摘要：價格發(fā)現(xiàn)是反映期貨市場效率的一個重要功能。利用協(xié)整檢驗、Granger因果關(guān)系檢驗等方法對我國黃金期貨市場與現(xiàn)貨市場之間的動態(tài)關(guān)系進(jìn)行實證研究的結(jié)果顯示：我國黃金期貨市場和現(xiàn)貨市場之間不存在長期均衡關(guān)系，并且二者不能相互引導(dǎo)，我國黃金期貨市場尚不具有價格發(fā)現(xiàn)功能。

　　關(guān)鍵詞：期貨市場；現(xiàn)貨市場；協(xié)整檢驗；誤差修正模型；因果關(guān)系檢驗

　　一、引言

　　2008年1月9日，黃金期貨在上海期貨交易所上市。我國作為世界上第一大黃金生產(chǎn)國和第二大黃金消費國，開展黃金期貨交易具有重要意義。一是可以拓寬我國投資者的投資渠道，為黃金投資者和套期保值者提供避險的手段；二是可以為發(fā)揮我國黃金期貨的價格發(fā)現(xiàn)功能，促進(jìn)國內(nèi)黃金定價機(jī)制的完善和爭取黃金國際定價權(quán)打下基礎(chǔ)。

　　紐約黃金市場、倫敦黃金市場、蘇黎士黃金市場和東京黃金市場是國際黃金期貨、現(xiàn)貨交易的主要市場，對世界黃金現(xiàn)貨價格的形成有著重大影響。我國的黃金期貨市場作為一個新興市場，在國內(nèi)黃金現(xiàn)貨價格的形成過程中是否具有價格發(fā)現(xiàn)功能，以及為什么會出現(xiàn)這樣的狀況，是一個值得國內(nèi)學(xué)者探討和研究的重要問題。

　　二、數(shù)據(jù)選取與研究方法

　�。ㄒ唬�數(shù)據(jù)的選取。黃金期貨市場和現(xiàn)貨市場數(shù)據(jù)分別來源于上海期貨交易所和上海黃金交易所。對我國黃金期貨市場價格數(shù)據(jù)，本文選取每日成交量最大的上海黃金期貨合約數(shù)據(jù)作為代表構(gòu)造連續(xù)期貨合約；對我國黃金現(xiàn)貨市場價格數(shù)據(jù)，本文統(tǒng)一采用Au9999品種的交易數(shù)據(jù)。兩者均采用收盤價格，數(shù)據(jù)跨越時間為2008年1月9日至2010年6月10日，選取數(shù)據(jù)568個。以yt和ft別表示黃金期貨和現(xiàn)貨價格序列，lny和In-ft分別表示黃金期貨和現(xiàn)貨價格的對數(shù)序列。

　�。ǘ�）研究方法。首先對黃金期貨和現(xiàn)貨價格序列的相關(guān)性進(jìn)行了檢驗，然后利用ADF單位根檢驗方法對黃金期貨和現(xiàn)貨價格對數(shù)序列的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗，在此檢驗的基礎(chǔ)上建立VaR模型并對其進(jìn)行Johansen檢驗以驗證黃金期貨和現(xiàn)貨價格對數(shù)序列之間的協(xié)整性。若存在協(xié)整性則可建立誤差修正模型，并利用Granger因果檢驗來檢驗期貨價格和現(xiàn)貨價格之間的相互引導(dǎo)關(guān)系，然后再利用方差分解和沖擊效應(yīng)檢驗分析來自現(xiàn)貨市場和期貨市場的影響，以確定期貨和現(xiàn)貨在價格發(fā)現(xiàn)過程中的作用大小。

　　我國黃金市場的期貨與現(xiàn)貨價格的走勢幾乎是一致的；經(jīng)對其相關(guān)性進(jìn)行檢驗，黃金期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的相關(guān)系數(shù)為0.9624，二者高度相關(guān)，說明我國黃金期貨市場與現(xiàn)貨市場之間存在明顯的正相關(guān)關(guān)系。

　�。ǘ�）平穩(wěn)性檢驗。分別對lnyt、lnft、△lny，和△lnft進(jìn)行ADF單位根檢驗，從檢驗結(jié)果可以看出lnyt和lnft非平穩(wěn)的，而Alnyt和△lnft是平穩(wěn)的，這說明黃金期貨和現(xiàn)貨價格對數(shù)序列均是一階平穩(wěn)，服從I（1）過程。

　�。ㄈ�）建立VaR模型對黃金期貨價格對數(shù)序列l(wèi)ny，和黃金現(xiàn)貨價格對數(shù)序列l(wèi)nft，分別建立不同滯后階數(shù)的VaR模型，并根據(jù)AIC和SC準(zhǔn)則確定模型的滯后階數(shù)為2，故建立模型如下：

　　lnyt=0.17268+0.7603 lnyt-1+0.25841 lnyt-2+0.2342 lnft-1-0.3122 lnft-2+ε1t�。�1）

　　lnft=0.1688+0.7014 lnft-1+0.1312 lnft-2+0.2914lnyt-1-0.1420lnyt-2+ε2t�。�2）

　　（四）Johansen檢驗。對VaR模型（1）和（2）進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗，檢驗結(jié)果如表2所示。由表2可知，在5％的顯著水平下，lny，和lnf，之間不存在協(xié)整關(guān)系，說明黃金期貨市場和現(xiàn)貨市場之間不存在長期均衡關(guān)系。

