由于事實(shí)上采取了與美元掛鉤的固定匯率制度，近年來(lái)隨著經(jīng)常項(xiàng)目與資本項(xiàng)目“雙順差”的持續(xù)增長(zhǎng)，為保證人民幣匯率穩(wěn)定，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備不斷攀升，業(yè)已超過(guò)3000多億美元；與此同時(shí)，自2002年2月起美元對(duì)歐元和其它主要工業(yè)國(guó)家貨幣持續(xù)貶值，人民幣相對(duì)其它貨幣也在相應(yīng)貶值。這一現(xiàn)象已引起國(guó)內(nèi)外眾多學(xué)者的關(guān)注。國(guó)內(nèi)外有關(guān)人民幣具體低估幅度的看法較多，其中以美國(guó)高盛公司經(jīng)濟(jì)學(xué)家胡祖六的估計(jì)值最大，約為15%.近來(lái)，國(guó)外不少經(jīng)濟(jì)學(xué)者及政策制定者紛紛提出中國(guó)應(yīng)對(duì)人民幣重新估值，某些日本學(xué)者和政府官員甚至指責(zé)人民幣弱勢(shì)是向世界，尤其是向日本輸出通貨緊縮。因此，無(wú)論從經(jīng)濟(jì)角度還是從政治角度，人民幣均面臨前所未有的升值壓力。

　　在進(jìn)出口貿(mào)易總額同GDP之比已達(dá)50%的今天，人民幣升值肯定會(huì)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響，但這種影響到底有多大？持續(xù)的時(shí)間會(huì)有多長(zhǎng)？目前已發(fā)表的文獻(xiàn)尚無(wú)法就這些問(wèn)題得出量化的回答。本文通過(guò)應(yīng)用China_QEM模型就人民幣匯率升值對(duì)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響進(jìn)行模擬，得出了有一定參考價(jià)值的數(shù)量結(jié)論。

　　匯率的變動(dòng)將首先影響到中國(guó)的國(guó)際收支，之后通過(guò)對(duì)經(jīng)濟(jì)總量及價(jià)格的影響波及宏觀經(jīng)濟(jì)的其它變量。在事實(shí)上采用固定匯率制、對(duì)資本項(xiàng)目實(shí)施嚴(yán)格管制并且利息率市場(chǎng)化程度還很低的情況下，匯率變動(dòng)將不會(huì)對(duì)短期資本流動(dòng)產(chǎn)生大的影響。另外，由于中國(guó)對(duì)外直接投資尚在起步階段，數(shù)額相對(duì)較少，因而基本上可假定，國(guó)際收支表中的金融項(xiàng)目是由外商來(lái)華直接投資所決定的。同時(shí)，由于數(shù)據(jù)來(lái)源的限制，在經(jīng)常項(xiàng)目下，China_QEM模型也只考慮了商品進(jìn)出口，未包括服務(wù)進(jìn)出口等其它項(xiàng)目。因而，在引用本文所列China_QEM模型擬合結(jié)果時(shí)須加以注意。

　　在確定基準(zhǔn)方案的基礎(chǔ)上，我們利用China QEM模型對(duì)匯率的三種調(diào)整方式進(jìn)行了模擬，結(jié)果如下。

　　模擬方案一  人民幣一次性中幅升值的效應(yīng)分析

　　本方案假定，2004年第一季度人民幣升值5%，之后匯率保持在新水平。

　　人民幣升值，將首先影響到進(jìn)出口價(jià)格、進(jìn)出口額以及人民幣實(shí)際匯率和外商直接投資。與基準(zhǔn)方案相比，升值后人民幣進(jìn)口價(jià)格將下降5%.

　　工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)受人民幣進(jìn)口價(jià)格指數(shù)下滑的影響，自第二季度開(kāi)始明顯低于基準(zhǔn)方案，在持續(xù)低于基準(zhǔn)方案約5年之后方趨于平穩(wěn)。屆時(shí)，與基準(zhǔn)方案相比，工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)約下降1.5%.

