[內(nèi)容摘要] 醞釀已久的國有股減持辦法2001年6月終于出臺。這是我國在建立健全社會保障體系、進一步深化國有企業(yè)改革以及促進證券市場長期健康穩(wěn)定發(fā)展方面采取的一個重大措施，其意義和影響將十分深遠。本文試圖從深化國有企業(yè)改單和改善上市公司治理的角度解讀《國有股減持辦法》。

　　首先，我們應(yīng)該從國有經(jīng)濟布局的戰(zhàn)略性調(diào)整和國有企業(yè)改革的戰(zhàn)略高度來看待和認識國有股減持問題。過去，在傳統(tǒng)的計劃經(jīng)濟體制下，整個國家就像一個“大工廠”，國有企業(yè)則是這個大工廠的“車間”。由于“大鍋飯”、預(yù)算軟約束、缺乏經(jīng)營自主權(quán)以及承擔了過多的社會職能，國有企業(yè)效率低下，步履維艱，導(dǎo)致“短缺經(jīng)濟”和國民經(jīng)濟的嚴重落后。改革開放以來，國有企業(yè)改革始終是我國經(jīng)濟體制改革的重點和難點所在。也可以說，國有企業(yè)改革是我國經(jīng)濟體制改革的出發(fā)點和歸宿。經(jīng)歷了1979年～1982年的放權(quán)讓利，1983年～1986年的利改稅、1986年～1991年的承包經(jīng)營責任制、1992年～1993年試行股份制和1994年建立現(xiàn)代企業(yè)制度等階段的長期探索和努力，我國的國有企業(yè)改革取得了令人矚日的成就。然而，國有企業(yè)效率低下的問題始終未得到根本解決。問題的根源究竟在哪里？在這個問題上過去曾經(jīng)存在著不同的認識和爭論。然而，實踐已經(jīng)證明，解決國有企業(yè)效率低下的根本出路在于產(chǎn)權(quán)制度的改革：通過股份制改造等途徑引入非國有產(chǎn)權(quán)主體對國有企業(yè)進行“嫁接”、改造，以降低國有產(chǎn)權(quán)的比重，實現(xiàn)企業(yè)產(chǎn)權(quán)主體的多元化，并在此基礎(chǔ)上構(gòu)建高效、規(guī)范的現(xiàn)代股份公司。黨的十五大和十五屆四中全會適時做出了“抓大放小”、“積極探索公有制的多種實現(xiàn)形式”和“有進有退，有所為有所不為”的重大戰(zhàn)略決策，為我國國有經(jīng)濟布局的戰(zhàn)略性調(diào)整和深化國有企業(yè)改革指明了方向。我國的證券市場自建立以來一直擔當著為國有企業(yè)的改革和發(fā)展服務(wù)的重任，在國有企業(yè)的改制、融資等方面發(fā)揮了十分重要的作用，做出了很大的貢獻。現(xiàn)在，《國有股減持辦法》已出臺，從中我們可以看出決策層解決國有企業(yè)改革與發(fā)展“世紀性難題”的大思路：第一，在總體上“抓大放小”。對于中小型國有企業(yè)，一般通過兼并收購，改造重組、出售、拍賣、租賃、破產(chǎn)關(guān)閉等途徑進行改革和調(diào)整；對于大型國有企業(yè)，則通過股份制改造上市，實現(xiàn)企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化和優(yōu)化，通過適當減持國有股，構(gòu)建具有合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)、相互制衡、運作規(guī)范的國有控股和參股公司，既提高了微觀經(jīng)濟效率，又放大了國有資本的功能。第二，在結(jié)構(gòu)上“有進有退，有所為有所不為”。在進行國有股減持配售，回購和協(xié)議轉(zhuǎn)讓試點的基礎(chǔ)上，在二級市場上積極穩(wěn)妥地進行國有股減持。對于一般競爭性行業(yè)，應(yīng)逐步穩(wěn)妥地減持國有股；對于國家應(yīng)該控制的行業(yè)和自然壟斷行業(yè)，則應(yīng)保持國有股的控股地位，最終實現(xiàn)國有經(jīng)濟布局的戰(zhàn)略性調(diào)整。根據(jù)這個大思路，國有經(jīng)濟布局的戰(zhàn)略性調(diào)整和大型國有企業(yè)的改革最終將會在證券市場上進行和完成。這確實是一個歷史重任。這樣一個歷史重任，既會給證券市場帶來一定的壓力和影響，同時也將為證券市場的長遠發(fā)展奠定堅實的基礎(chǔ)。因為，股市是國民經(jīng)濟的“晴雨表”，只有順利實現(xiàn)國有經(jīng)濟的戰(zhàn)略性調(diào)整和國有企業(yè)的改革目標，我國的國民經(jīng)濟才能保持持續(xù)、健康、穩(wěn)定的發(fā)展，我國證券市場的長期發(fā)展和繁榮才有可靠的保證。

