摘要：本文提出應(yīng)創(chuàng)造良好的法律和制度環(huán)境、妥善設(shè)計(jì)地方債券融資方案和建立和完善地方債券管理體制以推進(jìn)我國(guó)地方政府債券融資的開放。

　　關(guān)鍵詞：地方政府；債券；融資

　　一、開放地方政府債券融資的必要性

　　隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，許多與地方居民直接相關(guān)的公益、公用事業(yè)不斷發(fā)展，地方政府支出規(guī)模隨之?dāng)U大，同時(shí)還面臨一些臨時(shí)性的巨額支出，這些支出規(guī)�？赡艹�過該年度正常的財(cái)政收入規(guī)模，在這種情況下，舉債就成為地方政府籌措建設(shè)資金以緩解財(cái)政資金供需矛盾的有效方式。世界上大部分國(guó)家都允許地方政府發(fā)行公債，但我國(guó)卻在《中華人民共和國(guó)預(yù)算法》第28條明文規(guī)定：“除法律和國(guó)務(wù)院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券”，這種規(guī)定已和當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀實(shí)際不符，在一定程度上制約了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)體制改革的深化，允許地方政府發(fā)行債券，開放地方債券市場(chǎng)已經(jīng)是形勢(shì)所迫、大勢(shì)所趨。

　　第一，開放地方政府債券融資是實(shí)現(xiàn)地方政府職能、落實(shí)地方政府應(yīng)有財(cái)權(quán)的需要。地方政府是地方性公共產(chǎn)品的主要供給者，需要有與其相應(yīng)的融資渠道。地方性公共產(chǎn)品包括了地方教育、交通、供水、排污、消防、公安、公共建筑等，它們除具有公共產(chǎn)品的一般屬性外，還有一個(gè)突出的特點(diǎn)就是受益的區(qū)域性或空間性�；�于此，從體現(xiàn)居民偏好和效率程度的角度，這種公共產(chǎn)品應(yīng)該由地方政府提供，而當(dāng)?shù)胤秸�府在常�?guī)的非舉債條件下難以經(jīng)過努力解決自身的財(cái)力問題時(shí)，就應(yīng)通過適當(dāng)規(guī)模的舉債籌集必要的資金，而在劃分政府間事權(quán)的基礎(chǔ)上，賦予地方政府包括舉債在內(nèi)的應(yīng)有財(cái)權(quán)，實(shí)現(xiàn)真正意義上的“一級(jí)政府，一級(jí)財(cái)權(quán)”，也是進(jìn)一步深化財(cái)政體制改革的重要步驟。

　　第二，有利于全面清除地方政府現(xiàn)行投融資弊端，化解財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)。目前地方政府普遍采取“多元化融資、多頭借款”的辦法籌集地方基礎(chǔ)設(shè)施、公用事業(yè)建設(shè)資金，資金來源及融資方式多樣化、融資主體多元化，無疑加快了地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)步伐，然而，融資方面仍存在幾個(gè)問題：一是缺乏直接融資手段，過度依賴借款，融資結(jié)構(gòu)失衡，融資風(fēng)險(xiǎn)加大；二是地方政府融資管理體制分散，缺少相應(yīng)的償還機(jī)制和決策失誤的責(zé)任機(jī)制，存在明顯的追逐政績(jī)的短期行為和地方政府債務(wù)危機(jī)積聚隱患；三是地方政府融資的運(yùn)作缺乏規(guī)范管理，融資總量難以規(guī)劃和把握。地方政府表面上“無債一身輕”，但地方公用事業(yè)和基礎(chǔ)建設(shè)資金嚴(yán)重不足，結(jié)果是很多地方政府自覺或不自覺地采取了變相發(fā)債形式，由于缺乏規(guī)范管理，形成金融市場(chǎng)上無序、失控的局面，債務(wù)危機(jī)潛在因素日趨嚴(yán)重。依法發(fā)行地方政府債券，以規(guī)范的地方政府公債制度取代目前五花八門、多頭管理、無序失控的“暗中舉債”，逼迫地方政府考慮發(fā)債成本以及償債風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)債權(quán)硬約束，還可以有效降解中央債務(wù)依存度，對(duì)各級(jí)地方政府非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分散組合，以非相關(guān)性或弱相關(guān)性使不同地區(qū)間風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)彌合，最終防范和化解財(cái)政和金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　第三，開放地方債券市場(chǎng)有利于完善我國(guó)金融市場(chǎng)特別是債券市場(chǎng)。在我國(guó)的債券市場(chǎng)上，有國(guó)債、企業(yè)債券和金融債券，唯獨(dú)地方債券還是一片空白。而開放地方債券融資，完善債券市場(chǎng)，首先，有利于拓寬居民投資渠道，保護(hù)中小投資者利益。根據(jù)2003年6月末人民銀行統(tǒng)計(jì)，我國(guó)居民儲(chǔ)蓄存款余額已達(dá)10.52萬億元，在儲(chǔ)蓄持續(xù)增長(zhǎng)的同時(shí)，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)卻從1994年開始出現(xiàn)巨額存差，截至2003年6月末，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)（含外資機(jī)構(gòu)）本外幣各項(xiàng)存款余額為20.68萬億元，貸款余額為15.89萬億元，存貸差累計(jì)已超過4.79萬億元，而中國(guó)新興加轉(zhuǎn)軌的證券市場(chǎng)仍然只稱得上是剛剛起步，投機(jī)氣氛濃厚，居民收入即使有了大幅度提高，也只是以儲(chǔ)蓄形式滯留下來，這些恰好說明我國(guó)市場(chǎng)資源配置效率不高，投資渠道不暢，在儲(chǔ)蓄和股市之間缺乏合適的固定收益投資品種———收益比儲(chǔ)蓄高而風(fēng)險(xiǎn)又比股市小的地方政府債券。其次，有利于豐富央行公開市場(chǎng)操作的債券品種，實(shí)現(xiàn)貨幣政策和財(cái)政政策的對(duì)接。2003年4月央行正式將發(fā)行央行票據(jù)制度化，發(fā)行央行票據(jù)的初衷正在于公開市場(chǎng)操作中持有現(xiàn)券存量不足和對(duì)沖手段匱乏，如果在國(guó)債、金融債外，再加上地方政府債券這一創(chuàng)新品種，可從一定程度上緩解這一問題。最后可以保障社保基金的投資安全，降低風(fēng)險(xiǎn)。社會(huì)保障制度被譽(yù)為構(gòu)筑國(guó)家經(jīng)濟(jì)社會(huì)安全體系的基石，社保基金投入股市，風(fēng)險(xiǎn)畢竟太大，因此社�；�金實(shí)現(xiàn)保值、增值的重要基礎(chǔ)是有一個(gè)完善的、品種豐富的債券市場(chǎng)，而這一債券市場(chǎng)是不能缺失地方政府債券的。

