假設(shè)開(kāi)發(fā)法是我們?cè)诜康禺a(chǎn)估價(jià)中常用的方法，在具體估價(jià)時(shí)有現(xiàn)金流折現(xiàn)法和傳統(tǒng)方法。有觀點(diǎn)認(rèn)為現(xiàn)金流折現(xiàn)法和傳統(tǒng)方法有著明顯的區(qū)別，且從理論上講，前者優(yōu)于后者。其實(shí)，它們之間的區(qū)別只是表面上的，具體出發(fā)點(diǎn)不同而已，從理論上來(lái)講并不存在優(yōu)劣，只是在考慮資金的時(shí)間價(jià)值時(shí)，前者是現(xiàn)值原理，后者是終值原理。它們之間應(yīng)該是等價(jià)的。搞清上述原理可以澄清一些錯(cuò)誤認(rèn)識(shí)，有利于在估價(jià)實(shí)踐中正確確定有關(guān)項(xiàng)目。

　　一、一個(gè)簡(jiǎn)單的例子及其分析

　　某城市定于2003年6月1日拍賣(mài)一塊多層住宅用地，土地總面積為20000平方米，出讓年限為70年，規(guī)劃要求的建筑容積率為1.20.如果某一競(jìng)買(mǎi)方經(jīng)過(guò)調(diào)查研究預(yù)計(jì)建成后住宅的平均售價(jià)為3500元／平方米，土地開(kāi)發(fā)和房屋建安費(fèi)用為1500元／平方米，管理費(fèi)用和銷(xiāo)售費(fèi)用分別為土地開(kāi)發(fā)和房屋建安費(fèi)用之和的3%和6%，銷(xiāo)售稅金與附加為銷(xiāo)售額的5.5%，當(dāng)?shù)刭?gòu)買(mǎi)土地應(yīng)繳納稅費(fèi)為購(gòu)買(mǎi)價(jià)格的3%，正常開(kāi)發(fā)期為2年，希望投入的總資金能獲得15%的年稅前收益率。那么，在競(jìng)買(mǎi)時(shí)，他的最高報(bào)價(jià)應(yīng)是多少。假設(shè)銀行貸款利率為5.49%.

　　設(shè)購(gòu)買(mǎi)土地的最高報(bào)價(jià)為X.計(jì)算時(shí)，開(kāi)發(fā)過(guò)程中發(fā)生的資金按均勻投入。

　?。ㄒ唬?、用現(xiàn)金流折現(xiàn)法進(jìn)行估價(jià)

　　因折現(xiàn)率就是預(yù)期收益率，所以，其折現(xiàn)率為15%.

　?。?）開(kāi)發(fā)完成后價(jià)值現(xiàn)值＝20000×1.2×3500／（1+15%）2＝63516068元＝6351.61萬(wàn)元

    （2）銷(xiāo)售稅金與附加現(xiàn)值＝6351.61×5.5%＝349.34萬(wàn)元

    （3）土地開(kāi)發(fā)、房屋建安、管理費(fèi)和銷(xiāo)售費(fèi)現(xiàn)值＝20000×1.2×1500×（1＋3%＋6%）／（1＋15%）＝3412.17萬(wàn)元

    （4）購(gòu)買(mǎi)土地應(yīng)繳納稅費(fèi)現(xiàn)值＝0.03X

    （5）所以用現(xiàn)金流折現(xiàn)法估價(jià)的土地價(jià)格X＝6351.61－349.34－341217－0.03X X＝2514.66萬(wàn)元

　?。ǘ?、用傳統(tǒng)方法進(jìn)行估價(jià)

　　（1）開(kāi)發(fā)完成后價(jià)值＝20000×1.2×3500＝84000000元＝8400.00萬(wàn)元

    （2）銷(xiāo)售稅金與附加＝8400.00×5.5%＝462.00萬(wàn)元

    （3）土地開(kāi)發(fā)、房屋建安、管理費(fèi)和銷(xiāo)售費(fèi)＝20000×1.2×1500× （1＋3%＋6%）＝39240000元＝3924.00萬(wàn)元