　　消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)受人民幣進(jìn)口價(jià)格指數(shù)的影響較小，但受工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)影響較大，它與基準(zhǔn)方案的偏離略晚于工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)，自2004年第三季度才開(kāi)始低于基準(zhǔn)方案，但偏離時(shí)間長(zhǎng)于工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)，下降幅度也大于工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)。8年之后與基準(zhǔn)方案相比，消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)間的差距仍在擴(kuò)大，與基準(zhǔn)方案相比降幅接近2%.以消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)計(jì)算的通貨膨脹率在最初兩個(gè)季度幾乎與基準(zhǔn)方案相同，但第3個(gè)季度起開(kāi)始低于基準(zhǔn)方案約0.25個(gè)百分點(diǎn)，之后降幅漸漸回落，兩年后雖仍低于基準(zhǔn)方案，但已可基本忽略不計(jì)。

　　受工業(yè)品出廠價(jià)格和進(jìn)口價(jià)格下跌的雙重影響，人民幣出口價(jià)格指數(shù)與基準(zhǔn)方案相比，2004年第一季度將下降2.83%，自第二季度起下降幅度將有所減緩，至第三季度下降幅度達(dá)到最小，之后下降幅度將漸漸回升，在約8個(gè)季度后下降幅度穩(wěn)定至 3.3%左右。

　　盡管人民幣出口價(jià)格指數(shù)呈下降態(tài)勢(shì)，但由于人民幣升值，美元出口價(jià)格指數(shù)仍呈上升態(tài)勢(shì)，因而導(dǎo)致出口相對(duì)價(jià)格大幅上揚(yáng)。2004年第一季度出口相對(duì)價(jià)格比基準(zhǔn)方案上升2.29%，2004年第二季度上升2.47%，2004年第三季度上升幅度最高，達(dá)到2.56%.之后上升幅度逐漸下降，在人民幣升值約8個(gè)季度后趨于穩(wěn)定。屆時(shí)，與基準(zhǔn)方案相比，升幅約在1.8%左右。

　　盡管人民幣進(jìn)口價(jià)格和工業(yè)品出廠價(jià)格均呈下降態(tài)勢(shì)，但進(jìn)口相對(duì)價(jià)格仍大幅下跌。2004年第一季度，由于工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)尚無(wú)變化，進(jìn)口相對(duì)價(jià)格下跌幅度與人民幣進(jìn)口價(jià)格指數(shù)的下跌幅度相同，為5%.之后，隨著工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)的下降，進(jìn)口相對(duì)價(jià)格下降的幅度有所減緩，至5年后降幅穩(wěn)定在約3.6%左右。

　　人民幣升值后，受進(jìn)出口相對(duì)價(jià)格以及國(guó)內(nèi)產(chǎn)出水平下降的影響，進(jìn)出口額呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)，但由于J曲線效應(yīng)，以人民幣計(jì)價(jià)的出口額下降幅度在最初的5個(gè)季度內(nèi)要小于以人民幣計(jì)價(jià)的進(jìn)口的下降幅度。之后出口下降幅度超過(guò)進(jìn)口下降幅度，約在 5年后兩者下降幅度之差穩(wěn)定在0.35個(gè)百分點(diǎn)左右。與此相對(duì)應(yīng)，以美元計(jì)價(jià)的進(jìn)出口額自人民幣升值后卻一直呈上升趨勢(shì)。與基準(zhǔn)方案相比，除第一季度出口增幅略小于進(jìn)口增幅外，出口增幅在第2個(gè)至第6個(gè)季度均高于進(jìn)口增幅，之后進(jìn)口增幅開(kāi)始高于出口增幅，約在4年后進(jìn)出口增幅之差穩(wěn)定至0.35個(gè)百分點(diǎn)左右。

　　相對(duì)于價(jià)格指數(shù)的下跌幅度而言，人民幣升值對(duì)現(xiàn)價(jià)總消費(fèi)的影響很小，僅使現(xiàn)價(jià)總消費(fèi)下降不到0.7%；同時(shí)受消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)下滑的影響，不變價(jià)總消費(fèi)卻在短暫下降后一直呈上升趨勢(shì)，8年之后與基準(zhǔn)方案相比上升約1.2%.

