摘要：文章通過對美國金融危機爆發(fā)的一些相關(guān)事件的回顧，進而引出本文探討的問題，美國金融危機爆發(fā)的潛在原因。接著文章引用費沙的利息理論。以及雙層合約理論分析了金融危機爆發(fā)的原因。筆者認為，金融危機的爆發(fā)主要有以下一些原因：債券資本化、利率波動和杠桿作用等。

　　1 事件背景

　　1.1金融危機的發(fā)生

　　2007年2月13日，美國新世紀金融公司(New Century Fi-nance)發(fā)出2006年第四季度盈利預(yù)警。匯豐控股為在美次級房貸業(yè)務(wù)增加18億美元壞賬準備。面對來自華爾街174億美元逼債，作為美國第二大次級抵押貸款公司——新世紀金融(NeWCentury Financial Corp)在2007年4月2日宣布申請破產(chǎn)保護、裁減54％的員工。

　　2007年8月2日，德國工業(yè)銀行宣布盈利預(yù)警，后來更估計出現(xiàn)了82億歐元的虧損，因為旗下的一個規(guī)模為127億歐元為“萊茵蘭基金”(Rhineland Funding)以及銀行本身少量的參與了美國房地產(chǎn)次級抵押貸款市場業(yè)務(wù)而遭到巨大損失。德國央行召集全國銀行同業(yè)商討拯救德國工業(yè)銀行的籃子計劃。

　　2007年8月13日，日本第二大銀行瑞穗銀行的母公司瑞穗集團宣布與美國次貸相關(guān)損失為6億日元。日、韓銀行已因美國次級房貸風(fēng)暴產(chǎn)生損失。據(jù)瑞銀證券日本公司的估計，日本九大銀行持有美國次級房貸擔(dān)保證券已超過一萬億日元。此外，包括Woori在內(nèi)的5家韓國銀行總計投資5.65億美元的擔(dān)保債權(quán)憑證(CDO)。投資者擔(dān)心美國次貸問題會對全球金融市場帶來強大沖擊。不過日本分析師深信日本各銀行投資的擔(dān)保債權(quán)憑證絕大多數(shù)為最高信用評等，次貸危機影響有限。其后花旗集團也宣布，2007年7月份由次貸引起的損失達7億美元，不過對于一個年盈利200億美元的金融集團，這個也只是小數(shù)目。

　　2008年7月13日美國財政部和聯(lián)邦儲備委員會宣布救助兩大住房抵押貸款融資機構(gòu)房利美和房地美，提高“兩房”信用額度，并承諾必要情況下購入兩公司股份。2009年9月15日雷曼兄弟宣布將依據(jù)以重建為前提的美國聯(lián)邦破產(chǎn)法第11章申請破產(chǎn)保護。這些事件的發(fā)生標志著金融危機到來。

　　1.2事件背景

　　1.2.1目前各國的反應(yīng)

　　美聯(lián)儲再降息75基點至歷史最低逼近零利。為阻經(jīng)濟進一步下滑，美聯(lián)儲將聯(lián)邦基金利率降到歷史最低，并將通過一切途徑來應(yīng)對金融危機經(jīng)濟衰退。劍指零利率，瑞士韓國加入降息大軍。繼加拿大降息之后，韓國和瑞士央行宣布將基準利率下調(diào)100基點和50基點，分別創(chuàng)歷史新低和四年低點。

　　歐盟開會統(tǒng)一成員園救市步伐。昨日，為了統(tǒng)一救市步伐，歐盟各國領(lǐng)導(dǎo)人齊聚布魯塞爾開始為期兩天的峰會，希望尋求攜手拯救重創(chuàng)的實體經(jīng)濟。

　　1.2.2產(chǎn)生的后果

　　美國金融危機已演變?yōu)橐粓鋈�球性的�?jīng)濟危機。華爾街來的這場金融風(fēng)暴席卷了全球的各個角落，這次危機發(fā)展迅猛，影響巨大，美國、歐洲國家和地區(qū)失業(yè)率激增，美元貶值，工廠大批量倒閉，一些百年企業(yè)如悍馬也在這次危機中倒下。這場危機目前可以劃分為3個層次：第—個層次是債務(wù)危機。借了住房貸款的人不能按時還本付息。第二個層次是流動性的危機。很多銀行、金融機構(gòu)破產(chǎn)，不能滿足債權(quán)人變現(xiàn)的要求。第三個層次是信用危機。人們對建立在信用基礎(chǔ)上的金融活動產(chǎn)生了空前的懷疑。

　　2 所用理論

　　2.1費沙的利息理論

　　費沙的利息理論變量主要是3個：收人、利率、財富。收入由生產(chǎn)力決定，利率由市場決定，財富是被動的，由收入及利率決定(再簡化是財富等于長期收入除以利率)。

　　加進貨幣，有通脹或通縮的可能，市場對前景的預(yù)期于是引進，上述3個變量的關(guān)系可能變得深不可測。但是利率往往由政府左右，再不是全由市場決定，人們預(yù)期的轉(zhuǎn)變更加復(fù)雜。如果再加上交易或訊息費用，市場的借貸或與金融有關(guān)的合約就更不安全。

　　費沙的理論說明財富是由收入與利率決定的復(fù)雜因素的引進，財富可以不管收入或利率而暴升或暴跌。這就是樓價或股市的大落大上可使市民哭笑無常的原因。一般而言，這些是政府及央行的責(zé)任。