　　二、開放地方債券市場(chǎng)的可行性

　　首先，我國(guó)開放地方債券市場(chǎng)有豐富的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)可資借鑒：在一些經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家，如美國(guó)地方債券（美國(guó)稱市政債券，由州和地方政府及其下設(shè)機(jī)構(gòu)和特別行政區(qū)發(fā)行）市場(chǎng)十分發(fā)達(dá)，已經(jīng)成為債券市場(chǎng)的一個(gè)重要組成部分，無論是理論還是實(shí)踐方面都已相當(dāng)成型，是我們發(fā)展地方債券市場(chǎng)的一筆可資借鑒的寶貴財(cái)富。

　　其次，從市場(chǎng)需求來看，無論是個(gè)人投資者還是機(jī)構(gòu)投資者，對(duì)于地方債券都有巨大的投資需求和承受能力。我國(guó)居民的高儲(chǔ)蓄存款率自不待而言，而我國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者在最近一些年發(fā)展也很快，證券投資基金、保險(xiǎn)基金、社會(huì)保障基金、商業(yè)銀行等對(duì)于地方債券也都有著巨大的投資需求和承受能力，希望資本市場(chǎng)能提供更多投資品種，既可以分散其投資風(fēng)險(xiǎn)，又為得到穩(wěn)定的投資回報(bào)創(chuàng)造更多的機(jī)會(huì)。

　　再次，我國(guó)資本市場(chǎng)已相對(duì)規(guī)范并逐步趨于成熟，為開放地方政府債券市場(chǎng)提供了技術(shù)和監(jiān)管上的保證。一是在發(fā)行技術(shù)方面，我國(guó)已有多年發(fā)行國(guó)債、企業(yè)債、金融債的經(jīng)驗(yàn)，特別是近20年的國(guó)債發(fā)行實(shí)踐使我國(guó)在債券的發(fā)行方式、品種結(jié)構(gòu)、期限結(jié)構(gòu)、利率結(jié)構(gòu)等方面都積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)也培養(yǎng)了一批精通債券發(fā)行和流通的中介機(jī)構(gòu)和專業(yè)人才，這些都為地方債券的順利發(fā)行提供了技術(shù)上的支持和保證；二是，我國(guó)現(xiàn)有的證券交易網(wǎng)絡(luò)包括上海、深圳兩個(gè)交易所，銀行間債券交易市場(chǎng)以及即將發(fā)展起來的場(chǎng)外交易市場(chǎng)（如柜臺(tái)交易市場(chǎng)）等和交易規(guī)則都為地方債券的交易，為提高地方債券的流動(dòng)性創(chuàng)造了最基本的條件；三是，債券市場(chǎng)的監(jiān)管和法制建設(shè)逐步完善。先后頒布了《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》、《中華人民共和國(guó)國(guó)庫(kù)券條例》、《禁止證券欺詐行為暫行條例》、《中華人民共和國(guó)國(guó)債一級(jí)自營(yíng)商管理辦法》、《證券法》等法律和法規(guī)，初步形成較合理的債券市場(chǎng)監(jiān)管制度與法律體系。

