一、勝利分配的有關(guān)法律限制

　　股利分配是上市公司重要的財(cái)務(wù)決策內(nèi)容之一。上市公司的勝利分配受多種因素的限制，諸如法律性限制、契約性限制。企業(yè)內(nèi)部因素以及股東意愿的限制等，其中法律性限制的強(qiáng)制性最強(qiáng)。我國上市公司股利分配的法律性限制主要體現(xiàn)在以下法規(guī)的有關(guān)內(nèi)容中：《公司法》、《關(guān)于上市公司送配股的暫行規(guī)定》、《關(guān)于上市公司配股工作有關(guān)問題的通知》等法規(guī)中關(guān)于送配股的有關(guān)規(guī)定。

　　按照《公司法》的規(guī)定，公司利潤應(yīng)按下列順序進(jìn)行分配：1、彌補(bǔ)以前年度的虧損（在不超過稅法規(guī)定的彌補(bǔ)期限內(nèi)）；2、繳納所得稅；3、彌補(bǔ)在稅前利潤彌補(bǔ)之后仍存在的虧損；4、按10％的比例計(jì)提法定盈余公積（當(dāng)該公積累計(jì)額達(dá)公司注冊(cè)資本的50％時(shí)，可不再提取）；5、按5％一10％的比例計(jì)提公益金；6、計(jì)提任意盈余公積；7、向股東支付股利。

　　中國證監(jiān)會(huì)《關(guān)于上市公司送配股的暫行規(guī)定》、《關(guān)于上市公司配股工作有關(guān)問題的通知》等法規(guī)對(duì)公司股本擴(kuò)張的限制主要有以下內(nèi)容：動(dòng)用公積金轉(zhuǎn)增股本后的法定盈余公積金和資本公積金不少于股本的50％；凈資產(chǎn)收益率三年平均不低于10％，每年凈資產(chǎn)收益率不低于6%；當(dāng)年配股數(shù)量不得超過上一年度股本總額的30％；因送轉(zhuǎn)增加的股本額與同一年度內(nèi)配股增加的股本額兩者之和不超過上一個(gè)財(cái)務(wù)年度截止日期的股本額。

　　二、現(xiàn)行股利政策導(dǎo)致的問題

　　《公司法》關(guān)于上市公司利潤分配的規(guī)定，無疑對(duì)規(guī)范上市公司的利潤分配起到了積極的作用。但是，我們也應(yīng)當(dāng)看到這些規(guī)定主要規(guī)范了上市公司必須滿足哪些條件才能向股東支付股利，缺少上市公司在何種情況下必須向股東發(fā)放股利、以何種方式（現(xiàn)金股利、股票股利）發(fā)放股利的規(guī)定。

　　《關(guān)于上市公司送配股的暫行規(guī)定》和《關(guān)于上市公司配股工作有關(guān)問題的通知》等法規(guī)盡管對(duì)上市公司的股本擴(kuò)張比例（最高為10比10）和配股比例進(jìn)行了限制，對(duì)配股資格的取得劃定了一條資格線，但未規(guī)定如何確定配股價(jià)格。誠然，采取何種股利政策是上市公司內(nèi)部的理財(cái)問題，應(yīng)由企業(yè)對(duì)自身所處環(huán)境的各種內(nèi)外部因素綜合平衡考慮，在法律允許的范圍內(nèi)，自主做出選擇。但是，我們應(yīng)該看到，我國絕大部分上市公司脫胎于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下的國營（國有）企業(yè)，上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中有近2/3為不能參與市場(chǎng)流通的國有股和法人股，資產(chǎn)委托代理關(guān)系的不健全使公司治理結(jié)構(gòu)遠(yuǎn)不能勝任市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的要求，難以在公司內(nèi)部建立健全利潤分配機(jī)制，體現(xiàn)在勝利分配中就是上市公司的非理性行為較多。如呈逐年上升趨勢(shì)的暫不分配現(xiàn)象，據(jù)統(tǒng)計(jì)1994－1998年5年中，不分配公司占上市公司的比例分別為9.28％、20.12％、32.08％、50.13％、56.61％，該比例上升速度之快令人瞠目，而對(duì)于不分配的原因，許多公司未作出具體解釋。

