適度寬松的貨幣政策已經顯著生效了，說明政府的決策是正確的。但股市樓市的火爆引發(fā)泡沫之憂，貨幣政策的調整再次提上了議事日程。不久前，周其仁教授對高于25%的貨幣增速提出了“適度”質疑，厲以寧老前輩也在支持貨幣政策不變時反復提出注意“適度”�？磥碓诂F(xiàn)行貨幣政策基調之下，“適度”寬松的標準還是個懸疑的問題。

　　新中國成立以來，央行貨幣政策最常用的術語是“穩(wěn)健”，所對應的廣義貨幣增速是在15%左右。此前有過“擴張性的”貨幣政策的提法，所對應的廣義貨幣增速一度高達30%以上，但多數(shù)時間是在20%以上。“適度寬松”是央行今年首次使用的政策用語。在此期間，廣義貨幣增速突然拉高之后在25%以上企穩(wěn)，似乎意味著25%左右的貨幣增速就是央行界定“適度寬松”的標準。拋開利率等其他政策工具，這個標準和此前實行“擴張性”的貨幣政策差距不大。

　　再看另外一個指標：M2/GDP之比，這是一個衡量國民經濟貨幣化率的指標。中國的貨幣流通有“兩高”：一是貨幣增速高；二是廣義貨幣與經濟增長的比率也高。著名經濟學家麥金農教授曾提出過一個命題：由于中國的金融體系有“迷失的貨幣”，所以能夠接受較高貨幣供應量的增長。統(tǒng)計數(shù)據表明，中國的廣義貨幣增速在多數(shù)年份都保持在GDP的一倍以上。按照貨幣主義的理論，如果沒有“迷失的貨幣”，以這種速度創(chuàng)造貨幣必然引發(fā)惡性通貨膨脹。在M2/GDP比率的研究中，著名學者如易綱、余永定、樊綱和夏斌都頗有建樹。最近業(yè)內被引用較多的文章是劉明志先生的研究，在他看來，超額發(fā)行的貨幣主要“迷失”在銀行的不良資產之中，當時在中國的銀行體系內的確存在巨額不良資產。現(xiàn)在的情況有所不同，銀行的不良資產有限并且沒有顯著上升。那么還有哪些領域會“迷失”貨幣呢？這是一個謎局，25%以上的廣義貨幣增長速度減去“迷失的貨幣”，貨幣政策才會有“適度”的寬松。所以我們應該知道超額發(fā)行的貨幣可能“迷失”在哪里？

　　在我看來，中國經濟增長的資本化和證券化是解讀貨幣“迷失”的關鍵，貨幣“迷失”的主要領域既含不良資產，也含優(yōu)質資產，特別是股市樓市和現(xiàn)代服務業(yè)。1978年，廣義貨幣流通量占GDP的比重只有32%，這代表了中國計劃經濟的貨幣化率。經濟改革是從“村里人進城”開始的，城市化率從1978年不到20%逐步達到近40%，目前仍呈上升趨勢。股市樓市和城市商業(yè)大大提高了國民經濟的貨幣化率，特別是在居民住宅商品化和銀行開辦按揭貸款業(yè)務以來，超額發(fā)行的貨幣被房地產業(yè)大量吸收。所以中國貨幣政策的執(zhí)行標準可以界定為貨幣增速15%左右的“穩(wěn)健”，也可以界定為貨幣增速25%左右的“適度寬松”。

　　美聯(lián)儲前主席格林斯潘特別推崇著名經濟學家熊彼特的創(chuàng)新理論。在熊彼特看來，創(chuàng)新是一種創(chuàng)造性的毀滅，不僅包括技術創(chuàng)新，更重要的是生活方式和生產方式的創(chuàng)新以及新市場的開發(fā)。在我看來，格老喜歡熊彼特的原因在于：創(chuàng)造性的毀滅能夠在兩個層次吸收超額貨幣，創(chuàng)造的新市場會吸收超額貨幣，毀滅的傳統(tǒng)經濟也能吸收超額貨幣。對于格老這個“超級貨幣供應商”來說，這是化解通貨膨脹的最大安慰。既然貨幣能夠“迷失”在不良資產中，為什么就不能“迷失”在優(yōu)質資產中呢？城市化的進程可以解讀為一種生活方式的創(chuàng)新，它不僅能夠吸收在城鄉(xiāng)間流動的人口，而且能夠吸收在虛擬經濟和實體經濟之間流動的貨幣。

　　用“迷失的貨幣”來解讀貨幣政策的“適度寬松”，看似不合理的廣義貨幣高速增長有了合理性，也就沒有必要因為股市樓市的火爆而抽緊銀根。因為，如果股市樓市雙雙熄火，超額發(fā)行的貨幣無處“迷失”，25%以上的廣義貨幣增速就可能轉變?yōu)檫^度擴張的貨幣政策，政策效果就會適得其反；“迷失”的貨幣若不能被創(chuàng)新的生活方式所吸收，就會變身為隱形的通貨膨脹逐漸浮出水面。

　　中國經濟正處在從工業(yè)文明到都市文明的進程之中，也是城市第三產業(yè)增長的加速階段。發(fā)展中國家的貨幣發(fā)行速度和M2/GDP比率一般高于發(fā)達國家，這是因為發(fā)展的進程伴隨著經濟結構的調整，而結構調整的本質就是熊彼特的創(chuàng)造性毀滅。過去三十年，中國的工業(yè)化是創(chuàng)造性的毀滅，未來三十年的城市化也是創(chuàng)造性的毀滅，一個即將擁15億人口的國家將在未來20-30年中完成一次歷史性的人口大遷徙，改變至少5億中國人的生活方式。在這樣一個大變革的年代，人口流動伴隨著貨幣需求的增長，貨幣增速會先快后慢，M2/GDP的比率也會先高后低，所以中國“適度寬松”的貨幣政策應該是一個較長期的政策。