2006-07-10 13:38 來源:
摘要:我國加入世界貿易組織客觀上加快了人民幣資本項目自由兌換的進程。本文在比較和總結發(fā)展中國家和地區(qū)資本項目開放的不同模式與共同經驗的基礎上,分析了我國開放人民幣資本項目的條件差距,并提出了我國人民幣資本項目自由化的策略選擇,同時對人民幣資本項目自由兌換的目標進行了展望。
一、問題的提出
2001年12月11日,我國經過了長達14年的艱苦努力,成為世界貿易組織的正式成員。入世不僅是我國進一步擴大對外開放、融入世界經濟主流的一個積極步驟,而且在客觀上加快了人民幣自由兌換的進程。一方面,入世本身要求我國擴大外商投資領域,尤其是增加銀行、保險、證券等服務行業(yè)的市場準入機會,這將進一步推動人民幣資本項目的對外開放。另一方面,世貿組織各項義務的核心就是減少政府對經濟活動的行政干預。而且其成員國可以利用爭端解決機制將其他成員可能扭曲貿易和投資自由化的匯兌管制措施提交仲裁,甚至可以采取集體報復,這對各國政府履行國際規(guī)則具有很強的外部約束力。同時,從入世后我國國際收支的發(fā)展趨勢看,由于我國產品國際競爭力較弱,而進口需求彈性較大,在市場準入進一步擴大之后,經常項目順差可能減少,國際收支平衡對資本項目的依賴加大,也要求我國放松對資本流入的控制。
二、發(fā)展中國家和地區(qū)資本項目自由兌換的不同模式與共同經驗
由于潛在的外部效應和信息的不對稱性,貨幣自由兌換的開始階段可能出現大量的資金流入,其規(guī)模經常會超過資金流入國家的吸收能力,一旦這些資金由于某種原因逆向流出,就會對該國的經濟產生破壞性作用,這種作用又將加劇國內金融自由化的各種不利影響。因此,像我國這樣的發(fā)展中國家和地區(qū)在資本項目自由化過程中正確把握開放的時間和順序具有極其重要的戰(zhàn)略意義。
。ㄒ唬┌l(fā)展中國家和地區(qū)資本項目自由兌換的模式比較
從世界各發(fā)展中國家和地區(qū)的實踐可以總結出資本項目自由兌換的兩種模式。第一種為漸進式,即采取謹慎的態(tài)度,分階段實現資本項目的開放。在20世紀70—80年狀,除“南錐體”少數國家外,絕大多數發(fā)展中國家的資本賬戶開放進程是比較緩慢的。“漸進式”的擁泵者認為實現經濟自由化過程的順序是十分重要的。如麥金農和肖(Ronald I. Mckinon & Edward Shaw,1973)提出:先控制財政赤字;再開放國內資本市場;而后實現國際收支經常項目的匯兌自由化和外貿改革;最后實現國際資本項目的自由化。同樣,放開資本項目時也應按一定的順序進行:一般是先放開長期資本限制;再放開證券投資的限制;最后放開短期投資的限制。肖還指出,貨幣改革和貿易自由化應在開放資本項目之前進行。而且,不僅有必要提高國內利率水平(使其達到實際正利率),而且還有必要對國內金融市場進行改革。
第二種為激進式。即一國隨著國內經濟改革的全面鋪開,就立即宣告貨幣自由兌換。持這種觀點的人認為這樣可以盡早給予改革中的宏觀經濟和微觀企業(yè)以國際競爭的壓力和動力,促進其適應新的環(huán)境,加速改革的進程。同時,也可以爭取到更多外資。這種方式對貨幣自由兌換的先決條件的要求很小,從而能夠顯著地強調改革的不可逆轉性,提高人們的信心。采用這種方式比較典型的例子是泰國。泰國1992年允許國內投資者直接通過銀行獲得低息的外國資金,1994年就進一步放松資本項目管理,實現資本項目自由化。但t996年以來泰國經濟不穩(wěn)定,泰銖貶值壓力增大,加之資本項目自由化客觀上便利了投機者對泰銖的沖擊,以致泰國貨幣貶值成為1997年東南亞金融危機的導火索。
。ǘ┌l(fā)展中國家和地區(qū)資本項目自由兌換的共同經驗