　　名義固定資產(chǎn)投資在人民幣升值后雖有所下降，但下降幅度極為有限。在匯率調(diào)整4年后下降幅度穩(wěn)定在0.4%左右。

　　人民幣升值，在最初的約6個(gè)季度內(nèi)對(duì)名義政府消費(fèi)基本無(wú)影響。此后政府消費(fèi)與基準(zhǔn)方案相比開(kāi)始有所下降，至6年后降幅穩(wěn)定在0.5%左右。

　　綜合上述各因素的作用，與基準(zhǔn)方案相比，名義GDP在人民幣升值后下降較快，但在連續(xù)下降約10個(gè)季度之后降幅趨于平穩(wěn)，約為0.6%左右。各價(jià)格指數(shù)雖均呈下降趨勢(shì)，但各自下降開(kāi)始的時(shí)間與速度有較大差別，因而GDP減縮指數(shù)在人民幣升值最初的約8個(gè)季度內(nèi)與基準(zhǔn)方案相比卻出現(xiàn)一定幅度的上升。其升幅在第2個(gè)季度達(dá)到最大，為基準(zhǔn)方案的1.15%，之后升幅開(kāi)始減小，約在3年之后較基準(zhǔn)方案有所下降。在人民幣升值 8年之后較基準(zhǔn)方案約下降0.7%左右。在上述兩項(xiàng)因素的作用下，實(shí)際GDP同比增長(zhǎng)率僅在人民幣升值的前4個(gè)季度內(nèi)低于基準(zhǔn)方案，其中第一季度低1.29個(gè)百分點(diǎn)，第二季度低1.41個(gè)百分點(diǎn)，第三季度低1.32個(gè)百分點(diǎn)，第四季度低0.96個(gè)百分點(diǎn)。但在第2年的前3個(gè)季度，實(shí)際GDP同比增長(zhǎng)率卻出現(xiàn)一定程度的反彈，較基準(zhǔn)方案反而高出0.4至0.6個(gè)百分點(diǎn)。之后，雖仍高于基準(zhǔn)方案，但超出的幅度卻只在0.2個(gè)百分點(diǎn)上下波動(dòng)。

　　由于中國(guó)利率市場(chǎng)化程度較低，證券市場(chǎng)規(guī)模還很有限，企業(yè)固定資產(chǎn)投資的資金來(lái)源還基本限于商業(yè)銀行貸款，居民儲(chǔ)蓄的主要形式也還是把錢(qián)放入銀行（與存款利息率的高低基本無(wú)關(guān)）。鑒于企業(yè)固定資產(chǎn)投資已基本屬于追求利潤(rùn)最大化的行為，資本使用者成本（由通貨膨脹率、折舊率、利息率以及稅率共同決定）已成為決定企業(yè)投資的主要因素，貨幣供應(yīng)量的多少主要取決于貨幣需求，而在利息率不變的情況下，貨幣需求基本取決于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和相應(yīng)的物價(jià)水平。因此從模擬結(jié)果看，貨幣供應(yīng)量Ml受人民幣升值的影響很小，8年后相對(duì)于基準(zhǔn)方案也只下降了不足0.5%，但由于人民幣升值對(duì)消費(fèi)的影響，準(zhǔn)貨幣的供應(yīng)量（M2-Mi）相對(duì)于基準(zhǔn)方案卻在8年后下降了1.5%.不過(guò)總的來(lái)看，正如以消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)計(jì)算的通貨膨脹率所顯示的那樣，通貨收縮的壓力僅表現(xiàn)在最初兩年，之后對(duì)貨幣供應(yīng)量基本不再有大的影響。

