注冊會計師考試輔導(dǎo)：資本結(jié)構(gòu)理論

　　（一）MM理論

　　1.假設(shè)前提

　?。?）經(jīng)營風險可以用息稅前利潤的方差來衡量，具有相同經(jīng)營風險的公司稱為風險同類；

　?。?）投資者等市場參與者對公司未來的收益和風險的預(yù)期是相同的；

　?。?）完美資本市場，即在股票與債券進行交易的市場中沒有交易成本，且個人與機構(gòu)投資者的借款利率與公司相同；

　?。?）借債無風險，即公司或個人投資者的所有債務(wù)利率均為無風險利率，與債務(wù)數(shù)量無關(guān)；

　?。?）全部現(xiàn)金流是永續(xù)的，即公司息稅前利潤具有永續(xù)的零增長特征，債券也是永續(xù)的。

　　2.具體內(nèi)容

情況	相應(yīng)的命題及說明
無 企 業(yè) 所 得 稅	【命題1】在沒有企業(yè)所得稅的情況下，負債企業(yè)的價值與無負債企業(yè)的價值相等，即無論企業(yè)是否有負債，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值無關(guān)。 含義： （1）無論企業(yè)是否有負債，加權(quán)平均資本成本將保持不變，企業(yè)價值僅由預(yù)期收益所決定，即全部預(yù)期收益（永續(xù)）按照與企業(yè)風險等級相同的必要報酬率所計算的現(xiàn)值； （2）無論債務(wù)多少，有負債企業(yè)的加權(quán)平均資本成本都等于風險等級相同的無負債企業(yè)的權(quán)益資本成本； （3）企業(yè)加權(quán)資本成本與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，僅取決于企業(yè)的經(jīng)營風險?！?/td>
	【命題2】有負債企業(yè)的權(quán)益資本成本在數(shù)量上等于無負債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上與以市值計算的債務(wù)與股權(quán)比例成正比例的風險報酬。 表達式： 有負債企業(yè)的權(quán)益資本成本＝無負債企業(yè)的權(quán)益資本成本＋有負債企業(yè)的債務(wù)市場價值/有負債企業(yè)的權(quán)益市場價值×（無負債企業(yè)的權(quán)益資本成本－稅前債務(wù)資本成本）
有 企 業(yè) 所 得 稅	【命題1】有負債企業(yè)的價值等于具有相同風險等級的無負債企業(yè)的價值加上債務(wù)利息抵稅收益的現(xiàn)值。 含義：隨著企業(yè)負債比例的提高，企業(yè)價值也隨之提高，在理論上，全部融資來源于負債時，企業(yè)價值達到最大?！?/td>
	【命題2】有負債企業(yè)的權(quán)益資本成本等于相同風險等級的無負債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上與以市值計算的債務(wù)與股權(quán)比例成比例的風險報酬，且風險報酬取決于企業(yè)的債務(wù)比例以及所得稅稅率。 表達式： 有負債企業(yè)的權(quán)益資本成本＝無負債企業(yè)的權(quán)益資本成本＋有負債企業(yè)的債務(wù)市場價值/有負債企業(yè)的權(quán)益市場價值×（無負債企業(yè)的權(quán)益資本成本－稅前債務(wù)資本成本）×（1－所得稅稅率）

　　3.根據(jù)MM定理確定投資項目的資本成本

　?。?）如果企業(yè)繼續(xù)采用相同的資本結(jié)構(gòu)為新項目籌資，并且項目的系統(tǒng)風險與企業(yè)當前資產(chǎn)的平均系統(tǒng)風險相同，則可以利用企業(yè)的加權(quán)平均資本成本作為項目的資本成本。

　　（2）如果項目的系統(tǒng)風險與企業(yè)整體的其他項目的系統(tǒng)風險不同，則應(yīng)先參照可比企業(yè)計算項目的不考慮所得稅情形下的無負債資本成本，并以此作為該項目的無負債的權(quán)益資本成本，再根據(jù)“有負債的權(quán)益資本成本＝無負債的權(quán)益資本成本＋有負債企業(yè)的債務(wù)市場價值/有負債企業(yè)的權(quán)益市場價值×（無負債的權(quán)益資本成本－稅前債務(wù)資本成本）”計算有負債的權(quán)益資本成本，最后再計算該項目的加權(quán)平均資本成本。

