注會《財務成本管理》第二階段：經(jīng)典例題解析

　　內(nèi)容提示：

　　例題1、例題2、例題3、例題4、例題5、例題6

　　例題1：某公司擬與外商合作生產(chǎn)國際著名品牌的服裝，通過調(diào)查研究提出以下方案：

　　（1）設備投資：設備買價400萬元，預計可使用10年，報廢時無殘值收入；按稅法要求該類設備折舊年限為8年，使用直線法折舊，殘值率為10％，計劃在2004年5月1日購進并立即投入使用；

　?。?） 廠房裝修：裝修費用預計10萬元，在2004年5月1日裝修完工時支付，預計在5年后還要進行一次同樣的裝修。

　?。?）購買該品牌的商標使用權10年，一次性支付使用費100萬元，按照直線法攤銷。

　?。?）占用一套即將出售的舊廠房，稅法賬面價值為100萬元，目前變現(xiàn)價值為20萬元，按照稅法規(guī)定，該廠房還可以使用5年，稅法預計殘值為5萬元，按照直線法計提折舊，企業(yè)預計該廠房還可以使用10年，10年后的殘值變現(xiàn)收入為1萬元；

　?。?）收入和成本預計：預計每年收入300萬元；每年付現(xiàn)成本為200萬元。該項目的上馬會導致該企業(yè)其他同類產(chǎn)品的收益減少10萬元，如果該公司不投資該項目，外商會立即與其他企業(yè)合作；

　?。?）營運資金：投產(chǎn)時墊支50萬元。

　?。?）所得稅率為40％。

　?。?）預計新項目投資的資本結構為資產(chǎn)負債率40％，負債的資本成本為3.5％；

　?。?）公司過去沒有投產(chǎn)過類似項目，但新項目與一家上市公司的經(jīng)營項目類似，該上市公司的β權益為0.95，其資產(chǎn)負債率為60％。

　　（10）目前證券市場的無風險收益率為2.5％，證券市場的平均收益率為7.5％。

　　要求：

　?。?）計算項目各年度現(xiàn)金流量；

　?。?）計算新項目籌資的加權平均資本成本；

　?。?）用凈現(xiàn)值法評價該企業(yè)應否投資此項目。

　　【答案】

　?。?）①項目第0年的現(xiàn)金流出量

　?。皆O備買價＋支付的裝修費＋購買商標使用權支出＋墊支的營運資金＋廠房變現(xiàn)價值＋廠房變現(xiàn)損失抵稅

　?。?00＋10＋100＋50＋20＋（100-20）×40％＝612（萬元）

　　項目第0年的現(xiàn)金凈流量＝-612（萬元）

　　【解析】因為如果企業(yè)出售該舊廠房將獲得變現(xiàn)收入并且變現(xiàn)損失可以抵減所得稅，所以，舊廠房的變現(xiàn)價值以及變現(xiàn)損失抵稅是該項目的機會成本，應該計入項目的現(xiàn)金流量。

　?、诘?～5年每年折舊額＝400×（1-10％）/8＋（100-5）/5＝64（萬元）

　　第6～8年每年折舊額＝400×（1-10％）/8＝45（萬元）

　　第1～10年每年的攤銷額＝10/5＋100/10＝12（萬元）

　　第1～4年每年的現(xiàn)金凈流量

　　＝300×（1-40％）-200×（1-40％）＋64×40％＋12×40％

　?。?0.4（萬元）

　　第5年現(xiàn)金凈流量＝90.4-10＝80.4（萬元）

　　第6～8年每年的現(xiàn)金凈流量

　　＝300×（1-40％）-200×（1-40％）＋45×40％＋12×40％

　?。?2.8（萬元）

　　第9年的現(xiàn)金凈流量

　?。?00×（1-40％）-200×（1-40％）＋12×40％

　?。?4.8（萬元）

　　【解析】雖然該項目的上馬會導致該企業(yè)其他同類產(chǎn)品的收益減少10萬元，但是，如果該公司不投資該項目，外商會立即與其他企業(yè)合作，即也會導致該企業(yè)其他同類產(chǎn)品的收益減少10萬元。所以，本題中不應該把“該項目的上馬會導致該企業(yè)其他同類產(chǎn)品的收益減少10萬元”計入現(xiàn)金流量。