　　其次，國有股減持，對于逐步優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、改善上市公司治理具有非常重要的積極作用。我國的絕大多數(shù)上市公司是由傳統(tǒng)計劃經(jīng)濟體制下的國有大中型企業(yè)經(jīng)公司化改制而上市的，國有股居絕對或相對控股地位。在這些國有控股公司中，由于國有股“一股獨大”、國有股權(quán)代表人缺位，導(dǎo)致公司治理結(jié)構(gòu)存在許多弊端，集中體現(xiàn)在以下三個方面：第一，控股股東行為不規(guī)范?？毓晒蓶|與上市公司長期在人員、資產(chǎn)、財務(wù)方面“三不分”，將上市公司當作“提款機”，通過不正當?shù)年P(guān)聯(lián)交易等手段對中小投資者進行大肆掠奪；第二，對于上市公司的經(jīng)營者缺乏有效的監(jiān)督，經(jīng)營者通過一系列手段侵占所有者權(quán)益，“內(nèi)部人控制”問題相當嚴重：第三，經(jīng)理層缺乏有效的激勵機制。國有控股公司治理結(jié)構(gòu)的這些弊端，導(dǎo)致公司治理效率低下，運作不規(guī)范，投資者蒙受損失，甚至有一批上市公司被掏空。例如，ST猴王的大股東猴王集團從ST猴王先后掏走了數(shù)億元，致使ST猴王瀕臨破產(chǎn)；濟南輕騎的大股東中國輕騎集團不僅占用、拿走濟南輕騎所募集的全部16億元資金，而且還拿走了濟南輕騎1993年上市以來所創(chuàng)造的全部利潤10億多元，幾乎掏空了這個曾被列為老牌績優(yōu)上市公司的企業(yè)。國有控股上市公司治理結(jié)構(gòu)的問題發(fā)展到這種地步，引起了決策層的擔憂和警惕。

　　從嚴格意義上來講，“內(nèi)部人控制”問題非我國的轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟所獨有，它是現(xiàn)代股份公司“所有權(quán)與控制權(quán)相分離”的必然產(chǎn)物。但是，在西方成熟市場經(jīng)濟中，“內(nèi)部人控制”受到有效控制，更不會發(fā)展到一批上市公司被掏空的地步。在成熟市場經(jīng)濟中，尤其是在英美國家，上市公司的股權(quán)極為分散。分散在外的股東一般不具備直接參與公司經(jīng)營管理的影響力、知識、經(jīng)驗?zāi)酥羷訖C，公司的控制權(quán)掌握在職業(yè)經(jīng)理人員手中，他們既管理公司的短期經(jīng)營活動，也決定公司的長遠政策。這種“所有權(quán)與控制權(quán)的分離”，使得經(jīng)理層有可能以犧牲所有者的利益為代價去追求其自身利益。這是現(xiàn)代股份公司最大的效率隱患。這個問題不妥善解決，現(xiàn)代股份公司就不可能在與其他企業(yè)組織形式（例如古典資本主義企業(yè)、合作制企業(yè)和公有制企業(yè)等）的競爭中通過長期的“生存檢驗”。經(jīng)過上百年的實踐和發(fā)展，英美成熟市場經(jīng)濟建立了一整套行之有效的內(nèi)部和外部治理機制來約束和激勵公司經(jīng)理人員，使他們能最大限度地內(nèi)化企業(yè)目標，妥善和有效地使用和管理公司資產(chǎn)，以實現(xiàn)公司價值和股東利益的最大化，實現(xiàn)資源的有效配置。具體來講，內(nèi)部治理機制包括健全規(guī)范的董事會、獨立董事制度、股票期權(quán)等長期激勵機制等；外部治理機制則包括產(chǎn)品市場、資本市場和經(jīng)理市場的市場機制對于經(jīng)理人員的作用和影響，其中尤其是資本市場的接管機制和經(jīng)理市場的競爭和聲譽機制對經(jīng)理人員構(gòu)成強有力的外部壓力和約束。