　　（二）權(quán)衡理論（MM理論的擴展）

　　1.主要觀點：

　　負債在為企業(yè)帶來利息抵稅收益的同時，也給企業(yè)帶來了陷入財務(wù)困境的成本，權(quán)衡理論強調(diào)在平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財務(wù)困境成本的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化時的最佳資本結(jié)構(gòu)。此時所確定的債務(wù)比率是債務(wù)利息抵稅收益的邊際價值等于增加的財務(wù)困境成本的現(xiàn)值。

　　2.有負債企業(yè)價值的計算公式：

　　有負債企業(yè)的價值＝無負債企業(yè)的價值＋利息抵稅的現(xiàn)值－財務(wù)困境成本的現(xiàn)值

　　【提示】權(quán)衡理論有助于解釋有關(guān)企業(yè)債務(wù)的兩個難解之謎：

　?。?）財務(wù)困境成本的存在有助于解釋為什么有的企業(yè)負債水平很低而沒有充分利用債務(wù)利息的抵稅收益；（2）財務(wù)困境成本的大小和現(xiàn)金流量的波動性有助于解釋不同行業(yè)之間企業(yè)杠桿水平的差異。

　　（三）代理理論（權(quán)衡理論的擴展）

　　1.主要觀點：債務(wù)的代理成本和代理收益也影響企業(yè)價值。

　　2.有負債企業(yè)價值的計算公式：

　　有負債企業(yè)的價值

　　＝無負債企業(yè)的價值＋利息抵稅的現(xiàn)值－財務(wù)困境成本的現(xiàn)值－債務(wù)的代理成本現(xiàn)值＋債務(wù)的代理收益現(xiàn)值

　　（四）優(yōu)序融資理論

　　考慮信息不對稱和逆向選擇的影響，管理者偏好首選留存收益籌資，然后是債務(wù)籌資（先普通債券后可轉(zhuǎn)換債券），而將發(fā)行新股作為最后的選擇。

　　【例題·多選題】下列有關(guān)資本結(jié)構(gòu)理論的說法中，正確的有（ ）。

　　A.權(quán)衡理論是對有企業(yè)所得稅條件下的MM理論的擴展

　　B.代理理論是對權(quán)衡理論的擴展

　　C.權(quán)衡理論是對代理理論的擴展

　　D.優(yōu)序融資理論是對代理理論的擴展

　　【答案】AB

　　【解析】按照有企業(yè)所得稅條件下的MM理論，有負債企業(yè)的價值＝無負債企業(yè)的價值＋利息抵稅的現(xiàn)值；而按照權(quán)衡理論，有負債企業(yè)的價值＝無負債企業(yè)的價值＋利息抵稅的現(xiàn)值－財務(wù)困境成本的現(xiàn)值，因此權(quán)衡理論是對企業(yè)有所得稅條件下的MM理論的擴展；按照代理理論，有負債企業(yè)的價值＝無負債企業(yè)的價值＋利息抵稅的現(xiàn)值－財務(wù)困境成本的現(xiàn)值－債務(wù)的代理成本現(xiàn)值＋債務(wù)的代理收益現(xiàn)值，所以，代理理論是對權(quán)衡理論的擴展。

　　【例題·單選題】甲公司設(shè)立于上年年末，預(yù)計今年年底投產(chǎn)。假定目前的證券市場屬于成熟市場，根據(jù)優(yōu)序融資理論的基本觀點，甲公司在確定今年籌資順序時，應(yīng)當優(yōu)先考慮的籌資方式是（ ）。

　　A.內(nèi)部籌資

　　B.發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券

　　C.增發(fā)股票

　　D.發(fā)行普通債券

　　【答案】D

　　【解析】根據(jù)優(yōu)序融資理論的基本觀點，企業(yè)籌資時首選留存收益籌資，然后是債務(wù)籌資（先普通債券后可轉(zhuǎn)換債券），而將發(fā)行新股作為最后的選擇。但本題甲公司今年年底才投產(chǎn)，因而在確定今年籌資順序時不存在留存收益，只能退而求其次，選擇債務(wù)籌資并且是選擇發(fā)行普通債券籌資。

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