià)格進(jìn)行折扣。例如第一年指數(shù)由100%上升到120%,減去1%的折扣后,為118.8%,即只上升了18.8%,而不是20%,這種方式可以使更多的經(jīng)營(yíng)者收益,同時(shí)也更大地促進(jìn)了優(yōu)秀管理人員。若以10年為限,總計(jì)折扣將為10%.
此外,由研究表明,在2:1的價(jià)值比率條件下,公司若超越同行的業(yè)績(jī)表現(xiàn),股價(jià)必須比指數(shù)提高5.4%,假如每年1%的折扣,則應(yīng)高于3.9%,達(dá)到這種標(biāo)準(zhǔn)似乎不難。國(guó)外的實(shí)證研究表明,如按2.5的價(jià)值比率,有64%的經(jīng)營(yíng)者可以獲得收益。
二。正確判斷部門價(jià)值
董事會(huì)通常認(rèn)為授予股票期權(quán)可以成功地將中層管理人員與股東利益聯(lián)系起來。但在實(shí)際上,部門是公司的一部分,部門經(jīng)理只能對(duì)公司股價(jià)產(chǎn)生有限的影響。比如,表現(xiàn)差的部門會(huì)由于表現(xiàn)好的部門提升了公司的股價(jià)而受到獎(jiǎng)勵(lì)。這說明,只有各部門之間相互銜接時(shí),公司股價(jià)在衡量部門表現(xiàn)時(shí)才是可行的、公平的。
激勵(lì)計(jì)劃中的某些財(cái)務(wù)指標(biāo),如部門收入、資本回報(bào)率、股本收益率等,因沒有考慮資本成本,故難以與股東利益相聯(lián)系,且易受會(huì)計(jì)處理方法的影響而導(dǎo)致不同的結(jié)果。對(duì)此,越來越多的公司采取了剩余收益法,以經(jīng)濟(jì)附加值等來衡量部門的價(jià)值,但這種方法同樣忽視了由于股票上漲而帶來的價(jià)值增長(zhǎng)額,同時(shí)還存在會(huì)計(jì)上的核算口徑問題,因?yàn)椴⒎侨魏蝿?chuàng)造的價(jià)值都應(yīng)該獲得報(bào)酬。假設(shè)某公司資本成本為10%,股東預(yù)期公司將有機(jī)會(huì)投資并獲得20%的投資回報(bào)率,公司股價(jià)反映著這種預(yù)期。如果實(shí)際上公司只獲得了15%的投資回報(bào)率,則股價(jià)將會(huì)下降。在這種情況下,盡管投資回報(bào)率超過了資本成本,但很少有人認(rèn)為經(jīng)理應(yīng)得到獎(jiǎng)勵(lì)。美國(guó)LEK咨詢公司研究表明,全美最大的100家公司的價(jià)值下限是公司股票的30%,也就是說如果投資者希望投資回報(bào)率與資本成本相同,則股票價(jià)格將會(huì)比目前價(jià)格下降70%.