　?、垌椖拷Y束時的回收額＝50＋1＝51（萬元）

　　項目結束時固定資產(chǎn)報廢損失＝（400×10％-0）＋（5-1）＝44（萬元）

　　項目結束時固定資產(chǎn)報廢損失抵稅＝44×40％＝17.6（萬元）

　　第10年的現(xiàn)金凈流量

　　＝300×（1-40％）-200×（1-40％）＋12×40％＋51＋17.6

　?。?33.4（萬元）

　?。?）根據(jù)資產(chǎn)負債率＝60％可知：負債/權益＝60％/（1-60％）＝1.5

　　可比上市公司的β資產(chǎn)＝β權益/［1＋（1-所得稅率）×負債/權益］＝0.95/1.9＝0.5

　　根據(jù)資產(chǎn)負債率＝40％可知：負債/權益＝40％/（1-40％）＝2/3

　　甲公司新項目的β權益＝β資產(chǎn)×［1＋（1-所得稅率）×負債/權益］＝0.5×1.4＝0.7

　　權益資本成本＝2.5％＋0.7×（7.5％-2.5％）＝6％

　　加權平均資本成本＝3.5％×40％＋6％×60％＝5％

　?。?）凈現(xiàn)值

　　＝90.4×（P/A，5％，4）＋80.4×（P/S，5％，5）＋82.8×（P/A，5％，3）×（P/S，5％，5）＋64.8×（P/S，5％，9）＋133.4×（P/S，5％，10）-612

　?。?0.4×3.5460＋80.4×0.7835＋82.8×2.7232×0.7835＋64.8×0.6446＋133.4×0.6139-612

　?。?1.88（萬元）

　　因為凈現(xiàn)值大于0，所以該項目可行。

　　【點評】本題的綜合性較強，主要圍繞“估計現(xiàn)金流量應該注意的問題”編寫的，做題時要靈活理解教材中的內(nèi)容。

　　例題2：某上市公司本年度的凈收益為20000萬元，每股支付股利2元。預計該公司未來三年進入成長期，凈收益第1年增長14％，第2年增長14％，第3年增長8％，第4年及以后將保持其凈收益水平。

　　該公司一直采用固定股利支付率政策，并打算今后繼續(xù)實行該政策。該公司沒有增發(fā)普通股和發(fā)行優(yōu)先股的計劃。

　　要求：假設投資的必要報酬率為10％，計算股票的價值（精確到0.01元）。

　　【解答】

　　股票價值＝未來股利的現(xiàn)值之和，本題中第1年的每股股利＝2×（1＋14％）＝2.28（元），第2年的每股股利＝2.28×（1＋14％）＝2.60（元），第1年的每股股利＝2.60×（1＋8％）＝2.81（元）。根據(jù)題中條件“采用固定股利支付率政策”可知，本題中凈收益增長率＝每股股利增長率，由于第4年及以后將保持其凈收益水平，即凈收益不變，所以，第4年及以后各年的每股股利不變，均等于第3年的每股股利2.81元，即從第3年開始，各年的每股股利均為2.81元。由于期數(shù)無窮大，因此，可以套用零增長股票價值的公式計算第3年及以后各年股利現(xiàn)值之和＝2.81/10％，但是注意直接套用公式得出來的是第3年年初（第2年年末）的現(xiàn)值，因此需要再乘以（P/S，10％，2）折現(xiàn)到第一年初。然后再加上第1年、第2年股利的現(xiàn)值得出來的就是股票價值。即：

　　股票價值＝2.28×（P/S，10％，1）＋2.60×（P/S，10％，2）＋2.81/10％×（P/S，10％，2）

　?。?7.44（元）

　　【點評】本題容易出錯的地方有兩處：

　　（1）容易把“保持其凈收益水平”理解為保持凈收益增長率不變，結果把“2.81/10％”寫成“2.81/（10％－8％）；

　?。?）對于“2.81/10％×（P/S，10％，2）”中的“（P/S，10％，2）”不理解，直接原因是對于“2.81/10％”的含義不理解，誤認為“2.81/10％×（P/S，10％，2）”是計算第3年股利現(xiàn)值。