　�。ㄎ澹〨ranger因果關(guān)系檢驗。為了進(jìn)一步分析黃金期貨市場和現(xiàn)貨市場之間的引導(dǎo)關(guān)系，下面對黃金期貨價格對數(shù)序列l(wèi)nyt和現(xiàn)貨價格對數(shù)序列l(wèi)n￡進(jìn)行Granger因果關(guān)系檢驗，檢驗結(jié)果見表3、表4和表5.可知，2008年1月9日至2010年6月10日之間，黃金期貨價格對數(shù)序列l(wèi)nyt和現(xiàn)貨價格對數(shù)序列l(wèi)nft之間不存在Granger因果關(guān)系，即：上海黃金期貨價格與黃金現(xiàn)貨價格之間不存在引導(dǎo)關(guān)系，黃金期貨價格均不具有價格發(fā)現(xiàn)功能，說明現(xiàn)階段中國的黃金期貨市場還沒有達(dá)到非常有效。

　　四、結(jié)論及建議

　�。ㄒ唬┙Y(jié)論。本文通過相關(guān)性分析、協(xié)整檢驗和Granger因果關(guān)系檢驗對我國黃金期貨價格和現(xiàn)貨價格之間的關(guān)系進(jìn)行了實證研究。相關(guān)性分析結(jié)果表明我國黃金期貨價格和現(xiàn)貨價格之間存在明顯的正相關(guān)關(guān)系，二者呈同方向變動；Johansen協(xié)整檢驗發(fā)現(xiàn)我國黃金期貨和現(xiàn)貨價格之間不存在協(xié)整關(guān)系，這說明兩者之間并不存在一種長期的均衡關(guān)系，我國黃金期貨價格不會對現(xiàn)貨價格進(jìn)行調(diào)整，同樣我國黃金現(xiàn)貨價格也不會改變?nèi)藗儗�黃金期貨價格的預(yù)期，即黃金期貨不具有價格發(fā)現(xiàn)功能；Granger因果關(guān)系檢驗結(jié)果表明我國黃金期貨和現(xiàn)貨價格之間不存在相互引導(dǎo)關(guān)系，即我國黃金期貨價格的變動不引導(dǎo)黃金現(xiàn)貨價格變動，反之亦然，再次證明我國的黃金期貨市場不具有價格發(fā)現(xiàn)功能。

　　上述結(jié)論的形成原因：

　　1　我國的黃金期貨市場還是一個新興市場，投資者尚沒有形成投資和利用黃金期貨對黃金現(xiàn)貨進(jìn)行套期保值的熱情和習(xí)慣，它很難成為一個有效的市場。

　　2　我國對于黃金期貨市場的監(jiān)管過于嚴(yán)格，進(jìn)入門檻設(shè)置過高，這是造成目前我國黃金期貨成交量太小、交易不夠活躍的關(guān)鍵原因。交易不活躍必然導(dǎo)致市場的低效率，黃金期貨市場應(yīng)有的功能在我國沒有體現(xiàn)出來。

　　3　我國黃金期貨市場和現(xiàn)貨市場更多地受國際黃金期貨和現(xiàn)貨市場的影響，呈現(xiàn)出被動的變動局面，這也是我國黃金期貨市場和現(xiàn)貨市場呈現(xiàn)出高度相關(guān)性的主要原因。

　　4　另外，黃金期貨是一種特殊的金屬期貨，黃金的貨幣職能使黃金期貨價格除受到黃金現(xiàn)貨市場的影響外，還受到美元匯率、通貨膨脹率、原油價格、經(jīng)濟(jì)增長率以及其他眾多經(jīng)濟(jì)政治因素的影響。從2008年開始至今世界經(jīng)濟(jì)動蕩劇烈，先是美國次貸危機(jī)。繼而是由次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融危機(jī)，美國經(jīng)濟(jì)遭受重創(chuàng)，世界各國經(jīng)濟(jì)紛紛因此而受影響，美元對外不斷貶值，通貨膨脹在世界多數(shù)國家時隱時現(xiàn)，這也導(dǎo)致國際黃金價格劇烈震蕩，使本來就復(fù)雜多變的黃金市場增添了更多不測因素，這也可能是導(dǎo)致我國黃金期貨市場對現(xiàn)貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能不明顯的一個重要原因。

　�。ǘ�）建議。黃金期貨市場的發(fā)展對我國有重要意義，為了更好地促進(jìn)、引導(dǎo)和規(guī)范國內(nèi)黃金期貨市場的發(fā)展應(yīng)從以下幾個方面著手：

　　1　政府應(yīng)該加大對黃金期貨的宣傳力度，使投資者更多地認(rèn)識和了解黃金期貨的交易方式、投資、避險和套期保值功能，擁有更多理性的投資熱情。

　　2　政府應(yīng)逐步降低投資者進(jìn)入黃金期貨市場的門檻，使更多擁有理性投資熱情的投資者能夠進(jìn)入黃金期貨市場進(jìn)行投資，以活躍我國的黃金期貨市場，使我國黃金期貨市場真正發(fā)揮自身功能，增加我國在國際市場上的黃金定價權(quán)。

　　3　政府應(yīng)督促相關(guān)機(jī)構(gòu)逐步完善電子交易平臺，延長國內(nèi)黃金期貨交易時間，與國際黃金期貨交易逐步接軌。

　　4　政府相關(guān)部門應(yīng)加強(qiáng)立法監(jiān)管，完善有關(guān)法律法規(guī)和交易流程，嚴(yán)厲打擊各種違法違規(guī)行為，規(guī)范和引導(dǎo)國內(nèi)黃金期貨市場朝著更有效率的方向發(fā)展。