　　又如上市公司股本擴(kuò)張欲望十分強(qiáng)烈，除了利用送紅股進(jìn)行股本擴(kuò)張之外，資本公積轉(zhuǎn)增股本和配股這些特殊的股利分配方式的運(yùn)用也愈來愈普遍。自1995年9家公司（占當(dāng)時(shí)推出分紅方案公司的3.19％）推出資本公積轉(zhuǎn)增股本后，1996年在年度分配方案中采用該形式的公司迅速增加到116家（占當(dāng)時(shí)推出分紅方案公司的44.94％），1997年和1998年分別有118家和132家將資本公積轉(zhuǎn)增為股本，分別占當(dāng)時(shí)推出分紅方案公司總數(shù)的31.81％和34.65％（該比例之所以較1996年有所下降，是因?yàn)楣煞莨緯?huì)計(jì)制度對(duì)資本公積轉(zhuǎn)增股本作了限制性規(guī)定，除股本溢價(jià)外，其它原因如資產(chǎn)評(píng)估增值、接受捐贈(zèng)資產(chǎn)、外幣折算差額等原因形成的資本公積是所有者權(quán)益的一種準(zhǔn)備，在未實(shí)現(xiàn)前，不得用于轉(zhuǎn)增股本；待實(shí)現(xiàn)后，方可按規(guī)定程序轉(zhuǎn)增股本）。配股是我國上市公司常用的另一種股本擴(kuò)張方式。在原配股資格線是凈資產(chǎn)收益率“連續(xù)三年不低于10％”的幾年中，為了取得配股資格，通過操縱利潤形成的10％凈資產(chǎn)收益年成為證券市場(chǎng)一道引人注目的“景觀”，受到市場(chǎng)各方的普遍質(zhì)詢?？v覽近幾年來的配股方案，幾乎所有公司的配股比例都達(dá)到了證監(jiān)會(huì)規(guī)定的配股上限：10比3.1998年，配股公司數(shù)量已超過新上市公司的數(shù)量，年終時(shí)更是有突擊配股之風(fēng)刮起，老上市公司通過配股所籌資金數(shù)額已超過新上市公司發(fā)行新股所籌資金數(shù)額。與此同時(shí)，配股價(jià)更是一年高過一年，以往配股價(jià)僅3－5元，配股以后，很快填權(quán)，中小股東均能從中得到實(shí)惠，上市公司實(shí)施配股確實(shí)是利好；現(xiàn)今呢，配股價(jià)是芝麻開花節(jié)節(jié)高，一些公司推出的配股價(jià)令中小股東左右為難（國有股股東和法人股股東往往因?yàn)榕涔蓛r(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于他們所持股份的成本而放棄配股）；認(rèn)配吧，市場(chǎng)價(jià)與配股價(jià)相差無幾，沒有什么油水，甚至還有被套的可能；不配吧，配股基準(zhǔn)日要除權(quán)，市場(chǎng)價(jià)一旦高于配股價(jià)就要吃虧，真是令人食之不甘，棄之不舍。高高在上的配股價(jià)給承銷商也帶來了較大經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，使其不經(jīng)意間成為公司的大股東。

　　本來進(jìn)行股本擴(kuò)張意味著上市公司有著良好的投資項(xiàng)目，會(huì)給股東帶來更豐厚的投資回報(bào)，但我國上市公司高漲的股本擴(kuò)張欲望下面潛伏著資金投向的巨大盲目性。一些公司為了使股本擴(kuò)張所得資金迅速產(chǎn)生效益，將其大多投向購買資產(chǎn)和股權(quán)的資產(chǎn)重組及新建項(xiàng)目方面，以求得多元化經(jīng)營和股本擴(kuò)張所帶來的短期效應(yīng)，一段時(shí)間后（特別是財(cái)務(wù)年度末），其效益呈下降趨勢(shì)時(shí)，又將這部分資產(chǎn)賣掉。一項(xiàng)據(jù)1997年報(bào)和1998年報(bào)披露的配股項(xiàng)目進(jìn)行的統(tǒng)計(jì)表明，90家已配股公司真正產(chǎn)生效益的僅（15家）16.67％，不足1/5，部分產(chǎn)生效益的為（43家）47.78％，未產(chǎn)生效益的有（32家）35.55％，占總數(shù)的1/3強(qiáng)。由此可見，配股多半未能形成公司利潤新的增長點(diǎn)，不符合資源優(yōu)化配置的原則。上市公司股本擴(kuò)張速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其效益增長速度，引起每股收益的大幅度下降，有損于公司樹立良好的財(cái)務(wù)形象，打擊了投資者的持股信心，更不利于證券市場(chǎng)的平穩(wěn)健康發(fā)展。

　　三、股利分配政策的理性化改進(jìn)

