“安然”事件的財(cái)務(wù)思考

　　“銀廣夏”事件使投資者對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的有效性、上市公司的誠(chéng)信、中介機(jī)構(gòu)的公信力等問(wèn)題提出了質(zhì)疑。有人甚至認(rèn)為，如果我國(guó)的證券市場(chǎng)像美國(guó)證券市場(chǎng)那樣具有極高的約束上市公司行為的能力、股價(jià)具有使公司價(jià)值回歸的功能、事務(wù)所具有國(guó)外知名事務(wù)所那樣的職業(yè)道德、執(zhí)業(yè)規(guī)范和執(zhí)業(yè)能力，就不會(huì)有“銀廣夏”事件發(fā)生，就不會(huì)使投資者蒙受如此大的損失。但是，美國(guó)有史以來(lái)最大規(guī)模的破產(chǎn)案——“安然公司破產(chǎn)案”的發(fā)生使我們改變了這一思維定式——光靠監(jiān)管是不夠的。安然事件的發(fā)生固然有美國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管方面的弱點(diǎn)和中介機(jī)構(gòu)違規(guī)等方面的因素，但安然公司高層管理當(dāng)局缺乏誠(chéng)信勤勉卻是根本。

　　一、美國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管體系的瑕疵并非安然破產(chǎn)的主因

　　如果從安然事件看美國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管體系，最大的失誤在于缺乏確保CPA審計(jì)業(yè)務(wù)高度獨(dú)立性的機(jī)制。從20世紀(jì)80年代開(kāi)始，安達(dá)信會(huì)計(jì)師事務(wù)所承擔(dān)了安然的外部審計(jì)，但從90年代開(kāi)始，它開(kāi)始涉入了安然公司的咨詢和內(nèi)部審計(jì)。美國(guó)《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》評(píng)論說(shuō)：“會(huì)計(jì)公司放棄了傳統(tǒng)的外部懷疑者角色而成為了一個(gè)內(nèi)部商業(yè)合伙人，他們放棄了他們披露信息的職責(zé)，而成為了掩飾財(cái)務(wù)缺陷的魔術(shù)師。”從理論上講，同時(shí)承擔(dān)審計(jì)和咨詢業(yè)務(wù)，會(huì)使事務(wù)所對(duì)客戶的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)更加了解，更容易發(fā)現(xiàn)客戶業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)和信息披露中的違規(guī)操作。盡管五大事務(wù)所通過(guò)各種渠道向證券市場(chǎng)監(jiān)管部門施加壓力，反復(fù)強(qiáng)調(diào)提供咨詢業(yè)務(wù)有利于提高審計(jì)質(zhì)量，但是，收費(fèi)機(jī)制和利益驅(qū)動(dòng)不可能使他們具有超然的獨(dú)立性和公正性。

　　安然事件的出現(xiàn)能否說(shuō)明美國(guó)監(jiān)管體系的失敗？不能。美國(guó)證券監(jiān)管體系在維護(hù)證券市場(chǎng)公平、公開(kāi)、公正，保證信息披露的及時(shí)、透明和公允方面的成績(jī)是世人共睹的。安然敗露后。美國(guó)的證監(jiān)會(huì)、審計(jì)署、國(guó)會(huì)、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（FASB）等部門都采取了迅速的行動(dòng)。針對(duì)特殊目的實(shí)體（Special－purpose entities）的有關(guān)交易事項(xiàng)被排除在合并報(bào)表之外的問(wèn)題，F(xiàn)ASB在2002年1月18日就發(fā)布了《合并政策與程序》的討論稿。另外，美國(guó)SEC在會(huì)計(jì)師事務(wù)所業(yè)務(wù)分拆方面也取得了令人關(guān)注的進(jìn)展。

　　二、安然公司破產(chǎn)源于內(nèi)因

　　在短短幾個(gè)月內(nèi)，安然公司由美國(guó)500強(qiáng)公司中排名第七，連續(xù)六次被《財(cái)富》雜志評(píng)為“最富有創(chuàng)新能力”的知名公司淪為申請(qǐng)破產(chǎn)的公司，其原因在于：