發(fā)展中國家和地區(qū)資本項目自由化的進程雖然具有不同的模式,但成敗的關鍵基本上都取決于其是否能打破“資本項目自由兌換一資本大量流入一實際匯率升值(高利率、高通脹)一經常項目持續(xù)逆差(經濟過熱、資本進一步流入)一危機”的惡性傳導機制。而要打破這種機制,就應該在滿足以下主要條件的情況下逐步實現資本項目的自由兌換:
1.經常項目實現自由兌換。世界上大部分國家都是在實現了經常項目自由兌換之后才逐步實現資本項目的自由兌換的。實現前者的基本條件包括:(1)適當的匯率;(2)充足的國際清償能力;(3)合理的宏觀經濟政策;(4)經濟主體有動力和能力對市場價格作出反應。
2.匯率浮動。根據蒙代爾—弗萊明模型(Mundell,R. A., 1963; Fleming, J. M、 1971)引申出來的“三元悖論(Trilemma)”,一國的貨幣政策獨立性、匯率穩(wěn)定和資本自由流動三者不能同時實現,只能擇其二作為政策目標。
克魯格曼(Krugman,1999)也認為,自布雷頓森林體系崩潰以來,世界各國的金融發(fā)展模式都可以用這個三角形來概括。A邊表示選擇貨幣政策的獨立性和匯率穩(wěn)定,我國就是典型代表;B邊表示選擇貨幣政策的獨立性和資本自由流動,美國和亞洲一些新興經濟體都是這種模式;C邊表示選擇匯率穩(wěn)定和資本自由流動,實行貨幣局制度的中國香港,南美洲的部分國家和歐元區(qū)采用此種模式。
國際貨幣基金組織有關研究也表明,絕大多數國家在實行資本項目自由化時都是采用浮動或管理浮動匯率制度,即放棄匯率穩(wěn)定換來資本自由流動和貨幣政策的獨立性(阿根廷是唯一實行釘住匯率的國家,但它在實現資本項目自由化時對其貨幣進行了大幅度貶值)。
以上理論和實證分析都表明,由于實現貨幣自由兌換的過程存在較大的不確定性,對均衡匯率的要求經常變化,固定匯率要在長期內維持均衡水平很困難。因此,有管理的浮動匯率是我國平穩(wěn)實現資本項目自由化的一個必要條件。而且在初期由于仍存在一定的金融管制,可參考以下模型制定匯率標準:
Rd=Rf+△Ee+P→△Ee=Rd-Rf-P
這是蒙代爾一弗萊明模型中使用的代替無拋補利率平價的一個表達式。其中,△Ee表示靜態(tài)的匯率預期;P表示流入國內的套利資本所要求的風險溢價;Rd表示以本幣計價的資產的平均收益率(年率);Rf表示以外幣計價的資產的平均收益率。由此可以得出,在利率平價有效的條件下,本幣預期貶值率(即△Ee)越高,本幣利率與國外利率的正向差額(即Rd-Rf)就越大,越能引發(fā)短期套利資本的流動。反之亦然。同時,在實行金融管制的國家,政策風險是短期套利資本面臨的主要風險,唯有在資本輸入國資產所提供的風險溢價P足以彌補套利資本流入可能承擔的交易成本時,套利資本的流動才可能發(fā)生。因此,制定合理的匯率不僅取決于本外幣利差,還取決于本國的政策風險。
3.利率市場化。有效的短期資本控制措施是發(fā)展中國家和地區(qū)資本項目自由兌換成敗的又一關鍵,而利率工具是調節(jié)短期資本流動的有力手段。對20個發(fā)展中國家和地區(qū)在墨西哥金融危機后的表現的研究表明:一國金融的脆弱性和貨幣的穩(wěn)定性與短期資本流入的數量,而非所有外資的數量密切相關(Sachs,1996)。如果沒有實現利率市場化,經過經常項目和資本項目流入的外資往往會直接形成過多的外匯、本幣資金投入,在國內引起“輸入型”通貨膨脹;相反,經過經常項目和資本項目流出的外匯資金過多的話,本幣對外幣匯率會大幅度貶值,造成匯率不穩(wěn)定,加重通貨膨脹的壓力,影響國內經濟穩(wěn)定。因此,利率市場化應列為實行資本項目自由兌換的先決條件之一。