　　最后，盡管我國(guó)沒有公開的地方債券市場(chǎng)，但是卻有了一些這方面的實(shí)踐作為經(jīng)驗(yàn)積累：一是中央財(cái)政發(fā)行國(guó)債再轉(zhuǎn)貸給地方，用于地方項(xiàng)目建設(shè)，如1998年中央財(cái)政發(fā)行的1000億元專項(xiàng)國(guó)債資金中有500億元轉(zhuǎn)貸給地方，期限3至5年，利率4-5%；1999年中央財(cái)政又安排300億元轉(zhuǎn)貸給地方，其實(shí)這也就是中央政府將發(fā)行債券的收入無償給地方使用。二是目前大量存在的根據(jù)國(guó)家統(tǒng)一安排由地方政府舉借的大量外債，包括直接承借和擔(dān)保的債務(wù)。三是盡管在法律上不允許地方政府發(fā)債，但客觀上已經(jīng)形成了地方政府融資體系，并且產(chǎn)生了變相的甚至是隱蔽的地方政府債務(wù)融資行為，如地方政府以各種名義、各種名目成立公司、建立基金甚至采取行政攤派的方式籌集資金等。四是在各級(jí)地方財(cái)政吃緊、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金非常短缺的情況下，為避開《預(yù)算法》的限制，有的地方出現(xiàn)了由一些同政府有密切聯(lián)系或本身就是政府下屬部門發(fā)行債券用于市政建設(shè)的做法（類似于美國(guó)市政債券中的收入債券），這種債券以項(xiàng)目產(chǎn)生的收益作為還款資金，形式上是一種企業(yè)債券，實(shí)質(zhì)上是一種準(zhǔn)地方債券。如1999年2月，上海市城市建設(shè)投資開發(fā)總公司發(fā)行5億元浦東建設(shè)債券，用于上海地鐵2號(hào)線一期工程建設(shè)；1999年4月，濟(jì)南市自來水公司發(fā)行15億元的供水建設(shè)債券，為城市供水調(diào)蓄水庫(kù)工程債券。這些公司債券從資金用途上看是完全的地方政府債券，但目前仍列為企業(yè)債券，在每年的企業(yè)債券額度上發(fā)行這也是我國(guó)當(dāng)前法律、經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的特定產(chǎn)物。

　　三、開放地方債券市場(chǎng)過程中應(yīng)注意解決的幾個(gè)問題

　　第一，創(chuàng)造良好的法律和制度環(huán)境。首先要制定《公債法》和《地方公債法》，同時(shí)對(duì)現(xiàn)行的《預(yù)算法》進(jìn)行適當(dāng)修改。在試點(diǎn)推廣階段到來前，在法律層面上，對(duì)地方公債的發(fā)債主體資格、每年的發(fā)債申請(qǐng)、審批、發(fā)債方式、地方公債的適用范圍以及償債機(jī)制建立等做出嚴(yán)格規(guī)定。如果修改法律的時(shí)機(jī)還不成熟，可以考慮先由國(guó)務(wù)院作出一個(gè)特別規(guī)定，為符合條件的地方政府發(fā)行地方債券提供法律依據(jù)。此外，還要給予地方公債必要的政策扶植，根據(jù)國(guó)外地方政府債券管理經(jīng)驗(yàn)和通行的做法，由于地方公債相對(duì)于中央國(guó)債來說資信度上的差距，為有利于地方公債的發(fā)行和推銷，一般要從債券利率政策以及稅收政策等方面給地方公債提供優(yōu)惠和照顧。

