近年來，國內(nèi)學(xué)界要求保險資金入市的呼聲日見高漲，目前間接入市已成現(xiàn)實，到今年6月末，保險資金投資于證券投資基金已達691.9億元。[1]在今年2月1日，《國務(wù)院關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》中提出支持保險資金直接入市。最近，《保險資金投資股票市場管理辦法》經(jīng)過相關(guān)部門的會簽，現(xiàn)已上報國務(wù)院，保險資金直接入市已經(jīng)箭在弦上。這些舉措對證券市場無疑是一大利好，深受市場各方歡迎。然而，在一片叫好聲中，旗幟鮮明的質(zhì)疑卻難得一見。但這樣的叫好聲能持續(xù)多久？筆者表示懷疑。

　　一、保險資金入市的經(jīng)驗根據(jù)

　　改革開放以來，我國市場經(jīng)濟體制的建設(shè)一直存在著照搬發(fā)達國家經(jīng)驗的傾向，似乎發(fā)達國家有的，我們也一定要有，如果沒有，那么經(jīng)濟領(lǐng)域出現(xiàn)的問題，根子肯定在這個“沒有”上面。在尋找保險資金入市的根據(jù)方面，學(xué)界仍是沿用這種省事的思路。那么，國外的經(jīng)驗是怎樣的呢？

　　保險業(yè)是一個古老的行業(yè)，但保險資金大規(guī)模入市的歷史并不長，而且西方各主要發(fā)達國家入市的規(guī)模也各不相同。外國保險公司重視資金運用的壓力主要來自保險市場競爭的日益激烈和全球承保能力的過剩，導(dǎo)致承保利潤下降，承保虧損普遍存在。目前，投資已成為西方保險業(yè)得以生存和發(fā)展的重要支柱，保險公司管理著全球40％的投資資產(chǎn)。外國保險公司資金運用率為90％以上，投資領(lǐng)域涉及股票、債券、房地產(chǎn)、抵押或擔(dān)保貸款等。

　　與西方保險公司相比，我國保險公司不僅面臨同樣的壓力，而且還背負著沉重的利差損負擔(dān)。我國壽險公司1997年以前承保的大量業(yè)務(wù)預(yù)定利率在7％－9％之間，最高保單利率曾經(jīng)達到13％。壽險公司多數(shù)資金運用體現(xiàn)為銀行存款。1996年到2002年間，中國人民銀行連續(xù)8次降息，一方面使我國壽險公司出現(xiàn)了高預(yù)定利率的有效保單，另一方面使保險公司資金運用收益率與銀行利率同步下滑，出現(xiàn)了巨額的利差損，單是中國人壽保險公司一家，利差損就接近2000億元。[2]隨著存款利率持續(xù)走低和保險市場開發(fā)運營成本的不斷攀升，已經(jīng)使保險行業(yè)面臨雙重擠壓，資金運用的效益對保險公司經(jīng)營業(yè)績的影響也就日益顯著。按照一種思維慣性，要提高投資收益，就必須大力拓廣投資渠道。根據(jù)國外經(jīng)驗，保險資金入市似乎是一條可行的途徑。

　　二、保險資金入市的理論根據(jù)

　　如果想為保險資金入市尋找理論根據(jù)，難免遭遇尷尬。從企業(yè)經(jīng)營的常識來講，如果一個企業(yè)的主業(yè)不能盈利，而要靠輔業(yè)的盈利來支撐，這個企業(yè)的經(jīng)營狀況很難說是理想的。然而，在保險業(yè)，這種狀況正在被當(dāng)作“經(jīng)驗”來借鑒，說起來真有點東施效顰的意味。