4.完善的金融市場和審慎的金融監(jiān)管體制。資本項目自由化必將帶來國際游資對國內金融市場(特別是證券市場和外匯市場)的沖擊,一個完善且穩(wěn)定的資本市場才具備一定的應對突發(fā)性的資本流入或流出的承受能力。而建立健全金融監(jiān)管,應當成為發(fā)展中國家資本帳戶開放不可或缺的一個前提條件。
資本管制解除之后,隨著外國資本的大規(guī)模流入,銀行體系的可貸資金將相應地迅速膨脹。如果沒有有效的銀行監(jiān)管,那么結果將是災難性的。因為在這種情況下,銀行很可能會放松風險約束,大舉涉足高風險、高回報的部門或行業(yè),不可避免地把經濟推向泡沫化,并以巨額不良貸款的生成而告終。因此,為了防止銀行系統(tǒng)的風險加大,在決定開放資本帳戶之前,發(fā)展中國家必須健全和強化對銀行的各項監(jiān)管措施。根據1997年通過的“巴塞爾銀行有效監(jiān)管核心原則”,這些措施至少應當包括:對銀行部門的市場準入建立起嚴格的審批制度;對銀行投向某一部門或行業(yè)的貸款比例作出嚴格限制;對銀行的信貸業(yè)務程序和財務狀況進行嚴密的審查和監(jiān)管;及時制止各種違規(guī)操作等。
在證券市場方面,當外國證券資本大量流入時,如何防止市場過度投機,將成為發(fā)展中國家政府面臨的艱難課題。加強證券市場監(jiān)管,無疑是解決這一難題的主要出路。具體措施包括:建立健全各種交易法規(guī);健全上市標準和程序;實行國際會計準則,完善信息公開披露制度;積極培育會計、評估、審計、法律等證券中介機構,并使其客觀公正地提供各種服務;選擇高效運作的交易系統(tǒng),并通過監(jiān)管確保其安全等。同時,作為證券市場基礎設施的一項內容,建立和完善信息公開和披露制度對于開放環(huán)境下證券市場的穩(wěn)定具有十分重要的意義。
5.穩(wěn)定的宏觀經濟環(huán)境及財政政策。穩(wěn)定的宏觀經濟可以使自由化過程更為平穩(wěn)。實際上,在通貨膨脹率較低和預算赤字較小的條件下,金融自由化可以形成較高的且能夠維持的(表現為正值,但又是適度的)實際利率水平。在這種條件下,信貸風險減小,加上審慎監(jiān)管,可以降低金融部門各類問題的解決成本。因此,資本項目自由化應在財政政策得到明顯好轉,且協調了各項宏觀經濟政策(如財政、貨幣、匯率和工資政策)后出臺。
資本帳戶開放的經驗表明,當資本管制措施逐步減少甚至完全解除時,如果一國存在著高額的財政赤字,那么短時間內必然出現大規(guī)模的資本流入或流出,從而給匯率和宏觀經濟穩(wěn)定造成壓力。由于補償的來源不同,財政赤字可能產生兩種不同的結果。如果是通過發(fā)行債券的方式來維持財政赤字,那么結果就是引起市場實際利率上漲,并且可能遠遠高于國際市場的水平。在這種情況下,一旦資本管制放松(尤其是資本流入管制的放松),就會引起大規(guī)模的短期資本流入,進而引起實際貨幣升值,并最終造成出口產品國際競爭力的下降和經常帳戶的惡化。如果是通過向中央銀行借款(或透支)來維持財政赤字,那么結果必然會引起貨幣供應的增加,并造成通貨膨脹和實際利率水平的下降。在這種情況下,放松資本管制就將引起短期資本的大規(guī)模流出,進而引起貨幣貶值。當市場產生強烈的貶值預期時,資本的外逃將會加速發(fā)生,并引起貨幣的進一步貶值,最終導致嚴重的匯率危機。總之,實行穩(wěn)健的財政政策,對于避免資本帳戶開放過程中發(fā)生過度的資本流動,從而防止國際收支和匯率的動蕩,是至關重要的。
6.國內企業(yè)具有國際競爭力。一般而言,一國的資本項目開放一方面能夠加速該國經濟的國際化進程,從而促進國內企業(yè)素質及競爭力的提高;另一方面也能使國內企業(yè)(尤其是國有企業(yè))在產品生產、銷售、進出口貿易等各方面直接面臨國際市場的競爭。如果國內企業(yè)競爭力不強,資本項目自由化將導致大量國內企業(yè)虧損、破產,致使本國失去經濟增長的支柱,由此還將直接影響本國銀行的不良資產比例,對本國證券市場也會造成沖擊。因此,在實現資本項目自由化前應致力于提高國內企業(yè)的國際競爭力。