　　股利分配的理性化從根本上說有待于上市公司治理結(jié)構(gòu)的改善，從而在企業(yè)內(nèi)部建立完善的利潤分配機(jī)制，真正從企業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略角度制定勝利分配政策。與此同時(shí)，采用強(qiáng)制性的法律規(guī)范引導(dǎo)上市公司勝利分配向理性化發(fā)展也是不可或缺的手段之一。目前，應(yīng)主要從以下幾個(gè)方面改進(jìn)有關(guān)上市公司股利分配的法律規(guī)范：

　　1、扼制不分配現(xiàn)象。對(duì)于那些有累積盈利而又不分配的公司，必須強(qiáng)制其披露不分配的具體理由，而不能簡單地以“為了公司的長遠(yuǎn)利益”之類的話推脫了之。限制公司通過過分保留盈余進(jìn)行內(nèi)部籌資，當(dāng)公司每股未分配利潤達(dá)到一定金額后，必須向股東支付現(xiàn)金股利，否則國家將對(duì)其課以一定程度的稅負(fù)，從而促使企業(yè)積極利用其他渠道（如銀行貸款、發(fā)行債券等）籌集企業(yè)發(fā)展所需資金，增強(qiáng)資金成本對(duì)企業(yè)的約束力。在配股資格的取得上附加歷年分紅比例應(yīng)達(dá)到一個(gè)合理水平，配股比例與分配比例直接掛鉤，這樣既促進(jìn)了企業(yè)盡可能利用好募股資金和提高分配意識(shí)，也使投資者的合理回報(bào)得到了保障。

　　2、適當(dāng)降低股本擴(kuò)張的最高比例。應(yīng)明確規(guī)定上市公司送紅股的比例不得超過股票面值的20％，即最高比例為10送2.這是因?yàn)榭紤]到一般上市公司的年度利潤增長率多在20％左右，以10送2的上限送股有利于保持公司每股收益的穩(wěn)定增長；即使公司來年業(yè)績平平，也不至于使每股收益稀釋很多。與此同時(shí)，應(yīng)考慮將公司通過送配轉(zhuǎn)進(jìn)行股本擴(kuò)張的最高比例降為10比5.上文提到的將配股比例與分紅比例掛鉤也有助于降低企業(yè)的股本擴(kuò)張速度。對(duì)于那些確實(shí)因業(yè)績突出、成長性良好而股價(jià)較高的公司，可允許其通過股票分割來增加發(fā)行在外股票數(shù)量，降低股票市價(jià)，增強(qiáng)股票的流動(dòng)性。筆者認(rèn)為目前應(yīng)由證監(jiān)會(huì)對(duì)公司的股票分割方案進(jìn)行審核，經(jīng)批準(zhǔn)后方可實(shí)施；待將來公司治理結(jié)構(gòu)健全后，由公司自主決定實(shí)施。

　　3、改革配股價(jià)格的制定方式。目前，上市公司的配股價(jià)格是由上市公司和承銷商協(xié)商決定的，投資者處于被動(dòng)接受地位；而企業(yè)和承銷商出于自身利益的考慮，配股價(jià)格往往偏高，使投資者難以接受。市場(chǎng)化的方法（如投資者競(jìng)價(jià)）是制定配股價(jià)格的最佳方法，但鑒于目前我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的特殊性，大股東往往放棄配股，當(dāng)然不會(huì)參與配股競(jìng)價(jià)；而中小股東特別是小股東又大多缺乏相應(yīng)的專業(yè)知識(shí)，難以確定一個(gè)比較合理的配股價(jià)格。建議配股價(jià)格制定方式的改革可分兩步走：先采用確定股票發(fā)行價(jià)格的方法制定配股價(jià)格，即要求申請(qǐng)配股的公司在報(bào)送配股方案時(shí)，提供配股定價(jià)分析報(bào)告，由公司和承銷商對(duì)公司的利潤及其增長率、行業(yè)因素。二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)水平進(jìn)行綜合考慮，從而確定合理的配股價(jià)格，減少市場(chǎng)各種主體承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)；待股權(quán)結(jié)構(gòu)理順和專業(yè)投資咨詢廣泛開展后，再采用市場(chǎng)化的方法制定配股價(jià)格。

　　4、要求上市公司在公布配股方案時(shí)，必須同時(shí)公布詳細(xì)的配股資金投入項(xiàng)目的可行性研究報(bào)告，以減少配股資金投向的盲目性，提高配股資金投向的科學(xué)性。