    （4）購(gòu)買(mǎi)土地應(yīng)繳納稅費(fèi)＝0.03X

    （5）投資利息。地價(jià)和購(gòu)買(mǎi)土地應(yīng)繳納稅費(fèi)的占用期為2年，土地開(kāi)發(fā)、房屋建安、管理費(fèi)和銷(xiāo)售費(fèi)的平均占用期為1年。

　　投資利息＝1.03X×（1＋5.49%）2＋3924.00×（1＋5.49%）－3924.00－1.03X＝215.43＋0.1162X

    （6）開(kāi)發(fā)利潤(rùn)。與現(xiàn)金流折現(xiàn)法相比，傳統(tǒng)方法的開(kāi)發(fā)利潤(rùn)與投資利息之和應(yīng)等價(jià)于現(xiàn)金流折現(xiàn)法中以折現(xiàn)體現(xiàn)的預(yù)期收益，那么，開(kāi)發(fā)利潤(rùn)的年利潤(rùn)率應(yīng)為9.51%（近似值）

　　開(kāi)發(fā)利潤(rùn)＝1.03X×（1+9.51%）2＋3924.00×（1＋9.51%）－3924.00－1.03X＝373.17＋0.2052X

    （7）土地價(jià)格。X＝8400.00－462.00－3924.00－（215.43＋0.1162X）－（373.17＋0.2052X）－0.03X X＝2537.70萬(wàn)元

　?。ㄈ⒎治鐾ㄟ^(guò)上述例子我們可以看出，兩種方法所得出的結(jié)果基本上是一樣的。引起差異的原因是由于開(kāi)發(fā)年利潤(rùn)率采用的是靜態(tài)近似值，它使傳統(tǒng)方法中的投資利息與開(kāi)發(fā)利潤(rùn)兩項(xiàng)之和所形成的投資收益，不等價(jià)于現(xiàn)金流折現(xiàn)法中以折現(xiàn)方式所體現(xiàn)出的投資收益造成的誤差，如果兩者等價(jià)，其結(jié)果應(yīng)該是一致的。

　　現(xiàn)在我們將傳統(tǒng)方法中代表資金收益的投資利息與開(kāi)發(fā)利潤(rùn)合為一項(xiàng)，總收益率按等價(jià)于折現(xiàn)率的15%計(jì)算，那么：

　　投資利息與開(kāi)發(fā)利潤(rùn)之和＝1.03X×（1+15%）2＋3924.00×（1＋15%）－3924.00－1.03X＝588.60＋0.3322X

　　代入上述土地價(jià)格得X＝2514.61萬(wàn)元。除去計(jì)算誤差后，完全一致。

　　二、幾個(gè)需要澄清的問(wèn)題

　　看了上面的分析后會(huì)問(wèn)，在用傳統(tǒng)方法估價(jià)時(shí)其估價(jià)過(guò)程與經(jīng)典教課書(shū)上的要求并不完全一致；上述例子中也沒(méi)有考慮預(yù)售、延遲銷(xiāo)售和資金的非均勻投入。

　?。ㄒ唬?、開(kāi)發(fā)利潤(rùn)計(jì)算方式

　　我們?cè)趯?shí)際估價(jià)工作中或經(jīng)典的教課書(shū)中，計(jì)算開(kāi)發(fā)利潤(rùn)一般用直接成本利潤(rùn)率、投資利潤(rùn)率、成本利潤(rùn)率、銷(xiāo)售利潤(rùn)率之一乘以相應(yīng)的計(jì)算基數(shù)求出開(kāi)發(fā)利潤(rùn)。這些計(jì)算方法雖然在理論上沒(méi)有什么錯(cuò)誤，但在實(shí)際操作中卻可以引起一系列的錯(cuò)誤。首先，在上述利潤(rùn)率中，開(kāi)發(fā)建設(shè)期是隱含的因素，對(duì)于投資收益率相同的房地產(chǎn)項(xiàng)目，這些利潤(rùn)率會(huì)因開(kāi)發(fā)期的不同而不同。而這一點(diǎn)，在實(shí)際估價(jià)中常常被忽視，如開(kāi)發(fā)期為一年的項(xiàng)目的成本利潤(rùn)率為5%，而開(kāi)發(fā)期為兩年的項(xiàng)目由于資金占用期相應(yīng)增加，其成本利潤(rùn)率就不能也是5%，而應(yīng)至少是10%（按單利率）。這樣兩者的資金投入才能得到相同的收益率。其次，容易漏項(xiàng)，如上例中土地的資金投入。第三，不易較準(zhǔn)確地確定，因開(kāi)發(fā)過(guò)程中，各種性質(zhì)不同的資金投入的占用期限不同，最后需計(jì)算出一個(gè)綜合成本利潤(rùn)率。第四，由于計(jì)算方式不同，所以無(wú)法將投資利息和開(kāi)發(fā)利潤(rùn)這兩種基本性質(zhì)相同的項(xiàng)目合二為一，簡(jiǎn)化計(jì)算。如果采用年收益率的形式計(jì)算，易于項(xiàng)目間的比較，也易于理解，既與投資利息的計(jì)算方法相同，又可以有效避免上述錯(cuò)誤。