　　然而，在我國，這些行之有效的內(nèi)部和外部治理機制要么不存在，要么是“形具而實未至”。例如，我國上市公司形式上設(shè)有健全的股東大會、董事會和監(jiān)事會，“三會”職權(quán)劃分明確，各司其職，相互制衡；然而實際上，國有控股股東在資本多數(shù)決定原則下，使股東大會成為大股東的“一言堂”，董事會成員和經(jīng)理人員大多由國有控股股東單位的領(lǐng)導(dǎo)擔任，形成堅固的“內(nèi)部人控制”格局。其他的內(nèi)部和外部治理機制如接管機制，競爭和聲譽機制、股票期權(quán)激勵機制等則根本不存在。造成這種狀況的根本原因在于國有股“一股獨大”。因此，國有股“一股獨大”的問題不解決，我國上市公司的治理結(jié)構(gòu)就不可能改善，我國的證券市場就不可能有長期的健康發(fā)展，更進一步，我國的經(jīng)濟體制改革就不可能取得成功，中國經(jīng)濟就不可能持續(xù)、健康、穩(wěn)定地發(fā)展。我們應(yīng)該從這個關(guān)系全局、關(guān)乎長遠的戰(zhàn)略高度來正確認識和看待國有股減持問題。

　　從總體上看，《國有股減持辦法》既定位于國有企業(yè)改革和建立社會主義市場經(jīng)濟體制的長遠目標，也著眼于證券市場的穩(wěn)定和發(fā)展；既考慮國家和全民利益，也充分兼顧了企業(yè)、投資者和廣大股民的利益。具體來講，這一指導(dǎo)原則體現(xiàn)在以下三個方面：第一，漸進性原則。國有資產(chǎn)和國有股的數(shù)量太龐大，因此，國有股減持不可能一步到位，而只能采取循序漸進的方式平穩(wěn)地推進?！掇k法》規(guī)定，國有股減持主要采取存量發(fā)行的方式，按新發(fā)和增發(fā)融資額的10％進行減持；二級市場上以配售、回購方式減持國有股，先選擇少量企業(yè)進行試點。這種漸進式減持方式充分體現(xiàn)了決策層在籌集社?；鸷屯七M國有企業(yè)改革的同時，努力維護證券市場穩(wěn)定的良苦用心。第二，市場化原則。《辦法》規(guī)定：“減持國有股原則上采取市場定價方式”。在目前我國證券市場已具有相當規(guī)模以及投資方式多樣化的情況下，國有資產(chǎn)的價格最終是由市場決定的。國有資產(chǎn)最終到底值多少錢，只能由市場說了算。市場定價方式能合理地界定國家與證券市場投資者之間的利益，實現(xiàn)多贏，因此，對證券市場是一個利好。第三，靈活性原則。國有股減持，必須在一個穩(wěn)定的市場中進行。通過適當調(diào)控存量發(fā)行的速度和規(guī)模，以及二級市場上國有股減持試點的情況，國家可以根據(jù)市場情況靈活地進行國有股減持，以免對市場造成大的沖擊。

　　近一階段，市場發(fā)生了很大變化。無論機構(gòu)、券商，投資者對減持方案反響強烈，股市迅速由牛轉(zhuǎn)熊，市場持續(xù)低靡，人氣大挫，成交量極度萎縮，大有崩盤之勢。鑒于此，2001年10月22日，中國證監(jiān)會宣布，經(jīng)報告國務(wù)院，決定具體操作辦法出臺前，停止執(zhí)行有關(guān)國有股減持的規(guī)定。10月23日，深滬大盤量價齊飛，市場呈現(xiàn)出個股幾乎全線漲停的盛況。

　　2001年11月13日，中國證監(jiān)會規(guī)劃發(fā)展委員會發(fā)布新聞稿，公開向社會各界征集對國有股減持的建議和提案，希望尋找出能使各方均滿意的、具有可操作性的方案。目前，社會各界所提的各類建議集中在七大方面：

　?。?）配售類方案；

　?。?）股權(quán)調(diào)整類（包括回購、縮股、擴股等）方案；

　　（3）開辟第二市場類方案；

　　（4）預(yù)設(shè)未來流通權(quán)類方案；

　　（5）權(quán)證類方案；

　　（6）基金類方案；

　　（7）其他類方案（包括存量發(fā)售、股債轉(zhuǎn)換及分批劃撥等）。但不管中國證監(jiān)會最終采納哪種方案，國有股減持這一步是必定要邁出的。這里，我們期待著新的國有股減持方案出臺，它不僅應(yīng)該是多贏的，且更應(yīng)該多考慮中小散戶的利益，因為他們才是股市的真正的基石；同時，更應(yīng)該有利于上市公司股本結(jié)構(gòu)的治理，因為它們才是中國經(jīng)濟的未來。