摘要：本文從案例分析入手，選擇了一些典型的發(fā)達國家、發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)型經(jīng)濟國家，對這些國家20世紀80年代以來的相關(guān)金融調(diào)控進行了實證分析。研究表明：全球金融調(diào)控呈現(xiàn)趨同與合作的新秩序。論文運用對比與歸納的方法，從貨幣政策優(yōu)先目標、利率市場化、匯率改革、貨幣政策決策機制和貨幣財政政策協(xié)調(diào)等五個方面全面總結(jié)了金融調(diào)控的國際經(jīng)驗和教訓(xùn)。

　　關(guān)鍵詞：金融調(diào)控；國際經(jīng)驗；教訓(xùn)

　　20世紀80年代以來，隨著經(jīng)濟全球化進程的加快，金融自由化持續(xù)發(fā)展，各國金融調(diào)控在強調(diào)個性的同時，逐步呈現(xiàn)趨同性的特征，全球金融宏觀調(diào)控合作在不斷增強，國際金融調(diào)控新秩序逐步形成。中國是一個發(fā)展中的轉(zhuǎn)型大國，金融發(fā)展還比較滯后，在走向國際合作的金融調(diào)控新秩序中，需要慎重總結(jié)國際經(jīng)驗和教訓(xùn)。本文選擇了一些典型的發(fā)達國家、發(fā)展中國家和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型國家進行典型案例分析，并從貨幣政策框架、利率市場化、匯率自由化、貨幣政策決策機制及宏觀經(jīng)濟政策協(xié)調(diào)等五個方面進行系統(tǒng)歸納。

　　一、以穩(wěn)定物價作為貨幣政策的優(yōu)先目標

　　20世紀70年代以來，各主要工業(yè)化國家出現(xiàn)“滯脹”，大多數(shù)國家的貨幣當局放棄了多重目標的做法，而把控制通貨膨脹，保持物價穩(wěn)定，進而創(chuàng)造一個平穩(wěn)的宏觀經(jīng)濟環(huán)境當作各國貨幣當局追求的首要目標。新西蘭、智利、加拿大、英國等國家相繼采用這種新的貨幣框架；美聯(lián)儲在90年代后也將為經(jīng)濟增長提供低物價基礎(chǔ)的前瞻性信息作為貨幣政策目標；1999年歐元區(qū)成立后，歐洲中央銀行將政策目標定位為保持歐元區(qū)物價穩(wěn)定，為歐元區(qū)提供一個能夠穩(wěn)定支撐經(jīng)濟長期增長的環(huán)境。韓國、泰國等國家在亞洲金融危機后也采取了反通脹的政策目標�？梢哉f，1990年代以來，以穩(wěn)定物價作為貨幣政策最終目標，已經(jīng)成為全球市場經(jīng)濟體貨幣政策框架的基本特征。

　　在中間目標的選擇上，各國也適時做出了調(diào)整。20世紀80年代以來，隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展，存款準備金制度的貨幣創(chuàng)造機制受到了很大沖擊，貨幣供給的內(nèi)生性漸趨明顯，與產(chǎn)出的關(guān)系減弱，作為中間目標的基礎(chǔ)被嚴重削弱。在此背景下，多數(shù)發(fā)達國家又重新采納利率為中介目標的貨幣政策框架。如加拿大、澳大利亞、英國分別于1982、1985、1986年宣布貨幣供應(yīng)量不再作為中間目標；美聯(lián)儲1993年正式?jīng)Q定放棄實行了10余年的貨幣供應(yīng)量中間目標制度，而以調(diào)節(jié)利率作為主要手段；歐元區(qū)也將作為操作目標的短期利率稱為隔夜借款平均利率，歐洲中央銀行通過常規(guī)性再融資操作來體現(xiàn)政策立場。

　　二、利率市場化應(yīng)遵循先易后難的漸進改革次序

　　利率市場化是市場經(jīng)濟條件下資金配置的基本特征和規(guī)律，西方發(fā)達市場經(jīng)濟國家利率市場化經(jīng)歷了漫長的市場培育和制度創(chuàng)新，并為金融全球化創(chuàng)造了條件。以日本為例，它在二戰(zhàn)后實行了金融優(yōu)先發(fā)展的經(jīng)濟戰(zhàn)略，并從1970年代起分階段實行利率市場化，1994年取消除活期存款外所有存款的利率管制，利率基本實現(xiàn)自由化。日本的利率自由化過程為其他國家提供了一條可以借鑒的道路，利率市場化遵循一個次序漸進的發(fā)展過程：先國債后其他品種；先銀行同業(yè)后銀行與客戶；先長期利率后短期利率；先大額交易后小額交易。