　　此外，對保險原理稍有了解的人都知道，保險公司承保的風(fēng)險主要是那些只有損失機會而無任何獲利可能的純粹風(fēng)險，而且損失出現(xiàn)的概率經(jīng)過統(tǒng)計是可以掌握的，因而風(fēng)險的大小是可以預(yù)測的。投資風(fēng)險不屬于純粹風(fēng)險。在市場經(jīng)濟的環(huán)境中，任何一項投資，既有盈利的可能，同時也有虧損的可能，這種可能性在長期來說一般是難以預(yù)測的。市場的特點就是風(fēng)險和收益并存，沒有風(fēng)險的市場不是一個真正的市場，也不是一個完全的市場。股票市場不僅不能例外，而且其本身的風(fēng)險會更多、更大、更直接。所以，投資風(fēng)險（尤其是股市投資風(fēng)險！這里，從盈虧兩種可能性同時存在的角度，筆者對投資和投機不加區(qū)分）一般不在保險公司的承保范圍內(nèi)。現(xiàn)在，對投資風(fēng)險不予承保的保險公司，自己卻要進入投資領(lǐng)域險中取利，這在理論上很難自圓其說。

　　保險經(jīng)營是以概率論中的大數(shù)法則為基礎(chǔ)的。在我們的經(jīng)濟學(xué)研究還未普遍應(yīng)用數(shù)學(xué)方法的時候，保險業(yè)就已經(jīng)用數(shù)學(xué)方法發(fā)展出一套保證保險經(jīng)營的穩(wěn)定性和安全性的精算技術(shù)。從理論上說，只要按精算的要求去做，保險公司是不會虧損的。如今，在經(jīng)濟學(xué)理論逐漸被數(shù)學(xué)武裝到牙齒的時候，以數(shù)學(xué)原理為經(jīng)營基礎(chǔ)的保險業(yè)卻在經(jīng)濟學(xué)家的眼皮下走向虧損，這真是個意味深長的反諷。專家們開出讓保險資金入市的藥方時，很可能沒有意識到這個反諷，更沒料到此舉在理論上還有一個難以逾越的障礙。

　　我們知道，商品或服務(wù)的市場并不都是完全競爭的市場，其中存在著不同程度的壟斷。不同的壟斷程度一般對應(yīng)著不同的利潤水平�，F(xiàn)代西方經(jīng)濟學(xué)的開山祖師亞當(dāng)。斯密說：“壟斷價格在每一個具體場合都是所能獲得的最高價格，相反，自然價格或自由競爭的價格雖不總是，但在大多數(shù)的時候卻總是可能有的最低價格�！盵3]由此我們很容易得出這樣的推論：投資于準(zhǔn)入壁壘不同的兩個市場，準(zhǔn)入壁壘低的那個市場的回報率雖不總是，但在大多數(shù)的時候卻總是較低的。眾所周知，保險市場的準(zhǔn)入壁壘是相當(dāng)高的，而股票市場幾乎沒有壁壘。也就是說，要用股票市場的利潤來補貼保險市場的虧損，“雖不總是”不可能，但在“大多數(shù)的時候”是不可能的�？吹接腥藘H以經(jīng)驗作為決策的依據(jù)時，筆者不得不為亞當(dāng)。斯密語言的精當(dāng)而拍案叫絕。我們的專家學(xué)者在論證保險資金入市的可行性的時候，如果沒有意識到自己正在挑戰(zhàn)經(jīng)濟學(xué)常識，那就是干脆把常識忘了。

　　三、保險資金入市的經(jīng)驗已經(jīng)過時

　　沒有堅實理論基礎(chǔ)的“經(jīng)驗”是極其脆弱的。沒有堅實理論基礎(chǔ)的經(jīng)營模式，充其量只能是一種隨行就市的短期行為，不可能成為一種有前途的戰(zhàn)略性經(jīng)營方向，更不可能是放之四海而皆準(zhǔn)的真理。事實不斷為我們提供證明。

　　1、國外資本市場的教訓(xùn)