　　例題3：E公司的2001年度財務報表主要數(shù)據(jù)如下（單位：萬元）：

　　收入  1000

　　稅后利潤  100

　　股利  40

　　留存收益  60

　　負債  1000

　　股東權益（200萬股，每股面值1元）  1000

　　負債及所有者權益總計  2000

　　要求：請分別回答下列互不相關的問題：

　　（1）計算該公司的可持續(xù)增長率。

　?。?）假設該公司2002年度計劃銷售增長率是10％。公司擬通過提高銷售凈利率或提高資產(chǎn)負債率來解決資金不足問題。請分別計算銷售凈利率、資產(chǎn)負債率達到多少時可以滿足銷售增長所需資金。計算分析時假設除正在考察的財務比率之外其他財務比率不變，銷售不受市場限制，銷售凈利率涵蓋了負債的利息，并且公司不打算發(fā)行新的股份。

　　（3）如果公司計劃2002年銷售增長率為15％，它應當籌集多少股權資本？計算時假設不變的銷售凈利率可以涵蓋負債的利息，銷售不受市場限制，并且不打算改變當前的資本結構、收益留存率和經(jīng)營效率。

　?。?）假設公司為了擴大業(yè)務，需要增加資金200萬元。這些資金有兩種籌集方式：全部通過增加借款取得，或者全部通過增發(fā)股份取得。如果通過借款補充資金，由于資產(chǎn)負債率提高，新增借款的利息率為6.5％，而2001年負債的平均利息率是5％；如果通過增發(fā)股份補充資金，預計發(fā)行價格為10元/股。假設公司的所得稅率為20％，固定的成本和費用（包括管理費用和營業(yè)費用）可以維持在2001年125萬元/年的水平，變動成本率也可以維持2001年的水平，請計算兩種籌資方式的每股收益無差別點（銷售額）。

　　【答案】

　?。?）可持續(xù)增長率＝0.6×10％×2×0.5/（1－0.6×10％×2×0.5）＝0.06/0.94＝6.38％或者：

　　可持續(xù)增長率＝權益凈利率×收益留存率/（1-權益凈利率×收益留存率）＝（100/1000）×（60/100）/[1-（100/1000）×（60/100）]＝0.1×0.6/（1-0.1×0.6）＝6.38％