　　模擬方案二  人民幣一次性較大幅度升值的效應(yīng)分析

　　本方案假定，2004年第一季度人民幣升值10%，之后匯率保持在新水平。

　　升值后人民幣進(jìn)口價(jià)格較基準(zhǔn)方案下降10%.工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)在前兩個(gè)季度幾乎與基準(zhǔn)方案相同，但自第三季度開(kāi)始出現(xiàn)明顯下滑，到8年后與基準(zhǔn)方案相比降幅達(dá)3%以上。消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)基本與工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)同時(shí)下降，但與基準(zhǔn)方案相比，其降幅高于工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)，8年后與基準(zhǔn)方案相比降幅已接近4%.以消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)計(jì)算的通貨膨脹率在最初兩個(gè)季度幾乎與基準(zhǔn)方案相同，但第三季度起開(kāi)始低于基準(zhǔn)方案約0.5個(gè)百分點(diǎn)，之后降幅漸漸回落，與方案一相似，兩年后雖仍低于基準(zhǔn)方案，但已可基本忽略不計(jì)。與此同時(shí)，人民幣出口價(jià)格指數(shù)在人民幣升值后即開(kāi)始低于基準(zhǔn)方案，雖第2、3個(gè)季度下降幅度有所減緩，但之后降幅逐漸加大，約在8個(gè)季度后降幅穩(wěn)定在6.7%左右。

　　與方案一相似，進(jìn)口相對(duì)價(jià)格最初較基準(zhǔn)方案下降達(dá)10%，之后隨著工業(yè)品出廠價(jià)格的下降，進(jìn)口相對(duì)價(jià)格降幅緩慢回升， 8年后回落至7%左右。出口相對(duì)價(jià)格最初上升較快，前5個(gè)季度均在5%以上，但自第3個(gè)季度起升幅開(kāi)始下降，約在8個(gè)季度后穩(wěn)定在3.7%左右。由于J曲線效應(yīng)，人民幣升值后，在以人民幣計(jì)價(jià)的進(jìn)出口額與基準(zhǔn)方案相比均呈下降趨勢(shì)的同時(shí)，出口額的降幅在最初5個(gè)季度內(nèi)小于進(jìn)口額的降幅。之后，出口額降幅將大于進(jìn)口額的降幅，約在5年之后兩者下降幅度之差穩(wěn)定至0.7個(gè)百分點(diǎn)左右。以美元計(jì)價(jià)的進(jìn)出口額在人民幣升值后均呈現(xiàn)大幅上升的趨勢(shì)，同時(shí)，與基準(zhǔn)方案相比，只有第2到第5個(gè)季度的出口額升幅高于進(jìn)口額升幅，自第6個(gè)季度起進(jìn)口額升幅開(kāi)始超過(guò)出口額升幅，并在約4年后兩者之差穩(wěn)定在0.7個(gè)百分點(diǎn)左右。

　　與基準(zhǔn)方案相比，人民幣升值10%，對(duì)現(xiàn)價(jià)總消費(fèi)的影響從最初的些許影響到兩年后穩(wěn)定在低于基準(zhǔn)方案1.3%左右，而不變價(jià)總消費(fèi)只在第2、3個(gè)季度出現(xiàn)短暫下降，之后則一直呈上升趨勢(shì)，8年后與基準(zhǔn)方案相比上升約2.5%左右。

　　名義固定資產(chǎn)投資與基準(zhǔn)方案相比下降幅度很小，在匯率調(diào)整4年后下降幅度穩(wěn)定在0.8%左右。

　　人民幣升值后的最初5個(gè)季度內(nèi)，名義政府消費(fèi)基本與基準(zhǔn)方案一致，此后政府消費(fèi)開(kāi)始下降，但降幅在6年后將只有 1%左右。

　　與方案一類(lèi)似，名義GDP在人民幣升值后呈下降的態(tài)勢(shì)，但在10個(gè)季度之后將穩(wěn)定在略高于1%.GDP縮減指數(shù)在最初約8個(gè)季度內(nèi)較基準(zhǔn)方案出現(xiàn)一定幅度的上升，升幅在第2個(gè)季度最大，達(dá)2.27%，隨后開(kāi)始縮小，并于3年之后開(kāi)始低于基準(zhǔn)方案，8年后將較基準(zhǔn)方案下降1.2%左右。實(shí)際GDP同比增長(zhǎng)率僅在幅度上與方案一有所差別，其趨勢(shì)基本相同，也是先降后升，最后穩(wěn)定在高于基準(zhǔn)方案0.4個(gè)百分點(diǎn)左右。

　　與方案一類(lèi)似，貨幣供應(yīng)量Ml受人民幣升值的影響不大，8年后相對(duì)基準(zhǔn)方案也只下降0.9%左右。準(zhǔn)貨幣的供應(yīng)量（M2- M1）在8年后相對(duì)基準(zhǔn)方案下降了約3%.通貨緊縮的壓力只體現(xiàn)在最初兩年。