　　西方國家經(jīng)過60～70年代世界經(jīng)濟發(fā)展的黃金時期后，社會財富大量增加，養(yǎng)老基金、保險基金和各種相互基金開始進行大規(guī)模融資，然后再投資到證券市場去獲取收益，形成了巨大的需求。這時的外部環(huán)境對資本市場的發(fā)展也非常有利。70年代初布雷頓森林體系解體后，美元不再與黃金掛鉤，從而推進了全球貨幣的進一步虛擬化。從1981年開始，隨著通貨膨脹水平的下降，國際市場上長期資本收益率下降，并且這種下降是能夠預(yù)期到的。這使得資產(chǎn)價格成反比地長期上升，導(dǎo)致股票市場和債券市場等虛擬經(jīng)濟出現(xiàn)了近20年的繁榮。[4]在這種情況下，保險公司出現(xiàn)投資收益畸高的現(xiàn)象并不奇怪。但筆者在這里要特別強調(diào)的是，現(xiàn)在這樣的黃金時期已經(jīng)結(jié)束了。

　　2001年以來發(fā)生的世界經(jīng)濟衰退，各主要發(fā)達國家皆不能幸免。在經(jīng)濟繁榮上升時期的過度投資引發(fā)生產(chǎn)能力嚴(yán)重過剩，經(jīng)濟增長一旦放緩，馬上導(dǎo)致民間投資下降，尤其以IT產(chǎn)業(yè)為甚。虛擬經(jīng)濟是實體經(jīng)濟的晴雨表，因此，2002年3月份以后，全球主要股市加速下跌，股市泡沫迅速破滅。這次全球股市的深度下跌既標(biāo)志著1981年以來20年大牛市行情的結(jié)束，也是自1929～1933年大蕭條以來最大幅度的下跌。持續(xù)的股價下跌對全球財富的損失，已經(jīng)超過了整個大蕭條時期的財富損失，數(shù)10萬億資產(chǎn)短期內(nèi)化為烏有。[5]

　　不言而喻，這次經(jīng)濟衰退在投資領(lǐng)域所造成的后果是災(zāi)難性的。在美國，由于損失慘重，投資者不斷從“公共基金”中抽出資金。根據(jù)美國波士頓顧問集團的一項調(diào)查顯示，全球2002年約有20％的基金管理公司處于虧損狀態(tài)，主要是因為股市不斷下跌，令其營業(yè)收入下降。

　　股市泡沫破滅，保險資金入市的神話轉(zhuǎn)眼間就變成災(zāi)難。由于業(yè)績預(yù)期不佳，歐洲保險公司的股票價格從2002年3月底到7月底短短幾個月內(nèi)就下跌了38％。[6]日本保險公司在股票投資上的損失，甚至導(dǎo)致數(shù)家保險公司破產(chǎn)，也給中國保險業(yè)提了醒。[7]

　　2、國內(nèi)資本市場的教訓(xùn)

　　1990年代初期，在全國數(shù)百家信托公司中，廣國投、中農(nóng)信、中經(jīng)開等八家信托公司號稱“八大金剛”。經(jīng)過資本市場的十年風(fēng)雨，如今這“八大金剛”連一家都沒剩下。其中中經(jīng)開跌宕起伏的經(jīng)歷最具戲劇性：在那場令人至今記憶猶新的“327國債”豪賭中，中經(jīng)開大獲全勝，將對手萬國證券送上末路�？墒菦]過幾年，中經(jīng)開自己也一頭栽進“銀廣夏”黑洞，一役失利，折戟沉沙。這種成批成建制的覆沒，即使在戰(zhàn)爭史中也是不多見的。

　　如果說信托業(yè)留下的教訓(xùn)是不務(wù)正業(yè)，那么在證券市場中務(wù)正業(yè)的券商們的日子也不好過。從2001年7月開始，因為股票市場行情一落千丈，保持了11年20％行業(yè)利潤率的證券業(yè)開始出現(xiàn)虧損。2002年，證券業(yè)出現(xiàn)了全行業(yè)虧損。2003年，很多證券公司身上的包袱都已經(jīng)沉得不能再沉，南方證券、珠海證券、富友證券、佳木斯證券、新華證券等一批券商相繼倒下。今年上半年，券商仍未擺脫“靠天吃飯”的困境，股市中一波“過山車”般的行情，就引發(fā)了大面積的虧損。