判斷一個(gè)部門價(jià)值最好的方法是將它視為一個(gè)獨(dú)立部門。比較理想的評(píng)價(jià)方法是計(jì)算股東凈值增額(SVA),與剩余收益法相比,其優(yōu)點(diǎn)在于:它完全建立在現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)上,不會(huì)產(chǎn)生會(huì)計(jì)上的歧義和扭曲,因而是建立激勵(lì)計(jì)劃的較好方法。SVA的評(píng)價(jià)是:通過貼現(xiàn)的方法預(yù)測(cè)一定時(shí)期的現(xiàn)金流量,然后減去這個(gè)時(shí)期預(yù)測(cè)的投資。如果一個(gè)公司為股東帶來豐厚回報(bào),那么它的部門一定會(huì)創(chuàng)造高額的SVA.具體的步驟如下:(1)在考慮歷史表現(xiàn)、經(jīng)營(yíng)規(guī)劃、競(jìng)爭(zhēng)力等前提下,確定預(yù)期的財(cái)務(wù)指標(biāo),如銷售增長(zhǎng)率、毛利率、投資額等;(2)將這些指標(biāo)轉(zhuǎn)化為預(yù)期年度現(xiàn)金流量值,并按企業(yè)資金成本進(jìn)行貼現(xiàn),以獲得每個(gè)部門的價(jià)值;(3)將每個(gè)部門的價(jià)值加總,確認(rèn)總數(shù)大致等于公司市值;(4)通過評(píng)價(jià)各個(gè)部門的現(xiàn)金流量,計(jì)算得到在特定時(shí)期內(nèi)公司的預(yù)期年SVA;(5)用每年末實(shí)際結(jié)果計(jì)算實(shí)際SVA,方法同上,只是以實(shí)際數(shù)替代估計(jì)數(shù);(6)計(jì)算實(shí)際值與期望SVA的數(shù)值之間的差異,如果結(jié)果為正,表明部門業(yè)績(jī)良好。
在以SVA作為衡量部門價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)的前提下,為了調(diào)動(dòng)部門經(jīng)理的積極性,董事會(huì)可以象指數(shù)化期權(quán)那樣,對(duì)SVA目標(biāo)進(jìn)行折扣,設(shè)立一個(gè)略低于期望SVA的初始標(biāo)準(zhǔn)。實(shí)際上,在對(duì)部門經(jīng)理設(shè)置的獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃中,初始目標(biāo)往往比預(yù)定目標(biāo)低20%,目的是促進(jìn)部門經(jīng)理實(shí)現(xiàn)SVA的科學(xué)性,鼓勵(lì)投資者創(chuàng)造出長(zhǎng)期增加價(jià)值的機(jī)會(huì),SVA的評(píng)價(jià)期限應(yīng)延長(zhǎng),比如3年。公司可以保留一部分激勵(lì)報(bào)酬用于未來不佳時(shí)的保險(xiǎn)。
三。充分考慮一線人員的貢獻(xiàn)
盡管我們可以借助于一些財(cái)務(wù)指標(biāo),如銷售增長(zhǎng)率,生產(chǎn)利潤(rùn)等衡量一線經(jīng)理和員工的貢獻(xiàn),但是在提供日常工作指導(dǎo)方面,還是很不夠的;A(chǔ)管理人員和普通員工需要知道的是,他們應(yīng)當(dāng)采取哪些措施來確保實(shí)現(xiàn)或超越股東的期望。此外,對(duì)于那些已超越了投資與產(chǎn)品銷售之間時(shí)滯的行業(yè),或者那些高速增長(zhǎng)的行業(yè),即便有三、五年的時(shí)間,仍難以獲得潛在的SVA.為科學(xué)評(píng)價(jià)一線經(jīng)理和員工的貢獻(xiàn),可設(shè)置幾組指標(biāo),如新產(chǎn)品面市時(shí)間,雇員變動(dòng)數(shù)量,顧客保持率,新商店按時(shí)開張數(shù),訂貨銷售平均周期等來加以衡量。這組指標(biāo)可稱為“價(jià)值領(lǐng)先指標(biāo)”,它們既可用于股東價(jià)值增值方面的分析,又可以作為一線經(jīng)理和員工激勵(lì)機(jī)制的計(jì)算基礎(chǔ)。領(lǐng)先指標(biāo)與長(zhǎng)期價(jià)值密切相關(guān),都是對(duì)一線經(jīng)理和員工有直接影響的因素。對(duì)絕大多數(shù)企業(yè)來說,56個(gè)領(lǐng)先指標(biāo)能較充分地說明公司潛在長(zhǎng)期的SVA.提高領(lǐng)先指標(biāo)本身的過程需要在顧客、生產(chǎn)、供應(yīng)商,價(jià)值鏈等方面具有豐富的知識(shí)。一線的生產(chǎn)經(jīng)理需要確認(rèn)并專注于使SVA最大化的行為,減少對(duì)企業(yè)價(jià)值貢獻(xiàn)很小的項(xiàng)目投資。領(lǐng)先指標(biāo)是協(xié)助一線經(jīng)理尋找使SVA具有最大潛在增長(zhǎng)能力的有效措施。
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活動(dòng)時(shí)間:2018年1月25日——2018年2月8日
活動(dòng)性質(zhì):在線探討