　　1、強(qiáng)調(diào)管理創(chuàng)新的同時(shí)，忽略了風(fēng)險(xiǎn)控制安然公司的管理理念是：企業(yè)的發(fā)展不一定需要許多實(shí)質(zhì)性資產(chǎn)，可以通過(guò)大量的業(yè)務(wù)創(chuàng)新和金融創(chuàng)新來(lái)完成企業(yè)短期內(nèi)的高速增長(zhǎng)。因此，安然公司構(gòu)筑了大量的關(guān)聯(lián)交易和金融工具，這種錯(cuò)綜復(fù)雜的交易給企業(yè)帶來(lái)虛假的賬面利潤(rùn)和現(xiàn)金流量的同時(shí)，卻隱藏著巨大債務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)，最終一發(fā)而不可收拾。安然公司除了運(yùn)用期權(quán)、期貨等基本金融工具進(jìn)行能源產(chǎn)品金融化運(yùn)作、以子公司不動(dòng)產(chǎn)打包發(fā)行抵押債券籌集資金外，還大量運(yùn)用金融互換協(xié)議進(jìn)行套期保值。金融創(chuàng)新無(wú)可厚非，但必須服務(wù)于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)；套期保值不失為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的手段，但選擇的關(guān)聯(lián)項(xiàng)目必須是負(fù)相關(guān)。例如，安然公司與關(guān)聯(lián)企業(yè)LJM二號(hào)的互換合同為：如果安然寬帶業(yè)務(wù)資產(chǎn)升值，LJM二號(hào)將分享溢價(jià)；如果安然這部分資產(chǎn)貶值，LJM二號(hào)必須彌補(bǔ)安然該部分資產(chǎn)貶值，安然可以立即從LJM獲得12美元現(xiàn)金，但如果LJM二號(hào)發(fā)生清償危機(jī)，安然將打入12億美元的現(xiàn)金或等值股票。這樣的互換協(xié)議使安然2000年、2001年分別獲取5億美元和4.5億美元的賬面“互換收益”。但是安然股票和寬帶業(yè)務(wù)資產(chǎn)是屬于兩種高度正相關(guān)的事項(xiàng)，其結(jié)果是，如果安然這部分資產(chǎn)貶值，固然可以獲取可觀的“互換利益”，但LJM二號(hào)以現(xiàn)金支付互換損失時(shí)必然會(huì)產(chǎn)生清償危機(jī)，從而迫使安然支付大量的現(xiàn)金，使安然產(chǎn)生信用危機(jī)。如果安然公司以發(fā)行股票的方式支付，則會(huì)稀釋原股東股票價(jià)值，造成安然股價(jià)大幅下跌，增加投資者風(fēng)險(xiǎn)。這種潛在的風(fēng)險(xiǎn)變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)風(fēng)險(xiǎn)是安然破產(chǎn)的直接原因。

　　從20世紀(jì)90年代中期以后，安然公司不斷運(yùn)用資產(chǎn)重量組手段建立了3000多個(gè)控股公司和合伙公司，從而以少量的資金控制盡可能多的企業(yè)，試圖產(chǎn)生最大化的財(cái)務(wù)協(xié)同效益。在管理上，安然的創(chuàng)新還體現(xiàn)在將決策權(quán)最大程度地下放，下屬公司重大資源配置和投資項(xiàng)目無(wú)需告知安然公司高層管理當(dāng)局，而安然公司還將此作為一個(gè)成功的經(jīng)驗(yàn)來(lái)總結(jié)和推廣。安然更多的是利用下屬公司進(jìn)行資金調(diào)度并利用關(guān)聯(lián)交易創(chuàng)造利潤(rùn)，致使下屬公司大膽地運(yùn)用各種工具進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)的運(yùn)作，安然公司盡管增加了賬面資產(chǎn)和利潤(rùn)，但最終不得不因現(xiàn)金匱乏而申請(qǐng)破產(chǎn)。