　　證券投資基金在我國問世已有6年，投資業(yè)績隨大市沉浮，專家理財?shù)膬?yōu)勢并不明顯。自從保險資金獲準(zhǔn)進入基金市場以來，保險公司的基金投資不斷增加，對基金市場的發(fā)展起著舉足輕重的作用，但投資收益極不穩(wěn)定。2001年，投資收益高達20％。2002年，受股市低迷的影響，基金業(yè)首次出現(xiàn)全行業(yè)虧損，其中保險資金的投資收益率一下跌到-21.3％。[8]據(jù)報道，奉行價值投資理念的基金在今年上半年的行情中也慘遭套牢，“犯了普通散戶常見的錯誤”。[9]

　　國內(nèi)資本市場波譎云詭、只見萬骨枯不見一將成的慘烈景象，相信任何理性的旁觀者都會望而卻步。蹊蹺的是，在這樣一覽無余的現(xiàn)實面前，所謂“國外經(jīng)驗”仍能一葉障目，讓相當(dāng)多的專家學(xué)者看不見泰山。于是，資本市場的沉舟側(cè)畔，病樹前頭，現(xiàn)在又站起的一批新的主力――保險公司。但問題明擺著：誰為保險公司保險？

　　四、從更深更廣的層面上看待保險資金入市

　　如果從更為廣闊的背景上看問題，我們就會發(fā)現(xiàn)，孤立地看待保險資金的保值升值，很容易導(dǎo)致淺薄的結(jié)論。

　　1、產(chǎn)能過剩使價值投資理念失效

　　在改革開放初期，中國經(jīng)濟還處于短缺狀態(tài)，但到了1990年代中后期，中國經(jīng)濟就開始面對新的市場供需失衡問題，從“短缺經(jīng)濟”迅速走到了“過剩經(jīng)濟”。據(jù)中華商業(yè)中心測算，目前600種商品主要消費品中，供大于求的有513種，而供不應(yīng)求的商品則沒有。

　　以汽車業(yè)為例。隨著人民生活水平的提高，近年來我國出現(xiàn)了汽車消費的熱潮。但汽車類股票有長期投資的價值嗎？中國國家發(fā)展和改革委員會秘書長張曉強已經(jīng)提出警告：預(yù)計未來5年中國的汽車生產(chǎn)量將大大超過需求量，希望銀行和汽車企業(yè)正確判斷市場。[10]

　　放眼看去，在非壟斷行業(yè)，還真找不出一個行業(yè)是具有穩(wěn)定而長遠的發(fā)展前景的。在高科技、產(chǎn)業(yè)化的條件下，商品過剩、服務(wù)過剩，一句話，就是產(chǎn)能過剩，這是市場經(jīng)濟發(fā)展到一定階段的必然結(jié)果，而且這種過剩還是一種全面、普遍、長期存在的現(xiàn)象，是市場經(jīng)濟的常態(tài)。如果我們能夠直面現(xiàn)實，實事求是，就不可能有第二種結(jié)論。產(chǎn)能過剩，是我國目前經(jīng)濟上一切問題的總根源。

　　產(chǎn)能過剩的外在表現(xiàn)就是市場飽和，市場飽和必然導(dǎo)致企業(yè)間的競爭趨于白熱化，最終使企業(yè)利潤率呈下降趨勢。

　　保險業(yè)的問題就是在這樣的背景下浮出水面的。如上所述，西方國家保險資金入市，實際上只是在激烈競爭和利潤率下降的壓力下迫不得已的權(quán)宜之計。然而不幸的是，我國保險業(yè)已經(jīng)把別人的權(quán)宜之計當(dāng)作先進經(jīng)驗加以引進。更為不幸的是，一方面，我國保險資金入市的時機正是股市風(fēng)險越來越大之時；另一方面，我國保險業(yè)在無序競爭方面已遠遠走在西方國家前面。知情人士介紹，近年來國內(nèi)保險市場一直存在著惡性競爭、不計成本出售保單的弊端，致使國內(nèi)保單價格遠遠低于國際保險市場所能承受的水平，從而經(jīng)常出現(xiàn)“分保分不出去”的情況，已經(jīng)影響到國內(nèi)市場與國際市場的接軌。[11]