　　新興工業(yè)國家和發(fā)展中國家在金融自由化的總體趨勢下開始各國的利率市場化改革，但有些國家由于急于求成，經(jīng)歷了改革挫折和金融危機的困擾。韓國在利率市場化改革過程中經(jīng)歷了反復(fù)不定的局面。1988年12月，金融當局宣布了一攬子利率自由化的措施，放開除一些政策性貸款外的所有貸款利率和兩年期以上的存款利率。但由于利率放開過快，導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟過熱，市場利率大幅上升，物價上漲過快，經(jīng)濟形勢迅速惡化，利率重新被管制起來，第一次利率自由化改革失敗。類似的國家還有阿根廷等。新興工業(yè)國家和發(fā)展中國家利率市場化挫敗的教訓(xùn)表明：（1）新興工業(yè)國家和發(fā)展中國家金融市場體系比較脆弱，利率市場化改革必須保持國內(nèi)宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定；（2）必須加強金融生態(tài)環(huán)境和法律制度建設(shè)，否則，市場化的資金定價機制與脆弱的制度環(huán)境之間的矛盾積累到一定程度，便會形成巨大的金融風(fēng)險，甚至產(chǎn)生金融危機；（3）在利率市場化過程中，金融主體要適應(yīng)市場競爭的要求，積極實施公司治理機制的制度創(chuàng)新，防范和控制內(nèi)外部金融風(fēng)險。

　　大多數(shù)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟國家在20世紀90年代也經(jīng)歷了利率市場化的改革進程，成敗摻半。比如，波蘭利率市場化相對比較成功，一個基本經(jīng)驗也是分階段有次序地進行。首先緊縮財政預(yù)算支出，并減少政府債務(wù)，有效控制通貨膨脹，使名義利率和實際利率保持在正的水平，有效地調(diào)節(jié)儲蓄和投資，促進經(jīng)濟的增長。而俄羅斯利率市場化改革是公認為不成功的。20世紀90年代初，俄羅斯采取了激進式的利率市場化改革。1992年，中央銀行開始采取拍賣方式分配信貸額度，通過拍賣形成一種市場基準利率，然后再通過調(diào)整再貼現(xiàn)率、存款準備金率及公開市場業(yè)務(wù)間接調(diào)控利率水平，使利率水平逐漸由市場供求來決定。但由于政府過早放棄對商業(yè)銀行的全部控制權(quán)，經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌過程中急劇的產(chǎn)權(quán)改革產(chǎn)生了眾多資質(zhì)較差的中小銀行，社會資金和資源配置效率極其低下，導(dǎo)致俄羅斯90年代經(jīng)濟的全面衰退。

　　三、匯率改革必須堅持平穩(wěn)過渡

　　建立富有彈性的匯率形成機制是金融自由化背景下發(fā)展中國家或經(jīng)濟轉(zhuǎn)型國家追求的目標，在發(fā)展中國家或經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌國家，不乏匯率改革成功的案例，比如印度和波蘭等。印度是發(fā)展中國家匯率改革比較成功的國家。20世紀90年代初印度國際收支危機后，印度當局決心展開一攬子的經(jīng)濟改革，而匯兌制度改革是其中的關(guān)鍵。1992年3月，為了配合對外貿(mào)易、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和外國投資領(lǐng)域的改革，印度開始實行雙重匯率，但很快便在1993年3月1日實現(xiàn)了匯率并軌，同時放棄了釘住匯率制，進入由市場供求決定盧比匯率的管理浮動匯率時代。在宣布退出釘住匯率制以后，外匯市場上的盧比匯價確實被允許浮動。央行管理匯率的目標是使盧比的對外價值反映印度的經(jīng)濟基本面，即將匯率水平保持在能使經(jīng)常項目赤字可持續(xù)的水平上，在這個總目標下，央行有義務(wù)遏止不穩(wěn)定的市場投機因素，避免匯率過分波動。由此可見，從匯率制度的設(shè)計理念來看，印度實行的是匯率目標區(qū)制度，即央行在心目中事先設(shè)定了可持續(xù)的中心匯率水平以及許可的匯率波動區(qū)間，允許市場匯率在區(qū)間內(nèi)自由波動，如遇大額的外匯供求不平衡，央行將入市干預(yù)，同時，中心匯率水平也將根據(jù)實際經(jīng)濟狀況而作出調(diào)整。1990年經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌以來，波蘭匯率制度經(jīng)歷了從單一盯住到盯住一籃子貨幣，再到爬行盯住、爬行區(qū)間浮動，最后到完全自由浮動的演變，歷經(jīng)十年時間。期間，波蘭幾乎經(jīng)歷了國際上所有的匯率制度形態(tài)，但每次制度更迭都沒有引發(fā)貨幣危機。20世紀90年代初，波蘭的高通脹問題得到一定緩解，實際匯率升值，于是，1991年5月，茲羅提從盯住美元改為盯住一籃子貨幣，包括五種貨幣——美元、德國馬克、英鎊、法國法郎和瑞士法郎。為刺激出口復(fù)蘇，1991年10月，波蘭從盯住一籃子貨幣轉(zhuǎn)而實行爬行盯住的匯率安排，對茲羅提實施分步貶值。1995年3月，波蘭中央銀行擴大央行買入?yún)R率和賣出匯率的區(qū)間，5月，以爬行區(qū)間盯住代替爬行盯住，區(qū)間為中心匯率的上下7%.1990年代后期，波蘭中央銀行確立了盯住通貨膨脹目標的貨幣政策框架，2000年4月起，茲羅提正式自由浮動。此后，茲羅提匯率波動有所加劇，但總體呈現(xiàn)溫和升值的態(tài)勢。整個20世紀90年代，波蘭經(jīng)濟增長保持了持續(xù)的快速增長，一度成為歐洲經(jīng)濟增長最快的國家，被稱為“展翅翱翔的中歐之鷹”。