　　2、管理當(dāng)局缺乏誠(chéng)信，缺乏對(duì)投資者的忠誠(chéng)從表面上看，安然公司已構(gòu)建了合規(guī)的公司治理機(jī)構(gòu)。董事會(huì)獨(dú)立于管理層，絕大多數(shù)董事均為獨(dú)立董事，董事會(huì)下設(shè)了內(nèi)部審計(jì)委員會(huì)、薪酬委員會(huì)、財(cái)務(wù)委員會(huì)等機(jī)構(gòu)。但獨(dú)立董事中，相當(dāng)一部分并不獨(dú)立，有的是安然公司最大的個(gè)人股東、有的是關(guān)聯(lián)企業(yè)的高層管理者、有的則是接受安然公司巨額捐款機(jī)構(gòu)的領(lǐng)導(dǎo)。這類身份的獨(dú)立董事嚴(yán)重違背了美國(guó)證監(jiān)會(huì)《公司治理原則》對(duì)獨(dú)立董事與公司之間關(guān)系的界定。在這種情況下，董事會(huì)失去了應(yīng)有的監(jiān)督職能而聽(tīng)命于管理當(dāng)局，大量的關(guān)聯(lián)交易易如反掌地在董事會(huì)獲得通過(guò)就是一個(gè)佐證。對(duì)此，國(guó)內(nèi)有些專家學(xué)者從美國(guó)監(jiān)管體系上找原因。認(rèn)為這是美國(guó)證券會(huì)放松監(jiān)管所致，但筆者認(rèn)為，監(jiān)管體系固然是一個(gè)方面，但更重要的是管理當(dāng)局本身的自律和誠(chéng)信。在美國(guó)眾多的上市公司和獨(dú)立董事中，證監(jiān)會(huì)不可能對(duì)每一位獨(dú)立董事進(jìn)行直接的追蹤調(diào)查。

　　在會(huì)計(jì)信息披露方面，安然采取的做法是在表內(nèi)確認(rèn)資產(chǎn)和收益，而將債務(wù)、潛在的風(fēng)險(xiǎn)和損失表外化。例如，在與LJM二號(hào)進(jìn)行的互換合同中，安然公司在表內(nèi)確認(rèn)了互換收益的同時(shí)，絲毫未披露該互換合同可能產(chǎn)生的損失和現(xiàn)金流出的風(fēng)險(xiǎn)。再比如，安然將不動(dòng)產(chǎn)剝離給關(guān)聯(lián)企業(yè)Marlin和Whitewing，由關(guān)聯(lián)企業(yè)以核資產(chǎn)為抵押發(fā)行債券募集資金，并將所募資金進(jìn)入安然賬上。安然盡管承擔(dān)了與償債有關(guān)的各項(xiàng)承諾，但在報(bào)表中披露的是其取得的現(xiàn)金，而并未披露由此引起的債務(wù)（安然將此業(yè)務(wù)在表內(nèi)披露為以資產(chǎn)換入現(xiàn)金）。安然公司對(duì)Marlin和Whitewing這兩個(gè)特殊目的的實(shí)體擁有實(shí)質(zhì)上的控制，按實(shí)質(zhì)重于形式的原則，應(yīng)該在安然的合并報(bào)表中披露。盡管按照美國(guó)現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，依合約形式（the form of arrangement）判斷控制并不十分明顯，可以不在合并報(bào)表中反映，但起碼應(yīng)該在表外做詳細(xì)的說(shuō)明。嚴(yán)重的信息不對(duì)稱使股票價(jià)格嚴(yán)重背離價(jià)值，加大了企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

　　三、給我們的啟示

　　無(wú)論是成熟的市場(chǎng)機(jī)制，還是完善的監(jiān)管體系，都不能保證絕對(duì)沒(méi)有“安然事件”和“銀廣夏事件”的出現(xiàn)。無(wú)論法律如何嚴(yán)密，也不能杜絕違法亂紀(jì)行為。對(duì)于時(shí)刻想做小偷的人來(lái)說(shuō)，治安防范再嚴(yán)密，都不可能杜絕他行竊的機(jī)會(huì)。完善的監(jiān)管能夠從總體上減少違規(guī)公司的數(shù)量，但不能保證丑聞會(huì)從證券市場(chǎng)上消失。誠(chéng)信與自律是公司發(fā)展的根本。在我國(guó)，無(wú)論是“銀廣夏”、“紅光實(shí)業(yè)”，還是“瓊民源”、“ST猴王”，從根本上都是由于自身缺乏誠(chéng)信、勤勉和自律所至。我國(guó)上市公司應(yīng)該從安然事件中吸收以下教訓(xùn)：