　　在產(chǎn)能過剩的市場條件下，激烈的競爭使得任何一個企業(yè)的利潤率都很難維持一個長期上升的趨勢。缺乏利潤率長期上升的預(yù)期，股市就不可能產(chǎn)生一個較為長期的上升行情。也就是說，在市場未飽和時期行之有效的價值投資理念已經(jīng)失效，這樣的股市已經(jīng)不再適合要求長期、穩(wěn)定回報的保險資金進行投資。所以，保險資金入市根本不是解決問題的辦法，它唯一的作用就是掩蓋真正的問題。

　　2、資金過剩不是局部問題

　　有錢無處投已經(jīng)成了保險公司目前遇到的最大難題。的確，巨量的保險資金如果不能得到最大限度的保值升值，保險公司的利潤就得不到保證，這本身就是風(fēng)險。除了已有的投資渠道外，是否還有別的投資渠道呢？已經(jīng)有專家建議，保險資金運用的下一個突破口在市政建設(shè)和大型基礎(chǔ)設(shè)施、重點工程建設(shè)等項目。另外，收益穩(wěn)定的住房或汽車抵押貸款也很對保險資金的胃口。

　　然而，我們必須正視的現(xiàn)實是，有錢無處投并不只是保險業(yè)一家的困境。

　　央行公布金融統(tǒng)計顯示：從2003年9月末起，城鄉(xiāng)居民人民幣儲蓄存款余額就突破10萬億元，而且一直在增加。如此高額的儲蓄，說明個人投資者有錢無處投。

　　同時，全部金融機構(gòu)人民幣各項存款也首次突破20萬億元大關(guān)，銀行同樣也面臨資金運用的壓力。

　　實體經(jīng)濟領(lǐng)域也存在有錢無處投的情況。尤其值得注意的是，盡管近年來上市公司在股市過度融資（俗稱圈錢）早已為市場人士垢病，但很多公司仍不顧實際需要拼命圈錢。結(jié)果，這些公司空有成本低廉的募集資金，卻沒有好的項目，導(dǎo)致的募資投向頻頻變更，或?qū)⒋罅抠Y金通過購買國債、委托理財重新投向證券市場，甚至往銀行一存了事。

　　資金過剩，是產(chǎn)能過剩的必然后果。在這種情況下，一旦出現(xiàn)具有穩(wěn)定收益預(yù)期的項目，馬上就會成為眾矢之的，保險資金加入競爭，能分到多大一塊，實在未可樂觀。

　　問題是，保險業(yè)不在自己專營的保險業(yè)務(wù)上獲取利潤，非要到投資領(lǐng)域與其他投資主體搶飯吃，這難道是合理的嗎？專業(yè)化分工本來就是市場經(jīng)濟的基礎(chǔ)，我們搞市場經(jīng)濟，搞到最后，是否連這個基礎(chǔ)也可以顛覆？

　　實際上，隨著生產(chǎn)能力不斷提高和利潤率不斷下降，必然出現(xiàn)資本過剩，結(jié)果將迫使各路資本鋌而走險，這個過程馬克思早已描述過了。他是這樣說的：“……因此，大量分散的小資本被迫走上冒險的道路：投機、信用欺詐、股票欺詐、危機�！盵12]我國從計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌才短短二十幾年，投機、信用欺詐、股票欺詐，我們都見識過了。馬克思所說的“對立的兩極”――“一方面是失業(yè)的資本，另一方面是失業(yè)的工人人口”[13]――目前正在成為我們不得不面對的棘手問題。唯一沒見識過的，只剩下全面的經(jīng)濟危機。難道非要等到馬克思的話一字不易地得到驗證，才能讓我們清醒地反思西方經(jīng)濟理論的缺陷？