　　第二、妥善設(shè)計(jì)地方債券融資方案并循序漸進(jìn)，逐步推開。在發(fā)行主體的選優(yōu)上，由于中國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡，因此并非所有地方政府均有能力發(fā)行市政債券，為此建議先在一些經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)較好、市場(chǎng)較為發(fā)達(dá)、城市規(guī)模較大的發(fā)達(dá)地區(qū)、沿海開放城市選擇進(jìn)行試點(diǎn)，成功后采用嚴(yán)格的審核制對(duì)發(fā)行主體進(jìn)行篩選后逐步推廣，如幾年來財(cái)政收支狀況較好、群眾富裕程度較高、城市化進(jìn)程處于攻堅(jiān)階段、還貸確有保障等地區(qū)，當(dāng)然，具體操作中要注意適當(dāng)兼顧中西部地區(qū)。在發(fā)行方式上，可以先由中央政府代替地方政府發(fā)行債券（由地方政府負(fù)責(zé)還本付息），待各方面條件成熟時(shí)再由地方政府自行發(fā)債，或者兩種方式并行，就地方政府自行發(fā)債的具體方式而言，由于地方政府發(fā)行公債的數(shù)量不像中央政府發(fā)行國(guó)債那樣巨大，因此可以靈活的采用定向發(fā)行、采購(gòu)包銷、招標(biāo)發(fā)行等方式，在發(fā)行成本和融資量之間權(quán)衡取舍。在地方公債期限的選擇，應(yīng)全面地考慮各種因素，如地方政府使用債務(wù)資金所需要的時(shí)間、投資者對(duì)于債券期限的偏好、降低舉債者債務(wù)負(fù)擔(dān)所要求的債券期限結(jié)構(gòu)等等，其中地方政府使用債務(wù)資金的需要是一個(gè)關(guān)鍵因素，在此基礎(chǔ)上，再根據(jù)投資者偏好、舉債者籌資成本等情況給予適當(dāng)調(diào)整，此外其償還期還應(yīng)與地方經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)趨勢(shì)相適應(yīng)，使償債期與經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期、繁榮時(shí)期相吻合，與公債投資項(xiàng)目的收益期相吻合，這樣有利于償還債務(wù)。在地方公債的利率設(shè)計(jì)方面應(yīng)主要考慮以下因素：一是市場(chǎng)利率，二是同期國(guó)債利率，三是銀行存款利率，四是地方財(cái)政的寬裕程度，五是公債投資項(xiàng)目的收益情況。同時(shí)還要考慮地方政府財(cái)政收支狀況對(duì)公債利率的重要影響，如果地方財(cái)政一直處于拮據(jù)狀態(tài)，則利率不應(yīng)定得太高；相反，地方財(cái)政只是由于自然災(zāi)害等原因而處于暫時(shí)性的困難中，則可以將利率定得偏高點(diǎn)，理想的目標(biāo)是使地方債的利率與市場(chǎng)利率相一致。

　　第三、建立和完善地方債券管理體制。建議由國(guó)務(wù)院計(jì)劃部門和財(cái)政部門共同負(fù)責(zé)我國(guó)地方債券市場(chǎng)的管理，并在分工的基礎(chǔ)上相互協(xié)調(diào)，保證我國(guó)地方債券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。計(jì)劃部門主要是根據(jù)我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展計(jì)劃和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的要求，把握資金的使用方向。參照國(guó)外地方政府債券的管理經(jīng)驗(yàn)和通行的做法以及考慮到我國(guó)的實(shí)際，地方公債的投向應(yīng)以地方基礎(chǔ)設(shè)施、公用事業(yè)建設(shè)項(xiàng)目為主，并保證急于發(fā)展的項(xiàng)目能夠優(yōu)先獲得資金，具體范圍包括：城市道路、新區(qū)開發(fā)和舊城改造、上下水管網(wǎng)、煤氣、文化教育和醫(yī)療保健設(shè)施、環(huán)境保護(hù)設(shè)施等，而不能用于競(jìng)爭(zhēng)性經(jīng)濟(jì)建設(shè)項(xiàng)目的支出，為此地方政府必須退出競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域投資，回到自己的位置，把自己份內(nèi)的事做好防止缺位和越位，另外地方發(fā)債不能以借新債還舊債，當(dāng)年債務(wù)收入只能用于新的建設(shè)需要。財(cái)政部門則主要是根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的具體要求，確定地方債券發(fā)行的總規(guī)模。合理確定地方公債的規(guī)模應(yīng)有兩個(gè)依據(jù)：一是地方政府支出規(guī)模占地方GDP的比重，地方政府的合理公共支出界限減去地方政府籌集收入（稅收、必要的基金和費(fèi)收入）后，其余的就是應(yīng)該以地方公債籌得的資金，也即地方公債的規(guī)模；二是地方政府的償債能力及經(jīng)濟(jì)波動(dòng)等動(dòng)態(tài)情況。地方公債與地方財(cái)源和財(cái)政收支規(guī)模應(yīng)有恰當(dāng)?shù)呐浔�，地方公債�?guī)模過大會(huì)超過地方政府將來用稅收籌集資金償還債務(wù)的能力，會(huì)陷地方政府于債務(wù)困境，甚至導(dǎo)致地方政府破產(chǎn)。因此，在決定舉借地方公債時(shí)，地方公債的發(fā)行規(guī)模應(yīng)根據(jù)地方情況，由地方政府制定，中央財(cái)政部門協(xié)調(diào)、審批，以確保地方公債的適度和安全。

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