　　1、實(shí)質(zhì)性的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)是公司賴以發(fā)展的基礎(chǔ)。安然公司錯(cuò)綜復(fù)雜的關(guān)聯(lián)交易和眼花繚亂的金融工具給安然公司帶來(lái)短期繁榮的同時(shí)，也促成安然公司最終陷入破產(chǎn)的泥潭。在我國(guó)的上市公司中，重資本運(yùn)營(yíng)，輕生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)；重報(bào)表利潤(rùn)，輕實(shí)質(zhì)性業(yè)務(wù)的公司大量存在。由于受金融市場(chǎng)的限制，國(guó)外創(chuàng)新的金融工具目前在我國(guó)的上市公司中無(wú)用武之地，但顯失公允的關(guān)聯(lián)交易在上市公司中絕非少數(shù)。例如，有些無(wú)法實(shí)現(xiàn)盈利的上市公司利用關(guān)聯(lián)方的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移、內(nèi)部銷售獲取巨額利潤(rùn)。從表面上，這些公司達(dá)到了保牌的目的甚至實(shí)現(xiàn)了配股或增發(fā)股票。但這種對(duì)投資者缺乏誠(chéng)信的做法，無(wú)異于安然對(duì)投資者隱瞞債務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)。其結(jié)果將給投資者造成無(wú)法挽回的損失，同時(shí)也使自己身敗名裂。

　　2、只有坦誠(chéng)的信息披露才能取信于市場(chǎng)。安然的所作所為如果得到及時(shí)、公允、透明的信息披露，其風(fēng)險(xiǎn)毫無(wú)疑問(wèn)他會(huì)提前在證券交易中逐漸得到釋放，而不致于出現(xiàn)安然大反傾刻崩塌的惡果。在證券市場(chǎng)上，對(duì)于無(wú)足夠股份參與管理的大眾投資者（實(shí)際上資金供應(yīng)者）來(lái)說(shuō)，上市公司披露的信息是投資者決策的最直接的信息來(lái)源。證券監(jiān)管部門規(guī)定的信息披露規(guī)則是對(duì)公司信息披露的最低要求，許多信息披露的法規(guī)都強(qiáng)調(diào)除按規(guī)定披露相關(guān)信息外，管理當(dāng)局還應(yīng)當(dāng)披露有必要披露的其他信息。因信息披露不真實(shí)、不及時(shí)、不全面而受到譴責(zé)或制裁的事件頻頻發(fā)生，說(shuō)明這些公司尚未達(dá)到信息披露的基本要求，更談不上坦誠(chéng)。證券市場(chǎng)是不允許劣幣驅(qū)逐良幣的現(xiàn)象長(zhǎng)期存在，這種隱瞞風(fēng)險(xiǎn)和損失、粉飾報(bào)表的做法從長(zhǎng)遠(yuǎn)的觀點(diǎn)看是損人也不利己的。隨著證券市場(chǎng)和監(jiān)管體系的完善，隱瞞信息的成本和風(fēng)險(xiǎn)將逐漸增大。在這個(gè)方面，所有的上市公司都應(yīng)該從前車之鑒中吸取教訓(xùn)。

　　3、科學(xué)的治理結(jié)構(gòu)和決策體系是公司合法運(yùn)行的保證。盡管《公司法》中做出了公司治理的一般規(guī)定，但《公司法》涵蓋的僅僅是經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期公司治理實(shí)踐證明行之有效的行為規(guī)范。具體到一個(gè)公司，由于其所處行業(yè)、發(fā)展階段等等不同，需要在《公司法》規(guī)范之下制定一些更為具體、適用于本公司的治理規(guī)范。從管理層剖析，安然公司破產(chǎn)的管理原因是在獨(dú)立董事制度構(gòu)建中違反了公司治理的要求、“創(chuàng)新”的管理理念導(dǎo)致決策權(quán)過(guò)度下放和管理失控。在我國(guó)的上市公司中，治理結(jié)構(gòu)不合理造成內(nèi)部人控制的現(xiàn)象比較普遍，例如，有的公司賦予董事會(huì)不超過(guò)凈資產(chǎn)50％的資產(chǎn)處置、對(duì)外投資和貸款單項(xiàng)審批權(quán)，在獨(dú)立董事機(jī)制不健全、大部分董事為管理董事的情況下，這樣的權(quán)力分配極易出現(xiàn)公司經(jīng)營(yíng)背離股東利益最大化宗旨的現(xiàn)象。因此，上市公司必須建立科學(xué)的公司治理結(jié)構(gòu)和管理制度，從機(jī)制上防范公司管理層的“逆向選擇”和“道德風(fēng)險(xiǎn)”。