三、人民幣資本項目自由兌換的策略選擇
。ㄒ唬┤嗣駧刨Y本項目自由兌換策略的現實依據
從國內經濟、金融條件看,與上文所分析的發(fā)展中國家和地區(qū)的共同經驗相比較,目前我國實現人民幣資本項目自由兌換尚欠缺以下條件:
1.人民幣匯率水平不合理,尚未實現匯率市場化。1994年,我國外匯體制改革確定了以供求為基礎的有管理的浮動匯率制度,但實質上匯率的變化僅以貿易項目的平衡來決定,顯然不符合人民幣資本項目自由化后匯率決定的要求。因為人民幣完全自由兌換后,非貿易項目特別是短期外資的流動不可避免地會在很大程度上影響匯率,甚至在某些時期內會成為決定匯率變化的主導因素。目前的人民幣匯率雖然穩(wěn)定,但水平并不完全合理,不能客觀地反映外匯市場的供求狀況。
2.人民幣利率尚未實現市場化,調節(jié)短期資本流動的作用難以發(fā)揮。在我國現行的利率管理體制下,利率的形成由國家統(tǒng)一法定,遠未達到利率市場化和高度靈敏有效的程度。雖然國家自1995年以來數次降息,但利率水平仍然相對較高,對國際游資的吸引力很大,易造成后者對我國經濟的沖擊。
3.人民幣完全自由兌換缺乏必要的市場基礎。我國的貨幣市場發(fā)展滯后,限制了其自身的整體融資功能和資本市場的進一步發(fā)展。表現在:貨幣市場主體的行為缺乏健全有效的法規(guī)制約,不僅危害自身,也助長了資本市場的投機活動;貨幣市場的利率市場化程度低,使資本市場與貨幣市場之間的資金流動缺乏靈敏有效的市場傳導機制,加之資本市場的法規(guī)建設、監(jiān)管機制相對落后,為貨幣市場中的一部分違規(guī)資金流入資本市場創(chuàng)造了便利條件,進而影響了二者的有序發(fā)展。這些問題的存在,表明我國金融市場體系尚未健全,人民幣完全自由兌換的市場基礎薄弱。
4.國內銀行體系尚未達到平穩(wěn)實現人民幣完全自由兌換的條件
。1)商業(yè)銀行抗風險能力較差。商業(yè)銀行的狀況可用如下三方面指標衡量:①資本實力。從表1不難看出,國內各大銀行的資本資產率與世界1000家銀行差距較大。不僅如此,工、農、中、建四大銀行的資本充足率也僅分別為4.35%、3.4%、4.84%、4.81%,遠未達到8%的國際標準要求。②盈利能力。除交通銀行和招商銀行外,四大專業(yè)銀行與世界1000家銀行相比都有較大差距,特別是工商銀行和農業(yè)銀行,總資產利潤率和資本收益率極低。③資產質量。資產質量可用不良貸款比例衡量。目前,被四大國有資產管理公司剝離出去的銀行不良貸款數額為1.4萬億元,在經過一番剝離之后,據估計四大銀行現有的不良資產仍占其總資產的大約20%,在2萬億元左右。
。2)中國人民銀行市場化調節(jié)和監(jiān)管能力尚待加強。資本項目自由化意味著資本流動的更大波動和金融活動的日益復雜,因此,中央銀行強有力的市場化調節(jié)能力和監(jiān)管能力是經濟金融穩(wěn)定的重要保障。而我國利率尚未市場化,匯率制度過于僵化,中央銀行市場化調節(jié)所需的債券市場、貨幣市場尚需建設,對銀行體系、證券市場、外匯市場的監(jiān)管仍很薄弱,信息披露和公開制度亟待完善。這表明我國中央銀行的市場調節(jié)能力還遠未成熟。
5.債務規(guī)模龐大,償還債務本息存在壓力和隱患。2000年底我國在政府財政之外的國有銀行和企業(yè)的債務規(guī)模約為4-5萬億元,加上中央財政的債務余額1.5萬億元,整個國家財政的債務規(guī)模達5-6萬億元,約占國內生產總值(GDP)的60%,已經逼近了國際警戒線標準。因此,在實現人民幣完全自由兌換之前,實行財政改革以減少預算赤字,避免用通貨膨脹為財政赤字融資,是十分必要的。
