在解釋真實(shí)世界的財(cái)務(wù)問(wèn)題時(shí)，您是否也經(jīng)常面臨“并非合理有效”的尷尬局面？

　　主流財(cái)務(wù)理論在數(shù)理化、模型化的發(fā)展過(guò)程中，忽略了對(duì)財(cái)務(wù)問(wèn)題進(jìn)行心理的、歷史的、社會(huì)的、文化的深刻理解。而在具體的財(cái)務(wù)實(shí)踐中，人們又不可避免地會(huì)受到這些因素的深刻影響，也正是這種影響，導(dǎo)致了人們?cè)趶氖仑?cái)務(wù)活動(dòng)時(shí)的典型差異性。

　　在這種境況下，研究和探索心理和行為因素到底如何影響人類的財(cái)務(wù)行為，以便更好地解釋和預(yù)測(cè)人們所從事的財(cái)務(wù)決策行為，填補(bǔ)主流財(cái)務(wù)理論在解釋真實(shí)世界財(cái)務(wù)問(wèn)題時(shí)所形成的“空隙”，就顯得必要且重要，由此產(chǎn)生了一種新的財(cái)務(wù)思想—行為財(cái)務(wù)（Behavioral Finance）。

　　敏于知

　　雖說(shuō)財(cái)務(wù)管理實(shí)踐催生了行為財(cái)務(wù)思想，但其理論淵源還要得益于行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的產(chǎn)生與發(fā)展，如行為經(jīng)濟(jì)學(xué)所提出的“現(xiàn)實(shí)人假設(shè)”、“心理賬戶”、“前景理論”等。在此基礎(chǔ)上，行為財(cái)務(wù)以發(fā)展的視角從深化和拓展兩個(gè)方面觀察和研究公司財(cái)務(wù)行為及其后果，形成“行為—本金—價(jià)值”互動(dòng)思想。它特別強(qiáng)調(diào)從財(cái)務(wù)行為的發(fā)生、變化等內(nèi)在心理機(jī)制以及心理活動(dòng)特點(diǎn)和規(guī)律入手，探索財(cái)務(wù)行為與其他經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象之間的必然聯(lián)系，從而揭示財(cái)務(wù)本質(zhì)。

　　行為財(cái)務(wù)的核心是財(cái)務(wù)主體的價(jià)值觀念及其影響因素，而價(jià)值觀念又必然會(huì)對(duì)財(cái)務(wù)信息的處理流程和管理產(chǎn)生影響，包括對(duì)人們的動(dòng)機(jī)形成、生產(chǎn)水平、決策行為、利益分配的影響。為此，行為財(cái)務(wù)理論更加側(cè)重于，幫助人們認(rèn)識(shí)和了解在財(cái)務(wù)決策過(guò)程中存在的心理缺陷或心理影響因子，以便意識(shí)到參與財(cái)務(wù)決策的博弈各方，存在的心理活動(dòng)變化及其對(duì)決策結(jié)果會(huì)產(chǎn)生的一定影響和作用。

　　啟于行

　　行為財(cái)務(wù)以人類行為的有限理性為基礎(chǔ)，解釋經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中與理性選擇相悖的財(cái)務(wù)實(shí)踐，是在接受主流財(cái)務(wù)理論關(guān)于人類行為具有“效用最大化”取向的前提下，以“現(xiàn)實(shí)人假設(shè)”為依據(jù)，所進(jìn)行的理論修正和補(bǔ)充，豐富其分析問(wèn)題的視角，解釋異常財(cái)務(wù)行為或財(cái)務(wù)現(xiàn)象。

　　第一，對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)行為實(shí)踐的啟示

　　大多對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)行為的研究，主要是依據(jù)有效市場(chǎng)假說(shuō)為基礎(chǔ)的財(cái)務(wù)理論，而行為財(cái)務(wù)關(guān)注企業(yè)所面臨的實(shí)際的資本市場(chǎng)條件和產(chǎn)品市場(chǎng)條件等對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)行為的影響，即企業(yè)與資本市場(chǎng)和產(chǎn)品市場(chǎng)的博弈。

　　宏觀層面上，我國(guó)體制轉(zhuǎn)軌時(shí)期的管理部門過(guò)度行政干預(yù)，在一定程度上不可避免地干擾了證券市場(chǎng)的正常運(yùn)作，股價(jià)行為實(shí)際上是體現(xiàn)了政府行為這只“看不見的手”的影子，而非市場(chǎng)機(jī)制運(yùn)行和經(jīng)濟(jì)主體自主選擇的結(jié)果。因此，投資者對(duì)政策產(chǎn)生了高度依賴性，在投資決策上表現(xiàn)出典型的“羊群行為”。在微觀層面上，信息披露機(jī)制的不完善和監(jiān)管手段的缺乏，造成投資者之間存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱，以至于大部分投資者以短線買賣為主。在我國(guó)上市公司普遍存在股權(quán)融資偏好的現(xiàn)實(shí)情況下，大多數(shù)研究文獻(xiàn)基于融資選擇理論，將其解釋為股權(quán)融資實(shí)際成本低于債權(quán)成本，而以行為財(cái)務(wù)的觀點(diǎn)來(lái)看，實(shí)際上至少部分公司是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)融資條件的限制才不得不選擇股權(quán)融資方式。

　　第二，對(duì)資本市場(chǎng)投資策略的啟示

　　正確的投資策略必須考慮到投資者并非完全理性，他們?cè)跊Q策時(shí)表現(xiàn)出各種非理性的心理特征，而且還必須考慮到資本市場(chǎng)上經(jīng)常存在反應(yīng)不足和過(guò)度反應(yīng)的現(xiàn)象。