　　五、基本問題有問題

　　由以上分析，筆者認(rèn)為，無論從哪個方面看，保險資金入市都是違背常識常理的，因而其前景也不可樂觀。但為什么這么多專家學(xué)者都支持保險資金入市，而且已經(jīng)使它形成了國務(wù)院意見？這里除去證券市場參與方的利益考量外，最重要的原因就是產(chǎn)能過�，F(xiàn)象及其影響一直沒有得到應(yīng)有的重視，甚至沒有得到正視。在筆者的閱讀范圍內(nèi)，除了王建預(yù)測幾年后中國經(jīng)濟可能會出現(xiàn)第一次全面的生產(chǎn)過剩危機外，[14]還沒見到有人承認(rèn)我們目前面臨的過剩是一種“全面過�！�，一般都認(rèn)為只是“結(jié)構(gòu)性過�！保�似乎經(jīng)過適當(dāng)調(diào)整，過剩就會消除。這種認(rèn)識上的偏差有著深刻的理論背景。

　　現(xiàn)代西方經(jīng)濟學(xué)試圖解決的一個最基本的問題是：怎樣用有限的資源去滿足人類無限的消費欲望？如果這個問題是成立的，那么從邏輯上說，現(xiàn)實經(jīng)濟生活中就不可能出現(xiàn)全面過剩。只要承認(rèn)存在全面過剩，整個經(jīng)濟學(xué)大廈就會轟然坍塌。人們對過剩問題的認(rèn)識障礙就在這里。

　　然而，這一基本問題卻是一個經(jīng)不起推敲的偽問題。實際情況是，企業(yè)產(chǎn)出的商品和服務(wù)，要滿足的是人們實實在在的消費能力，而不是虛無縹緲消費欲望。雖然消費能力是受消費欲望驅(qū)使的，但二者是根本不同的兩個概念。欲望或許是無限的，能力卻絕對是有限的。人的消費能力也是一種稀缺資源，產(chǎn)能全面過剩就源于人類消費能力的有限性。

　　只要我們承認(rèn)全面過剩的存在，目前經(jīng)濟中的很多問題馬上就可以得到合理的解釋。比如近幾年我國宏觀經(jīng)濟持續(xù)向好，GDP增長率在全球一枝獨秀，但股市卻一頭向下，很多學(xué)者感到不可理解，認(rèn)為這是不正常的。其實，在產(chǎn)能過剩的情況下，宏觀和微觀的經(jīng)濟表現(xiàn)相背離，實在是再正常不過的現(xiàn)象了。因為產(chǎn)能已經(jīng)過剩，GDP越高，意味著新增產(chǎn)能越多，企業(yè)間的競爭就越激烈，各企業(yè)分到的平均利潤就會越少。許小年指出，今天我們已經(jīng)進入過剩經(jīng)濟時期，投資的增加在今后會形成極為龐大的過剩生產(chǎn)能力，制造商的利潤會更薄。[15]這個分析十分貼近中國經(jīng)濟的真實情況�？梢灶A(yù)見，在目前的經(jīng)濟體制以及支持這個體制的經(jīng)濟學(xué)理論不作根本變革的前提下，這種宏觀和微觀相背離的情況將會愈演愈烈，股市也只能依靠政策和資金的推動形成短暫的虛熱。這也是筆者不看好保險資金入市的重要理由。

　　事實上，產(chǎn)能過�，F(xiàn)象早就存在，而且一直是市場經(jīng)濟國家經(jīng)濟危機的根本原因。真正堪稱偉大的經(jīng)濟學(xué)家都致力于解決這個問題，只是到目前為止，一直沒有找到一個圓滿的解決方案。這就形成了一個巨大的吊詭：一方面，產(chǎn)能過剩已是經(jīng)濟運行的常態(tài)；另一方面，迄今為止的經(jīng)濟學(xué)理論對此卻左右支絀，束手無策。從馬克思主張的公有制和計劃經(jīng)濟到凱恩斯主張的市場經(jīng)濟加國家干預(yù)，我們一直在探索真理的路上蹣跚前行。事實上，凱恩斯批判過的薩伊定理就是否認(rèn)產(chǎn)能過剩的，可惜這位經(jīng)濟學(xué)大師沒有發(fā)現(xiàn)薩伊定理的總根子還埋在上述基本問題中，這導(dǎo)致他對經(jīng)濟問題的獨到思考沒有最終完成。由凱恩斯提出并由其追隨者發(fā)展起來的宏觀調(diào)控理論，實際上只是針對過剩經(jīng)濟開出的一張治標(biāo)不治本的藥方，而且副作用不小。下面我們將看到，保險業(yè)遇到的難題還與這種宏觀調(diào)控政策密切相關(guān)。