　　2.2雙層合約的理論

　　一個國家的經(jīng)濟制度是龐大的合約組織，可分兩個層面。其一是產(chǎn)出方面的，包括工商業(yè)、服務(wù)業(yè)與房地產(chǎn)；其二是金融方面的，包括銀行、證券經(jīng)紀行、財務(wù)機構(gòu)及聯(lián)邦儲備局。

　　各層有自己的合約結(jié)構(gòu)，而層與層之間也有多種合約相連。金融層面要靠產(chǎn)出層面的融資與貿(mào)易的需求而獲利；產(chǎn)出層面要靠金融層面的協(xié)助才能適當(dāng)?shù)剡\作。息息相關(guān)，一個層面出事，因為有合約的串連，對整體可以是大件事。

　　3 原因分析

　　3.1債券資本化

　　次貸危機的核心問題是，將沒有實物財產(chǎn)作擔(dān)保的債權(quán)賃證進入經(jīng)濟流通領(lǐng)域，實際結(jié)果可能造成，信用成為財產(chǎn)的一種類型，信用具有實際經(jīng)濟價值。

　　一般債權(quán)賃證不能財產(chǎn)質(zhì)押對象，但實施后，一般債權(quán)賃證可以作為質(zhì)押賃證，具有財產(chǎn)價值。

　　持有巨額次級債券的金融機構(gòu)突然遭遇債券交易中斷，相當(dāng)于中央銀行將銀行的存款準備金率猛然提高到100％，貨幣不能流動，就不能再創(chuàng)造貨幣，金融市場只能崩潰。

　　資產(chǎn)證券化本身沒有錯，錯的是美國人發(fā)明了次級貸，錯上錯是把次級貸搞成可以無限制放大的次級債。

　　證券資本化使美國的金融市場蒙上一片浮沙，可以賺錢，但你要懂得怎樣避重就輕，在浮沙走動時你要步步為營，一眼關(guān)七，不可有半步差池。

　　下面舉例說明，一棟市值100萬的房子，按出去借70萬，借貸與資產(chǎn)的比率是0.7。房價下跌至80萬，安全；房價跌至60萬，借者斷供，貸者收回房子，虧10萬，可以繼續(xù)追討。房子100萬，按70，跟著再補按或加按(second mortgage)10萬，共借80，借貸，資產(chǎn)比率是0.8。房價下降有類同的問題。

　　房價100萬，按70，持著借據(jù)的人把借據(jù)再按出去給第三者，借10萬，總貸款是80，借貸，資產(chǎn)比率是0.8，也安全。但如果拿著70萬借據(jù)的人把借據(jù)按出去給第三者，借50，市價百萬的房子的總借額是120，借貸，資產(chǎn)比率是1.2，高于一，不安全。如果欠錢的繼續(xù)付利息，可以持久地相安無事，但一旦風(fēng)吹草動，貸款者要收回，房子所值不夠分，一層追一層就麻煩了。一般而言，以同一房子向幾處借貸(即second and third mortgage)，其借貸，資產(chǎn)比率是不會高于一的。這是因為貸款的人會先查清楚這房子究竟有多少個債主。問題是一手轉(zhuǎn)一手的借法，不是補按，而是按上按，土地注冊上房子只有一個債主，看似安全，但上述的借貸比率可以升得很高，大家供息相安無事，房價下跌只一方斷供可以是災(zāi)難。

　　3.2利率波動

　　美國為了緩解次貸危機從2007年初進行多次利率大副調(diào)整。美聯(lián)儲來來回回調(diào)整利率致使社會預(yù)期出錯。比如，一個員工預(yù)期工資3 000美元，在工資發(fā)放前，她按這樣的心理預(yù)期提前借貸消費，但是，當(dāng)利率降低最終引起通貨膨脹等原因使得實際發(fā)放的工資只有1 000美元或者更少，這會使她的現(xiàn)金流斷掉，該員工會“破產(chǎn)”。

　　3.3杠桿作用

　　杠桿的作用導(dǎo)致信用過度擴張本身并不一定會導(dǎo)致最終出現(xiàn)信用危機，怕就怕在系統(tǒng)性風(fēng)險上，就是概率統(tǒng)計中的大數(shù)定律不再成立，正負風(fēng)險無法抵消時就危險了，而美國這次的確是這樣子的。

　　杠桿越大，為何風(fēng)險就越大呢?原因在于信用的本質(zhì)是靠預(yù)期，而預(yù)期本身就意味著風(fēng)險，那么你靠的越多人的預(yù)期，風(fēng)險就越大。

　　3.4雙層合約的理論分析

　　我們可分兩個層面看美國。其一是產(chǎn)出方面的，包括工商業(yè)、服務(wù)業(yè)與房地產(chǎn)。其二是金融方面的，包括銀行、證券經(jīng)紀行、財務(wù)機構(gòu)及聯(lián)邦儲備局。

　　美國的困境是整層的金融合約結(jié)構(gòu)倒塌了下來。長遠一點看，平復(fù)目前的金融風(fēng)暴是要把這金融層面修理好。

　　3.5其他原因

　　政府發(fā)行的紙幣背后如果有貴金屬儲備做支撐，則信用是牢靠的，這也限制了政府隨意擴大信用，但是20世紀60年代美國拋棄了這個原則，它利用美元世界貨幣的地位隨意擴大信用，這一問題已經(jīng)存在了50年，美國民眾和政府已經(jīng)把寅吃卯糧作為常態(tài)，形成了相應(yīng)的文化。