6.國有企業(yè)改革尚未完成。國有企業(yè)三年扭虧的目標雖然基本實現,但部分行業(yè)、企業(yè)虧損問題仍未根本解決,人民幣完全自由兌換缺乏堅實的微觀基礎。入世后,由于國有企業(yè)將在很長一段時期內無法與國外企業(yè)展開有效競爭,必然引起出口創(chuàng)匯的減少,貿易項目甚至出現逆差,在這種條件下要保持充足的外匯儲備只能依靠資本項目的長期順差,而這種情況極易導致泡沫經濟。
此外,再從國際經濟、金融條件看,在當代國際經濟環(huán)境和貨幣體系條件下,金融風險的增加與發(fā)展中國家和地區(qū)風險防范能力之間存在著嚴重的不對性,主要體現在:
(1)金融風險的增大與現行的風險防范機制不對稱。經濟、金融的全球化強有力地推動了國際間的資本流動和金融機構的跨國經營,全球金融風險大大增加。而現行國際金融體系基本上仍是20世紀四五十年代形成的,與封閉經濟條件下的金融運行相適應。因而在當代國際金融體系下,金融監(jiān)管主體(國家)與監(jiān)管對象(跨國流動的資本和跨國經營的金融機構)之間存在著嚴重的不對稱性,國家在試圖監(jiān)管無國界的國際金融資本時越來越心有余而力不足。
(2)金融風險快速蔓延與阻止蔓延的能力不對稱。在當今各民族國家經濟相互融合程度空前加深的同時,金融風險的蔓延和傳遞速度也空前地加快。但市場體系本身和各國政府阻止風險傳遞及危機感染的能力卻未能同步提高。這種不對稱性大大增加了開放經濟下國內金融體系的脆弱性。
同時,全球化條件下金融風險普遍增大,但各國由于經濟實力和經濟金融制度、結構的不同,在風險抵御和承受能力上存在顯著差異。一般而言,發(fā)達國家在適應和抵御金融風險的能力方面較發(fā)展中國家為強,往往使得后者成為金融危機的突破口和犧牲品。東南亞金融危機正是這種不對稱性的反映。
(二)人民幣資本項目自由兌換的策略選擇
從國際經驗看,發(fā)展中國家和地區(qū)資本項目自由兌換的實踐表明,謹慎的、漸進的資本項目自由化措施有利于降低和化解開放過程中的風險,與激進式相比更有利于金融開放中的經濟金融穩(wěn)定。事實上,不僅大多數發(fā)展中國家和地區(qū),而且絕大多數發(fā)達國家的資本項目自由兌換都是漸進式的,如美國和日本從經常項目開放到資本項目開放前后經歷了26年。如前所述,資本項目的激進式開放只有在國內經濟、金融狀況極差的條件下才有可能獲得成功,在一般情形下會導致資本流入激增、實際匯率升值、通貨膨脹和金融危機。改革開放20多年來,我國一直保持了快速、穩(wěn)定的經濟增長,對外資有較強的吸引力,因此,若我國采用激進式的資本項目自由兌換模式,容易重蹈泰國的覆轍。同時,激進式開放往往意味著資本項目一步到位地全面開放,而以我國目前的國內經濟、金融狀況而言,這種做法無異于飲鴆止渴。
從國內實際看,我國入世只有部分開放資本項目的義務(即開放與服務有關的資本流動),而且即使這種部分開放要求也是漸進的。
綜上所述,人民幣資本項目自由兌換的現實選擇應是:漸進式開放,即通過部分開放引入競爭,對微觀企業(yè)、金融機構和中央銀行的調控能力形成壓力和動力,促進進一步開放的條件的逐步成熟。具體步驟可采取在國際收支項目上先放寬對資本流入的限制,后放寬對資本流出的限制;先放寬對長期資本流入的限制,后放寬對短期資本流入的限制;先放寬對直接投資的限制,后放寬對間接投資的限制;先放開對銀行貸款的管制,后放開對證券投資的限制;先放寬居民從境外籌資的限制,后放寬對非居民到境內籌資的限制。在外匯管理上先放開對金融機構的管制,后放開對居民的管制。