　　相比較，墨西哥和巴西的匯率改革顯得失敗。墨西哥20世紀80年代以來為遏制通貨膨脹，實行了穩(wěn)定的匯率政策，但墨西哥本幣長期高估，削弱了企業(yè)的出口競爭力，造成經(jīng)常項目的巨額逆差，在資本大量持續(xù)外流的壓力下，1994年12月20日墨西哥政府不得不宣布讓新比索貶值15.3%，然而這一措施在外國投資者中引起恐慌，資本大量外流。墨西哥政府在兩天之內(nèi)就失掉了40-50億美元的外匯儲備。12月22日，外匯儲備幾近枯竭，降到了少于一個月進口額的水平，最后墨西哥政府不得不被迫宣布讓新比索自由浮動，政府不再干預(yù)外匯市場，幾天之內(nèi)新比索下跌了40%，終于引發(fā)墨西哥金融危機。巴西一直實行國家干預(yù)的匯率政策，匯率長期高估。在亞洲金融危機和俄羅斯金融風(fēng)暴期間，巴西政府為了維護雷亞爾幣值穩(wěn)定，只好選擇了以犧牲大量外匯儲備為代價來對付這場危機的沖擊。據(jù)統(tǒng)計，1998年為了維持本國貨幣穩(wěn)定。巴西為此損失了大約400億美元的外匯儲備。1999年1月13日，巴西政府因地方政府抗交欠中央政府的巨額債務(wù)引起外資恐慌逃走而不得不宣布將長期相對穩(wěn)定的本國貨幣雷亞爾貶值8.5%，1月15日，巴西政府宣布暫時實行雷亞爾對美元的匯率自由浮動政策，當天雷亞爾貶值18.7%，1月29日，美元兌換雷亞爾的比率跌至1：20，創(chuàng)歷史最低紀錄，形成巴西歷史上的貨幣危機。

　　可見，發(fā)展中國家或經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌國家匯率市場化改革，必須保持宏觀經(jīng)濟政策的穩(wěn)定，建立一個適應(yīng)性的匯率改革機制，特別是把通貨膨脹控制在一個合理水平。如果匯率的內(nèi)在壓力不能通過主動調(diào)整加以化解，勢必以危機的方式加以釋放。另外，要根據(jù)國情主動調(diào)整引資結(jié)構(gòu)，避免匯率危機。特別是要有審慎的資本管理模式以及彈性的開放進程安排，采用綜合手段，政府或金融當局應(yīng)有足夠的認識和防范措施，與各國中央銀行之間采取實質(zhì)性的合作手段，以應(yīng)付游資的沖擊，降低資本項目開放過程中以及開放后本幣崩潰的可能。