　　第三，對(duì)公司管理者的啟示

　　公司管理者的非理性往往體現(xiàn)在過(guò)度樂(lè)觀和自信，影響資本配置行為及績(jī)效評(píng)價(jià)，有可能導(dǎo)致過(guò)度的兼并收購(gòu)和過(guò)高的收購(gòu)價(jià)格。誠(chéng)然，樂(lè)觀和自信的投資行為有增加公司價(jià)值的一面，但在產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和資本市場(chǎng)不完美的條件下，與理性的融資行為整合，很可能增加公司財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性，從而破壞公司長(zhǎng)期健康發(fā)展和資本增值。

　　第四，對(duì)投資者投機(jī)行為分析的啟示

　　我國(guó)多數(shù)投資者傾向于短期操作以博取差價(jià)，非理性的追漲、殺跌，以投機(jī)心態(tài)操作。應(yīng)該正視，參與市場(chǎng)的主體是一群“情緒動(dòng)物”，在面對(duì)巨大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，他們貪婪、恐懼而且數(shù)量眾多，過(guò)度投機(jī)行為的最終結(jié)果只能是股價(jià)嚴(yán)重背離其內(nèi)在價(jià)值而暴漲或暴跌。排除人類所共有的風(fēng)險(xiǎn)偏好差異的心理因素外，主要取決于我國(guó)特定的投資環(huán)境。股權(quán)結(jié)構(gòu)不規(guī)范且不能完全自由流通，使得“同股不同價(jià)、不同利”，交易量少，易被人為操縱，必然加劇投資者的從眾心理。上市公司質(zhì)量偏低且行為不規(guī)范，存在不同程度的信息失真，必然導(dǎo)致短期投機(jī)炒作行為。

　　達(dá)于器

　　實(shí)際工作中，運(yùn)用行為財(cái)務(wù)的思想，調(diào)整管理思想與管理手段，能夠化解財(cái)務(wù)行為的“偏差”，主要體現(xiàn)在以下幾方面：

　　1規(guī)范管理層對(duì)現(xiàn)金流的支配。雖然管理層能夠自由支配的現(xiàn)金流越多就越便于抓住投資機(jī)會(huì)，但是研究發(fā)現(xiàn)，具有正自由現(xiàn)金流量的公司，更有可能產(chǎn)生過(guò)度投資行為。為此，建議通過(guò)適當(dāng)?shù)闹贫劝才?，減少管理層能夠自由支配的現(xiàn)金流，特別是在股權(quán)分置改革基本完成之后，對(duì)先前發(fā)布的一些政策和制度的修訂等方面，需要給予足夠的關(guān)注。通過(guò)制度安排進(jìn)一步規(guī)范上市公司現(xiàn)金股利的發(fā)放行為，引導(dǎo)投資者的投資行為，適當(dāng)抑制“投機(jī)泡沫”，減少管理層能夠自由支配的現(xiàn)金流，避免“錢多辦壞事”。

　　2約束管理層的非理性行為。要化解中國(guó)公司財(cái)務(wù)行為“偏差”，就需要在一定程度上約束管理層的非理性行為?？沙浞职l(fā)揮獨(dú)立董事的作用，在一定程度上影響和約束管理層的非理性行為；可通過(guò)機(jī)構(gòu)投資者持股，憑借機(jī)構(gòu)投資者專業(yè)的投資背景和相對(duì)多的持股數(shù)量，積極參與公司投資項(xiàng)目的論證過(guò)程，影響或約束管理層的非理性行為；可通過(guò)政策引導(dǎo)的方式，在融資結(jié)構(gòu)中增加負(fù)債融資的比例；可通過(guò)改善債務(wù)結(jié)構(gòu)，減少短期借款，增加中長(zhǎng)期借款，適當(dāng)增加可轉(zhuǎn)換債券等混合性融資方式；還可利用負(fù)債融資的約束條款，在一定程度上影響或限制管理層的非理性行為。

　　3增強(qiáng)資本市場(chǎng)的有效性。多數(shù)實(shí)證檢驗(yàn)支持中國(guó)證券市場(chǎng)屬于弱式有效或并非有效，市場(chǎng)對(duì)與公司價(jià)值有關(guān)的信息反應(yīng)不充分，公司財(cái)務(wù)的非理性行為也難以及時(shí)反應(yīng)在證券價(jià)格的變動(dòng)之中，證券價(jià)格的變動(dòng)呈現(xiàn)出“隨機(jī)游走”特征。我們相信，隨著中國(guó)資本市場(chǎng)有效性的增強(qiáng)，可以對(duì)公司過(guò)度投資行為給予相應(yīng)的市場(chǎng)評(píng)價(jià)，而這種評(píng)價(jià)是以股價(jià)變動(dòng)形式表現(xiàn)出來(lái)的，會(huì)對(duì)公司投資行為產(chǎn)生影響和約束。

　　4加強(qiáng)投資者教育和管理層培訓(xùn)力度，提升財(cái)務(wù)行為的有效性。公司財(cái)務(wù)行為是否出現(xiàn)“偏差”，與管理層的決策行為直接相關(guān)，也與投資者的投資行為間接關(guān)聯(lián)。大量的投資者缺乏投資教育背景，更多的是“干中學(xué)”，往往難以依據(jù)收集的信息做出理性決策分析，“羊群行為”也就不可避免。建議加大投資者教育力度，增強(qiáng)對(duì)管理層財(cái)務(wù)和投資方面的培訓(xùn)，以便提升財(cái)務(wù)行為的有效性。