　　（2）

　?、偬岣咪N售凈利率：

　　需要總資產(chǎn)＝銷售收入/資產(chǎn)周轉率＝1100/0.5＝2200（萬元）

　　需要權益資金＝總資產(chǎn)/權益乘數(shù)＝2200/2＝1100（萬元）

　　需要留存收益＝期末權益-期初權益＝1100-1000＝100（萬元）

　　需要凈利潤＝留存收益/留存率＝100/0.6＝166.67（萬元）

　　銷售凈利率＝凈利/銷售額＝166.67/1100＝15.15％

　　②提高資產(chǎn)負債率：

　　凈利潤＝銷售額×銷售凈利率＝1100×10％＝110（萬元）

　　收益留存＝凈利潤×留存率＝110×0.6＝66（萬元）

　　所有者權益＝1000＋66＝1066（萬元）

　　總資產(chǎn)需要＝2000×（1＋10％）＝2200（萬元）

　　負債＝總資產(chǎn)-所有者權益＝2200-1066＝1134（萬元）

　　資產(chǎn)負債率＝負債/總資產(chǎn)＝1134/2200＝51.55％

　?。?）銷售增加15％，保持目前經(jīng)營效率和財務政策，需要籌集股權資本：

　　需要增加的資金數(shù)額＝銷售增加÷資產(chǎn)周轉率＝1000×15％÷0.5＝300（萬元）

　　需要權益資金＝資金需要/權益乘數(shù)＝300/2＝150（萬元）

　　留存收益提供權益資金＝凈利潤×留存率＝1150×10％×0.6＝69（萬元）

　　外部籌集權益資金＝150-69＝81（萬元）

　　（4）每股盈余無差別點

　　當前的稅前利潤＝凈利潤/（1-所得稅率）＝100/（1-20％）＝125（萬元）

　　當前利息＝負債×利率＝1000×5％＝50（萬元）

　　息稅前利潤＝稅前利潤＋利息＝125＋50＝175（萬元）

　　固定成本＝125（萬元）

　　變動成本率＝（銷售額-固定的成本和費用-息稅前利潤）/銷售額

　?。剑?000-125-175）/1000＝70％

　　需要增加的資金數(shù)額＝200（萬元）

　　增發(fā)股份＝需要增加資金/股價＝200/10＝20（萬股）

　　設每股盈余無差別點為S：根據(jù)計算公式可以得出S＝1060（萬元）

　　【點評】本題第（2）問中，計算銷售凈利率時，可以直接代入可持續(xù)增長率公式推算，結果是一樣的。

　　即根據(jù)計算公式解得：銷售凈利率＝15.15％。但是，計算資產(chǎn)負債率時，不能直接代入這個公式計算。對于這個問題解釋說明如下：

　　如果同時滿足可持續(xù)增長假設條件中的第1、3、5條，即“資本結構不變、不發(fā)售新股、資產(chǎn)周轉率不變”，則就可以按照可持續(xù)增長模型計算，原因是：

　?。?）根據(jù)“資本結構不變”可知計劃年度的“資產(chǎn)負債率”不變，

　　即計劃年度的“總資產(chǎn)增長率＝股東權益增長率”；

　?。?）根據(jù)“資產(chǎn)周轉率不變”可知計劃年度的“銷售增長率＝總資產(chǎn)增長率”

　　同時具備上述兩個條件時，計劃年度的“銷售增長率＝股東權益增長率”；

　　又因為，計劃年度的“可持續(xù)增長率”＝計劃年度的“股東權益增長率”

　　所以，計劃年度的“可持續(xù)增長率”＝計劃年度的“銷售增長率”。

　　在該題中，提高資產(chǎn)負債率時，顯然不符合第1條假設，所以，不能按照可持續(xù)增長模型計算。

　　例題4：上海東方公司是一家亞洲地區(qū)的玻璃套裝門分銷商，套裝門在香港生產(chǎn)然后運至上海。管理當局預計年度需求量為10000套。套裝門的購進單價為395元（包括運費，單位是人民幣，下同）。與定購和儲存這些套裝門相關資料如下：

　?。?）去年的訂單共22份，總處理成本13400元，其中固定成本10760元，預計未來成本性態(tài)不變。

　?。?）雖然對于香港源產(chǎn)地商品進入大陸已經(jīng)免除關稅，但是對于每一張訂單都要經(jīng)雙方海關的檢查，其費用為280元。

　?。?）套裝門從生產(chǎn)商運抵上海后，接受部門要進行檢查。為此雇傭一名檢驗人員，每月支付工資3000元，每個訂單的抽檢工作需要8小時，發(fā)生的變動費用每小時2.5元。

　?。?）公司租借倉庫來存儲套裝門，估計成本為每年2500元，另外加上每套門4元。

　?。?）在儲存過程中會出現(xiàn)破損，估計破損成本平均每套門28.5元。

　?。?）占用資金利息等其他儲存成本每套門20元。

　?。?）從發(fā)出訂單到貨物運到上海需要6個工作日。

　?。?）為防止供貨中斷，東方公司設置了100套的保險儲備。

　?。?）東方公司每年經(jīng)營50周，每周營業(yè)6天。

　　要求：

　?。?）計算經(jīng)濟批量模型公式中“訂貨成本”；

　?。?）計算經(jīng)濟批量模型公式中“儲存成本”；

　　（3）計算經(jīng)濟訂貨批量；

　?。?）計算每年與批量相關的存貨總成本；

　?。?）計算再訂貨點；

　　（6）計算每年與儲備存貨相關的總成本。

　　【答案】

　　（1）訂貨成本＝（13400－10760）/22＋280＋8×2.5＝420（元）

　?。?）儲存成本＝4＋28.5＋20＝52.50（元）

　?。?）經(jīng)濟訂貨批量Q＝（2×10000×420/52.50）1/2＝400（套）

　?。?）每年相關總成本TC（Q）＝ ＝21000（元）

　　（5）再訂貨點R＝L×D＋B＝6×10000/（50×6）＋100＝300（套）

　　（6）考慮保險儲存的相關總成本

　?。?95×10000＋（420×10000/400＋10760＋3000×12）＋（52.50×400/2＋52.50×100＋2500）＝4025510（元）