　　四、建立具有較高預(yù)見性和透明度的貨幣政策決策機制

　　一個國家的貨幣決策機制是和這個國家的經(jīng)濟發(fā)展階段、法制制度、金融管理體制等相聯(lián)系的。在金融體系比較健全和發(fā)達的國家中，大都強調(diào)貨幣政策的透明度和可預(yù)見性，增強了貨幣政策的有效性。在形式上，貨幣政策委員會的集體決策逐漸成為中央銀行貨幣政策決策的發(fā)展潮流。根據(jù)對全球主要國家中央銀行的調(diào)查，在88家中央銀行中有79家中央銀行利用貨幣政策委員會（Monetary Policy Committees，MPCs）進行決策。貨幣政策委員會決策優(yōu)勢明顯，可以更好地實現(xiàn)貨幣政策管理目標，可以集思廣益，優(yōu)勢互補，實現(xiàn)整體智慧勝于個體智慧，可以避免出現(xiàn)極端個人行為，從而保證政策的穩(wěn)定和連續(xù)。

　　美國是全球金融體系最發(fā)達的國家，其貨幣政策決策對其他國家具有重要的借鑒作用。格林斯潘1987年入主美聯(lián)儲，在全球經(jīng)濟變動日益增加的情況下，取得了低通脹條件下經(jīng)濟快速增長，格林斯潘就任美聯(lián)儲主席期間，經(jīng)濟增長率平均為3%，消費物價指數(shù)3%，平均失業(yè)率5.5%，鞏固了聯(lián)儲反通脹的信譽。而這一信譽主要來源美聯(lián)儲決策機制的可預(yù)見性和透明度。首先，美聯(lián)儲決策顯示了對數(shù)據(jù)的高超把握，增加了決策的可預(yù)見性和前瞻性。美聯(lián)儲不僅利用政府的統(tǒng)計數(shù)字和聯(lián)儲自身開發(fā)的數(shù)據(jù)系列，而且利用公司年報和零星的非正式數(shù)據(jù)，并準確地提煉這些數(shù)據(jù)，建立了季度和月度的經(jīng)濟計量模型，對貨幣需求進行模擬，并對影響貨幣需求的一些因素進行專門研究；其次，貨幣決策體現(xiàn)了相機抉擇與貨幣規(guī)則相結(jié)合的原則。比如，在利率政策的決策過程中，美聯(lián)儲采取了積極靈活的態(tài)度，利率上調(diào)和下調(diào)輪番運用，根據(jù)經(jīng)濟發(fā)展的狀況進行及時的轉(zhuǎn)換；再次，決策的透明度得到提高。美聯(lián)儲獨具特色的聽證制度，聯(lián)儲主席定期向國會作聽證報告是對聯(lián)儲的一項法定要求，還定期公布貨幣政策決策和執(zhí)行情況，如2005年，美聯(lián)儲開始加大公布市場委員會例會會議記錄，使其成為反映該委員會思路的更及時的指南。最后，央行加強與公眾的交流，及時接受公眾的評價和監(jiān)督，也有利于增強貨幣政策的有效性。

　　而在一些經(jīng)濟轉(zhuǎn)型國家，貨幣政策決策往往受到各方面的干預(yù)，調(diào)控缺乏科學(xué)性和協(xié)調(diào)性。比如，俄羅斯經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌初期，俄羅斯中央銀行與政府之間存在諸多矛盾，貨幣政策受到政府、各方利益集團等方面的干預(yù)。例如，在1994年公民表決前和1996年總統(tǒng)選舉前，葉利欽為了確保其領(lǐng)導(dǎo)地位，曾許諾要大幅度提高養(yǎng)老金、助學(xué)金以及最低工資等，使財政、貨幣緊縮政策中途失效。另外，俄羅斯議會和政府的矛盾也常使央行維護貨幣穩(wěn)定的政策受到嚴重沖擊。1996年下半年后，議會更注意國內(nèi)三角債問題，曾有一次要求銀行在半年內(nèi)大量增發(fā)貨幣和信貸，使M2占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重從24%升至70%，導(dǎo)致信貸規(guī)模失控。因此，盡管文件上規(guī)定了俄羅斯央行執(zhí)行其職能的獨立性，但是實際上的種種干擾，使得俄貨幣政策的效應(yīng)無法實現(xiàn)。

　　五、貨幣政策應(yīng)始終和財政政策保持協(xié)調(diào)運作

　　隨著國內(nèi)經(jīng)濟和全球經(jīng)濟日益復(fù)雜化，特別是全球結(jié)構(gòu)失衡和不確定性加劇，一個國家內(nèi)部甚至全球范圍內(nèi)貨幣政策和財政政策的協(xié)調(diào)已經(jīng)成為各國面臨的難題。在這一方面，發(fā)達國家有典型經(jīng)驗和教訓(xùn)，值得我們借鑒。