　　六、宏觀調(diào)控政策的負面效應(yīng)

　　已經(jīng)有不少經(jīng)濟學(xué)家對凱恩斯理論提出異議，比如弗里德曼為代表的貨幣主義和拉弗為代表的供給學(xué)派。盧卡斯更是以理性預(yù)期的理論觀點和特有的分析方法，完全否定穩(wěn)定經(jīng)濟的政策有效性。但是，與凱恩斯相比，這些學(xué)派似乎都沒能提出一個更能顯示立竿見影之效的解決產(chǎn)能過剩的方法。于是，雖然明知作用有限且長期效果堪慮，傳統(tǒng)宏觀調(diào)控工具仍在繼續(xù)使用，其負面效應(yīng)仍在不斷積累。限于篇幅，本文主要對貨幣政策的運用狀況進行探討。

　　為了刺激經(jīng)濟復(fù)蘇，自從2001年美國經(jīng)濟陷入衰退以來，美聯(lián)儲13次下調(diào)聯(lián)邦基金利率，從6.50％下調(diào)到1％，創(chuàng)1958年以來的新低。在日本，則早已實行“零利率”政策。利率杠桿雄風(fēng)不再，但弊端不減。在我國，近年來利率的巨大落差，正是造成保險業(yè)巨額利差損的原因。把眼光再放寬一點，在我國銀行壞賬的背后，也不難找到宏觀調(diào)控的影子。

　　保險業(yè)試圖從投資領(lǐng)域大展身手，以投資盈利彌補虧損，這個思路可以理解，但實際上并不可行。其原因，除了上述產(chǎn)能過剩造成資金出路收窄、投資風(fēng)險加大外，現(xiàn)在還要加上一條：由宏觀調(diào)控政策造成的系統(tǒng)性風(fēng)險更是難以防范。這樣的例子近在眼前。

　　我們知道，存款準(zhǔn)備金率、公開市場業(yè)務(wù)和再貼現(xiàn)是中央銀行的三大貨幣政策工具。三者當(dāng)中，準(zhǔn)備金率威力最大，一般不到萬不得已不會輕易使用。但什么時候才算是“萬不得已”，從來沒有客觀標(biāo)準(zhǔn)。2003年8月25日，中國人民銀行宣布從9月21日起提高存款準(zhǔn)備金率1個百分點，此舉將凍結(jié)商業(yè)銀行1500億元的超額準(zhǔn)備金。于是，股市、債市應(yīng)聲而落。特別是債市，本來是保險資金投資的一個理想場所，但央行調(diào)整準(zhǔn)備金的消息一出，已經(jīng)持續(xù)近六年的慢牛行情頃刻夭折，此后又暴跌兩月有余，對于持債比例較高的保險公司來說，不啻雪上加霜。

　　僅僅三個月后，央行又決定，從2003年12月21日起將金融機構(gòu)在人民銀行的超額準(zhǔn)備金存款利率由1.89％下調(diào)至1.62％，釋放一個反向的政策信號，債券市場馬上應(yīng)聲而起。

　　但政策的頻繁變動僅僅是開始。今年3月24日，央行決定實行差別準(zhǔn)備金率。18天后央行又再次提高銀行存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點。在此期間，上交所國債指數(shù)從3月16日開始急跌，到4月份形勢更趨惡化，交易所債市刷新了包括單日、一周、一月在內(nèi)的所有下跌記錄。