　　或＝395×10000＋21000＋10760＋3000×12＋52.50×100＋2500＝4025510（元）

　　【解析】對于“經(jīng)濟批量模型公式中的訂貨成本和儲存成本”要結合公式理解，根據(jù)公式可知，指的是每次訂貨成本（K）和單位變動儲存成本（Kc），做題時要仔細審題。

　　另外“與儲備存貨相關的總成本”包括取得成本、儲存成本和缺貨成本，具體地說，包括：購置成本、固定訂貨成本、變動訂貨成本、固定儲存成本、變動儲存成本和缺貨成本（本題為零）。另外，由于保險儲備也有儲存成本，所以，計算時不能遺漏。

　　例題5：ABC公司正在考慮改變它的資本結構，有關資料如下：

　?。?）公司目前債務的賬面價值1000萬元，利息率為5％，債務的市場價值與賬面價值相同；普通股4000萬股，每股價格1元，所有者權益賬面金額4000萬元（與市價相同）；每年的息稅前利潤為500萬元。該公司的所得稅率為15％。

　　（2）公司將保持現(xiàn)有的資產(chǎn)規(guī)模和資產(chǎn)息稅前利潤率，每年將全部稅后凈利分派給股東，因此預計未來增長率為零。

　?。?）為了提高企業(yè)價值，該公司擬改變資本結構，舉借新的債務，替換舊的債務并回購部分普通股?？晒┻x擇的資本結構調(diào)整方案有兩個：

　?、倥e借新債務的總額為2000萬元，預計利息率為6％；

　　②舉借新債務的總額為3000萬元，預計利息率7％。

　?。?）假設當前資本市場上無風險利率為4％，市場風險溢價為5％。

　　要求：

　?。?）計算該公司目前的權益成本和β系數(shù)（計算結果均保留小數(shù)點后4位）。

　?。?）計算該公司無負債的β系數(shù)和無負債的權益成本（提示：根據(jù)賬面價值的權重調(diào)整β系數(shù)，下同）。

　?。?）計算兩種資本結構調(diào)整方案的權益β系數(shù)、權益成本和實體價值（實體價值計算結果保留整數(shù)，以萬元為單位）。

　?。?）判斷企業(yè)應否調(diào)整資本結構并說明依據(jù)，如果需要調(diào)整應選擇哪一個方案？

　　【答案】

　?。?）該公司目前的權益資本成本和β系數(shù)：

　　由于凈利潤全部發(fā)放股利，所以：現(xiàn)金股利＝凈利潤＝（500－1000×5％）×（1－15％）＝382.5（萬元）

　　每股股利＝382.5/4000＝0.0956（元/股）

　　由于股利增長率為0，所以，權益資本成本＝D/PO×100％＝（382.5/4000）/1×100％＝9.5625％

　　又有：9.5625％＝4％＋β權益×5％

　　則β權益＝1.1125

　?。?）無負債的β系數(shù)和無負債的權益成本

　　無負債的β系數(shù)β資產(chǎn)＝β權益÷[（1＋產(chǎn)權比率×（1－所得稅率）]＝1.1125÷[1＋1/4×（1－15％）]＝1.1125÷1.2125＝0.92