　　模擬方案三  人民幣小幅漸進(jìn)式升值的效應(yīng)分析

　　本方案假定，人民幣自2004年第一季度起每季度升值1%，連續(xù)升值5個(gè)季度，之后保持不變。

　　相對(duì)于一次性大幅調(diào)整，如進(jìn)行持續(xù)的小幅調(diào)整但最終調(diào)整的幅度相同，則由于誤差修正機(jī)制的存在，系統(tǒng)調(diào)整的過(guò)程將大大縮短，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊要小一些。以?xún)r(jià)格的變化為例，無(wú)論消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)、工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)，還是人民幣進(jìn)出口價(jià)格指數(shù)，與方案一相比，相對(duì)于基準(zhǔn)方案，它的下跌幅度均會(huì)有所減少。相對(duì)于一次性大幅升值，人民幣小幅漸進(jìn)式調(diào)高幣值的做法，對(duì)進(jìn)出口的影響在前兩年明顯減弱，但對(duì)更長(zhǎng)期的影響基本與一次性大幅調(diào)整接近。同樣的情形可見(jiàn)于其它名義類(lèi)變量，如名義GDP、名義總消費(fèi)及名義固定資產(chǎn)投資等。然而值得注意的是，不變價(jià)總消費(fèi)在第一年較方案一有所上升，而在第二年和第三年明顯低于方案一，同時(shí)在長(zhǎng)期也要略低于方案一。相比之下，實(shí)際GDP同比增長(zhǎng)率第一年要高于方案一，而第二年低于方案一，但隨后卻基本與方案一相同。

　　盡管從長(zhǎng)期看，方案三與方案一中以消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)計(jì)算的通貨膨脹率基本相同，但在前6個(gè)季度，方案三卻高于方案一或與方案一持平，表明人民幣的漸進(jìn)式升值所產(chǎn)生的通貨收縮壓力要明顯小于瞬間調(diào)高人民幣幣值的做法。同時(shí)從長(zhǎng)期看，無(wú)論以M1或M2-M1所表示的貨幣供應(yīng)量均高于方案廣。

　　結(jié)論及政策建議

　　綜合上述，采用China_QEM模型對(duì)人民幣升值進(jìn)行政策模擬的結(jié)果與經(jīng)濟(jì)學(xué)理論基本相符，如匯率調(diào)整之后所出現(xiàn)的J曲線效應(yīng)、人民幣升值所引致的通貨收縮壓力等。

　　模擬結(jié)果顯示，當(dāng)匯率調(diào)整為一次性沖擊時(shí)，因人民幣升值而引致的J曲線效應(yīng)對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目的改善只表現(xiàn)在前5個(gè)季度，其后經(jīng)常項(xiàng)目順差將呈減少趨勢(shì)。而當(dāng)對(duì)匯率進(jìn)行漸進(jìn)式調(diào)整時(shí)，J曲線效應(yīng)卻幾乎不存在（只在第1個(gè)季度出現(xiàn)，且幅度很�。�。

　　漸進(jìn)式調(diào)整雖然在長(zhǎng)期與瞬間調(diào)整的影響類(lèi)似，但在短期對(duì)價(jià)格的沖擊要小得多。考慮到中國(guó)目前仍未擺脫通貨緊縮的現(xiàn)實(shí)，漸進(jìn)式調(diào)整較為可取。當(dāng)然采取這一政策的前提是仍保持目前對(duì)資本項(xiàng)目的嚴(yán)格管制，嚴(yán)禁外匯黑市交易。否則，在人民幣升值預(yù)期的影響下可能將使?jié)u進(jìn)式調(diào)整的努力失效，而演變?yōu)槭聦?shí)上的瞬間調(diào)整，甚至高于所需調(diào)整幅度的調(diào)整。

　　盡管人民幣升值將不可避免地對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響，但從模型運(yùn)行結(jié)果看，這種沖擊的影響是極為有限的，即使人民幣升值15%也不致使中國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入日本式的通貨收縮。