。ㄈ┤嗣駧刨Y本項目自由兌換的目標展望
雖然實現人民幣資本項目的自由兌換是我國外匯體制改革和經濟體制改革的最終目標,我國入世又勢必在客觀上加快了這一進程,但我國對實現資本項目自由兌換并沒有設立具體明確的時間表。主要原因在于建立和維持資本項目的自由兌換要求長期的經濟改革和全面的政策調整。總結上文的分析,我們認為,入世后5年至8年實現人民幣資本項目下的基本可兌換是可行的。所謂“基本可兌換”即長期資本項目和與金融服務有關的項目能夠自由兌換,而對金融性短期資本流動仍實施一定的管制。
1.這一目標符合國際貨幣基金組織相關規(guī)定
國際貨幣基金組織第8條款僅規(guī)定了成員國有實現經常項目下完全可兌換的義務,而未對資本項目自由化作出明確規(guī)定。雖然基金協定第6條第3節(jié)為維護經常項目可兌換的完整性和可行性涉及了資本可兌換。該條規(guī)定,成員國可對國際資本轉移支付采取必要的管制,但除非另有規(guī)定,這種管制的實施不得限制經常性交易的支付或延遲資金的轉移以及各項承諾的交割。1977年國際貨幣基金組織在其有關監(jiān)督決定的政策中又強調了審查資本運動和資本控制的原則:“基金組織除了要考慮有必要與成員國磋商討論外,還將審議下列事態(tài)進展情況…(Ⅳ)出于國際收支考慮對資本流入流出實行限制或者實質性地修改其原有的措施或刺激機制,(V)與基本經濟和金融條件無關的匯率行為,包括影響競爭力和長期資本轉移的因素”G)。因而在現行國際貨幣基金組織規(guī)則下,即使在可以預見的將來,我國實行資本項目基本可兌換仍符合國際貨幣基金組織規(guī)定。
2.這一目標符合世界貿易組織相關條款及中國承諾
世界貿易組織的《服務貿易總協定(GATS)》也僅要求資本流動的有限自由化,GATS條款對金融服務貿易中的“消費者移動”要求資本自由流入流出,而對“商業(yè)存在”原則上僅要求資本流入自由化。同時,GATS中的發(fā)展中國家和地區(qū)特殊條款的“逐步自由化”規(guī)定:“自由化進程取決于各國政策目標及整體和個別服務部門發(fā)展水平,對發(fā)展中國家和地區(qū)的市場準入應根據其發(fā)展情況給予適當靈活性”,另外GATS中還有“緊急保障措施、國際收支平衡限制以及一些例外條款”。而且中國在加入世界貿易組織中的金融服務開放承諾也是一個漸進的(有的長達5年以上)、部分的開放。因而即使完全按有關條款和承諾,中國在加入世界貿易組織后5年至8年實現資本項下基本可兌換也符合相關要求。
3.這一目標符合國際、國內的開放實踐
首先,從各國開放實踐來看,幾乎所有實行資本項目自由兌換的發(fā)展中國家和地區(qū)都對資本跨境流動保留了一定的限制(特別是對短期資本),即使號稱完全自由兌換的發(fā)達國家,也仍然存在著或明或暗的、間歇的、短暫的資本管制。其次,發(fā)展中國家和地區(qū)資本項目自由兌換的實踐表明:一定的資本管制是現行國際金融體制下成功開放和經濟、金融穩(wěn)定的必要條件。最后,從國內貨幣兌換經驗看,我國在1996年底實現經常項目自由兌換之前,曾在1994年實現了經常項目下的有條件兌換。有條件兌換不僅沒有阻礙我國經常項目開放的步伐,而且還為我國經常項目開放積累了經驗、創(chuàng)造了條件,從而大大加快了完全兌換的進程。因此在當前國際金融風險急劇增大而國際金融制度又存在嚴重缺陷,國內金融體系還不健全、銀行體系比較脆弱的條件下,謹慎、漸進地推進資本項目自由兌換進程,在中國加入世界貿易組織后5年至8年實現資本項目的基本可兌換是比較穩(wěn)健和現實的。
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