　　無負債的權益成本＝4％＋5％×0.92＝8.60％

　?。?）兩種資本結構調(diào)整方案的權益β系數(shù)、權益成本和實體價值：

　?、倥e借新債務2000萬元，使得資本結構變?yōu)椋簜鶆?000萬元，利息率為6％；權益資本3000萬元。

　　β權益＝β資產(chǎn)×[（1＋負債/權益×（1－所得稅率）]＝0.92×[1＋2/3×（1－15％）]＝1.44

　　權益資本成本＝4％＋5％×1.44＝11.20％

　　股權價值＝D/RS＝（500－2000×6％）×（1－15％）/11.20％＝323/11.20％＝2884（萬元）

　　債務價值＝2000萬元

　　公司實體價值＝2884＋2000＝4884（萬元）

　?、谂e借新債務3000萬元，使得資本結構變?yōu)椋簜鶆?000萬元，利息率為7％；權益資本2000萬元。

　　β權益＝β資產(chǎn)×[（1＋負債/權益×（1－所得稅率）]＝0.92×[1＋3/2×（1－15％）]＝2.09

　　權益資本成本＝4％＋5％×2.09＝14.45％

　　股權價值＝D/RS＝（500－3000×7％）×（1－15％）/14.45％＝246.5/14.45％＝1706（萬元）

　　債務價值＝3000萬元

　　公司實體價值＝1706＋3000＝4706（萬元）

　?。?）目前的股權價值為4000萬元，債務價值為1000萬元，即公司實體價值＝5000萬元，而改變資本結構后公司實體價值均降低了，所以公司不應調(diào)整資本結構。

　　例題6：A公司是一個規(guī)模較大的國外上市公司，目前處于穩(wěn)定增長狀態(tài)。2006年每股凈利潤為10元，每股資本支出為60元，每股折舊費為52元，每股經(jīng)營營運資本比上年增加額為2元，負債率為40％。根據(jù)全球經(jīng)濟預測，長期增長率為5％。預計該公司的長期增長率與宏觀經(jīng)濟相同，資本結構保持不變，凈利潤、資本支出、折舊費和經(jīng)營營運資本增加的銷售百分比保持不變，普通股股數(shù)不變。據(jù)估計，該企業(yè)的股權資本成本為10％。

　　要求：

　　（1）計算該企業(yè)2006年每股本期凈投資、每股股權本期凈投資、每股股權現(xiàn)金流量和每股股權價值；

　　（2）如果每股股權現(xiàn)金流量估計增長率為6％，假設每股股權價值不變，其他條件也不變，計算2006年每股股權現(xiàn)金流量、每股股權本期凈投資和每股本期凈投資。（計算結果保留兩位小數(shù)）

　　【答案】

　?。?）①2006年每股本期凈投資

　　＝2006年每股經(jīng)營營運資本增加＋2006年每股資本支出－2006年每股折舊與攤銷

　?。?＋60－52＝10（元/股）

　?、诟鶕?jù)“目前處于穩(wěn)定增長狀態(tài)”可知，2006年資本結構沒有發(fā)生變化

　　所以，2006年股權本期凈投資＝2006年本期凈投資×（1－負債率）

　?。?0×（1－40％）＝6（元/股）

　　③2006年每股股權現(xiàn)金流量＝2006年每股凈利潤-2006年每股股權本期凈投資＝10-6＝4（元/股）

　?、芨鶕?jù)預計資本支出、折舊費和經(jīng)營營運資本增加的銷售百分比保持不變，以及“本期凈投資＝經(jīng)營營運資本增加＋資本支出－折舊與攤銷”可知：預計本期凈投資增長率＝預計銷售增長率

　　由于負債率不變，所以，預計股權本期凈投資增長率＝預計本期凈投資增長率＝預計銷售增長率

　　根據(jù)“預計凈利潤的銷售百分比保持不變”可知：預計凈利潤增長率＝預計銷售增長率

　　根據(jù)“股權現(xiàn)金流量＝凈利潤－股權本期凈投資”可知：預計股權現(xiàn)金流量增長率＝預計凈利潤增長率－預計股權本期凈投資增長率＝預計銷售增長率

　　因為普通股股數(shù)不變，所以，預計每股股權現(xiàn)金流量增長率＝預計股權現(xiàn)金流量增長率＝預計銷售增長率

　　由于預計該公司的長期增長率與宏觀經(jīng)濟相同，而根據(jù)全球經(jīng)濟預測，長期增長率為5％（即宏觀經(jīng)濟增長率為5％），所以，該公司預計銷售增長率＝5％

　　因此，預計每股股權現(xiàn)金流量增長率＝5％

　　每股股權價值＝4×（1＋5％）/（10％-5％）＝84（元/股）

　?。?）根據(jù)，每股股權現(xiàn)金流量×（1＋6％）/（10％-6％）＝84

　　可知，每股股權現(xiàn)金流量＝3.17（元/股）

　　因此，每股股權本期凈投資＝每股凈利潤－每股股權現(xiàn)金流量＝10-3.17＝6.83（元/股）

　　每股本期凈投資＝6.83/（1－40％）＝11.38（元/股）