　　20世紀90年代，克林頓政府與格林斯潘主持的美聯(lián)儲之間的財政——貨幣政策的合理搭配所產(chǎn)生的良好經(jīng)濟效果成為成功范例載入美國經(jīng)濟史冊。90年代以前，美國政府一直為龐大的預(yù)算赤字所困擾，導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟結(jié)構(gòu)失衡。1992年，美聯(lián)邦政府的財政赤字達到創(chuàng)紀錄的2904億美元�？肆诸D上臺后，針對里根——布什政府松的財政政策與緊的貨幣政策搭配所留下的后遺癥，提出了“重建財政”的設(shè)想，主要包括：減少非生產(chǎn)性開支，削減國防經(jīng)費和聯(lián)邦行政費用，以減少財政開支，加強與貨幣政策的配合操作；改革相關(guān)企業(yè)和個人稅制，實行“公平稅負”的稅收原則，增加財政收入；增加投資，推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和實施增長戰(zhàn)略來增加財政收入。有增有減的財政政策使美國的財政赤字逐年大幅減少。從1992年的2904億美元降至1997年的226億美元，并于1998年首次出現(xiàn)了692億美元的盈余，這是聯(lián)邦財政30多年來的第一次。同時，美聯(lián)儲放棄了單純以貨幣供應(yīng)量的增減作為宏觀調(diào)控的主要手段，改用利率和公開市場業(yè)務(wù)作為宏觀調(diào)控的基本工具；將短期利率和長期利率結(jié)合起來，實施“抑短放長”的利率政策。財政狀況的不斷改善，增強了國民對美國經(jīng)濟前景的信心，促進了長期利率的下降，刺激了企業(yè)投資，加快了國內(nèi)私人資本的形成，推動了投資市場繁榮，同時又為政府更好運用財政措施來調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟周期提供了更為廣闊的空間，也使美聯(lián)儲運用貨幣政策進行調(diào)控的能力大為增強，為美國90年代的長期穩(wěn)定增長提供了保證。1992年-1999年，通脹率一直保持在3%以下水平，1999年為1.5%.

　　國際上由于貨幣政策與財政政策失衡導(dǎo)致經(jīng)濟損失的案例也比比皆是。日本80年代后長期陷入通貨緊縮狀態(tài)，一個重要原因就是貨幣政策和財政政策配合不力。1985年9月，美國、日本、英國、法國和原西德為了解決美元高估及美國巨額的貿(mào)易赤字問題，在紐約的廣場飯店簽訂了《廣場協(xié)議》，旨在通過國際協(xié)調(diào)促使美元貶值，美元兌日元的匯率從1985年9月的1：240一直降到1986年的1：150，美元貶值使日本的出口受到沉重打擊。在相關(guān)利益團體的壓力下，日本央行持續(xù)地采取了擴張的貨幣政策，利率則嚴重偏低，經(jīng)濟體中存在大量的過剩資金，流入到證券市場或進行土地投機，經(jīng)濟泡沫急劇膨脹，并最終進入長時期的“流動性陷阱”。1992年以來，日本政府動用大量財政資金來增加公共開支，對經(jīng)濟的復(fù)蘇起到了一定的作用。但90年代后期，橋本內(nèi)閣錯誤地認為日本已經(jīng)走出了經(jīng)濟周期的谷底，不合時宜地推出了財政緊縮政策，減少政府支出，增加消費稅，將消費稅從3%提高到5%，并大幅度減少了財政支出和公共投資的規(guī)模，從而嚴重地影響了日本的經(jīng)濟復(fù)蘇。

　　上述案例表明：貨幣與財政政策的配合是保持貨幣政策順利實施的前提，克林頓——格林斯潘的緊預(yù)算寬貨幣組合有助于投資擴張。正如格林斯潘在2000年1月對克林頓所說的：“如果你不削減赤字，我就不能這樣做；如果你沒有扭轉(zhuǎn)財政狀況，我們就不能擁有我們所擁有的那種貨幣政策”。同時，在全球經(jīng)濟失衡加劇的國際背景下，一個國家的經(jīng)濟問題不是簡單的總需求不足問題，而往往是結(jié)構(gòu)和制度等深層次的問題，而非簡單的擴張或緊縮政策能實現(xiàn)，必須具體問題具體分析，找出問題的癥結(jié)，并提出貨幣和財政政策配合的方向、力度和時機，以保證政策的雙向協(xié)調(diào)和配合有序。

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