　　至于股市在這次宏觀調(diào)控中的駭人表現(xiàn)，大家都很熟悉，在此不再贅述。

　　七、結(jié)束語

　　筆者注意到，在保險資金入市的問題上，在呼聲漸高而未成定論的時候，就有不少保險公司的高層人士表現(xiàn)謹(jǐn)慎。時任中國平安保險（集團）股份有限公司董事長的馬明哲明確表示：“不建議保險資金投資股票，炒股風(fēng)險太大�！蓖瑯�，泰康人壽保險公司董事長陳東升也表示無意直接入市。[16]在經(jīng)濟學(xué)家中，樊綱明確指出：“保險公司入市成不了救世主，它既救不了股市，也救不了保險公司自己�！盵17]這些冷靜務(wù)實的聲音，在群情洶洶的熱鬧中，更顯得難能可貴。

　　實際上，拓寬保險資金運用渠道，在增加盈利可能性的同時，也增加了虧損的風(fēng)險。這是一把雙刃劍，天下沒有免費的午餐。所以判斷保險資金入市正確與否并不難，只要我們能堅守常識。即使筆者不把這個問題攤開來說，實踐過程也會把結(jié)論證明給大家看，而且時間不用太久。但這個問題背后的意義可能比我們所能理解的要深遠得多。從歷史上看，每當(dāng)明顯違反常識的事情大行其道時，往往正是新舊交替的關(guān)節(jié)點。也許，我們正處在經(jīng)濟學(xué)大革命的前夜。

　　注釋：

　　[1]資料來源：“保險資金繼續(xù)大步入市 今年以來入市增長五成”，《證券時報》2004年07月23日。

　　[2]康偉平：“保險業(yè)：在股改上市年之后”，《財經(jīng)》2004年第2期。

　　[3]亞當(dāng)。斯密：《國富論——國民財富的性質(zhì)和起因的研究》。謝祖鈞、孟晉、盛之譯，中南大學(xué)出版社2003年版，第50頁。

　　[4]杜厚文、傘鋒：“股市泡沫破滅后的世界經(jīng)濟”，《外交學(xué)院學(xué)報》2003年第1期。

　　[5]杜厚文、傘鋒：“股市泡沫破滅后的世界經(jīng)濟”，《外交學(xué)院學(xué)報》2003年第1期。

　　[6]資料來源：IMF “Global Financial Stability Report”，Sep. 2002，P17.

　　[7]資料來源：“保監(jiān)會態(tài)度積極　保險資金運用渠道將全面開閘”，《經(jīng)濟參考報》2003年07月25日。

　　[8]鞠娟：“亟待沖出圍城 保險資金入市爭破頭陣”，《證券市場周刊》2003年6月23日。

　　[9]資料來源：“搬起石頭砸自己的腳‘價值投資’套牢九成基金”，《北京現(xiàn)代商報》2004年07月22日。

　　[10]資料來源：“汽車市場將供大于求”，《國際金融報》2003年10月15日。

　　[11]資料來源：“保監(jiān)會五年來首次大調(diào)班　保險投資擴容企業(yè)債”，《財經(jīng)時報》2003年8月3日。

　　[12]馬克思：《資本論》第3卷，《馬克思恩格斯選集》1995年第2版第2卷第464頁。

　　[13]馬克思：《資本論》第3卷，《馬克思恩格斯選集》1995年第2版第2卷第464頁。

　　[14]王建：《2004：中國宏觀調(diào)控的困局》，中國宏觀經(jīng)濟信息網(wǎng)2004年1月4日。

　　[15]資料來源：“許小年認(rèn)為 中國沒有通脹危險只有通縮危險”，《上海證券報》2004年04月10日。

　　[16]資料來源：“保監(jiān)會態(tài)度積極　保險資金運用渠道將全面開閘”，《經(jīng)濟參考報》2003年07月25日。

　　[17]“著名經(jīng)濟學(xué)家樊綱：保險資金入市不是‘救世主’”，2004年05月05日搜狐財經(jīng)網(wǎng)站。