　?。ǘ?、傳統(tǒng)方法中，投資收益的體現(xiàn)

　　在傳統(tǒng)方法中，投資收益是通過(guò)開(kāi)發(fā)利潤(rùn)和投資利息兩項(xiàng)來(lái)體現(xiàn)的。這主要是二者不同的計(jì)算方式所產(chǎn)生的結(jié)果：前者按總比率；后者按年收益率。其實(shí)，將二者分開(kāi)既無(wú)意義，也無(wú)必要。在對(duì)房地產(chǎn)客觀價(jià)值的估價(jià)中，不管是開(kāi)發(fā)利潤(rùn)，還是投資利息，都是開(kāi)發(fā)過(guò)程中創(chuàng)造的剩余價(jià)值，體現(xiàn)為總資本收益，他們只不過(guò)是在不同部門(mén)之間的分配。投資利息只代表資金的一種客觀成本，貸款多少或貸不貸款并不影響總資本收益，且在市場(chǎng)條件一定的情況下，投資利息也不會(huì)對(duì)房地產(chǎn)的價(jià)格產(chǎn)生影響，只會(huì)引起開(kāi)發(fā)利潤(rùn)的反向變化。另外，將二者分開(kāi)，不僅存在同一形式的重復(fù)計(jì)算，也不利于準(zhǔn)確計(jì)算收益率（如上例）。所以，用總資本收益來(lái)代替投資利息和開(kāi)發(fā)利潤(rùn)，以收益率形式計(jì)算資本投資總收益既簡(jiǎn)便，又容易理解。

　?。ㄈ鹘y(tǒng)方法中，能否考慮預(yù)售、延遲銷(xiāo)售和資金的非均勻投入

　　預(yù)售和延遲銷(xiāo)售一方面與項(xiàng)目銷(xiāo)售的具體方案有關(guān)；另一方面，預(yù)售本身已經(jīng)考慮了折扣，體現(xiàn)了時(shí)間價(jià)值，而延遲銷(xiāo)售與定價(jià)高低有關(guān)，定價(jià)高則銷(xiāo)售慢，低則銷(xiāo)售快。所以延遲銷(xiāo)售可以通過(guò)開(kāi)發(fā)完成后價(jià)值的高低來(lái)調(diào)整。

　　當(dāng)用總資本收益代替投資利息和開(kāi)發(fā)利潤(rùn)，以收益率形式計(jì)算資本投資總收益后，在資金的非均勻投入的情況下，總收益也就不難計(jì)算了。

　　通過(guò)以上分析可知，所謂傳統(tǒng)方法劣于現(xiàn)金流折現(xiàn)法，只是對(duì)其理論依據(jù)的誤解所導(dǎo)致的某些項(xiàng)目確定不當(dāng)造成的，其實(shí)，二者是等價(jià)的。更準(zhǔn)確地說(shuō)，傳統(tǒng)方法應(yīng)稱(chēng)為終值法。由于假設(shè)開(kāi)發(fā)法是顛倒過(guò)來(lái)的成本法，上述討論也同樣適用于成本法中的有關(guān)項(xiàng)目的確定。