2009-07-09 14:39 來源：王然
【摘 要】分析了我國貨幣政策匯率政策及資本市場開放的現(xiàn)狀，并對蒙代爾的三元悖論進行具體解析。
【關鍵詞】貨幣政策；匯率政策；資本市場；二元沖突；三元悖論
1 我國的“三元”現(xiàn)狀
1.1 我國貨幣政策現(xiàn)狀
今年前三個季度超過百分之十的GDP快速增長伴隨著經(jīng)濟運行中投資增長過快、貿(mào)易順差過大、信貸投放過多，并且還出現(xiàn)了通脹壓力和資產(chǎn)價格持續(xù)上升等問題，其中備受關注的是關于回收流動性和降低通貨膨脹壓力。目前央行采取的一系列帶有緊縮性質的貨幣政策也是基于這方面因素考量所提出的：
（1）2007年9月15日起，金融機構一年期存款基準利率上調0.27個百分點，由現(xiàn)行的3.60%提高到3.87%；一年期貸款基準利率上調0.27個百分點，由現(xiàn)行的7.02%提高到7.29%。這是央行本年度第五次提高銀行存款基準利率，以鼓勵儲蓄減少盲目投資進而穩(wěn)定通貨膨脹預期，同時逐步緩解因通貨膨脹率持續(xù)新高下的實際儲蓄率為負的情況。
（2）中國人民銀行從2007年8月15日起上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。這是央行在本年內(nèi)第6次動用這一貨幣政策工具。央行此次上調存款準備金率，距離上次國務院20日宣布調減利息稅和央行加息，僅僅間隔10天。存款準備金率是傳統(tǒng)的三大貨幣政策工具之一，一般被視為貨幣調控的“猛藥”。不過，從去年開始，面對銀行體系不斷增長的流動性，央行已明確表示，如今上調存款準備金率已屬于“微調”政策。
（3）發(fā)行特別國債購買外匯。發(fā)行債券作為最常見最易控制也是效果最為溫和的控制貨幣流通過快的工具一直備受央行青睞，但是由于我國資本市場尤其是債券市場的發(fā)展滯后使得它所起到調節(jié)經(jīng)濟的作用也大打折扣的，現(xiàn)在在普通國債的基礎上發(fā)行特別債也是為了解決這一問題——我國外匯儲備今后幾年可能會繼續(xù)較快增長，人民銀行對沖流動性的壓力較大，發(fā)行特別國債的規(guī)模過小，難以起到回收流動性的作用，與發(fā)行普通國債籌集資金的用途不同，財政發(fā)債購買的外匯以提高收益為主要目標。
�。�4）央行啟動特別存款，吸納中小金融機構流動性。央行此前主要通過常規(guī)公開市場操作以及定向票據(jù)等方式來回收流動性，這些方式主要針對公開市場一級交易商進行，小規(guī)模城市商業(yè)銀行和農(nóng)村信用聯(lián)社一般不在回籠范圍之內(nèi)。央行日前發(fā)出通知，擬吸收部分非公開市場一級交易商，主要是城商行及農(nóng)村信用聯(lián)社的資金，以吸收銀行體系的流動性，此舉意味著定向央票發(fā)行過程中未被覆蓋到的機構將被納入到央行收縮流動性的范圍之內(nèi)。
1.2 我國匯率政策現(xiàn)狀
自2005年7月21日起我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節(jié)、有管理的浮動匯率制度，人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富有彈性的人民幣匯率機制。在這樣一個逐步市場化的匯率機制下，匯率必然成為反映貿(mào)易的鏡像，與主要貿(mào)易伙伴的巨額貿(mào)易順差也就理所當然的需要外匯適度向上浮動來恢復平衡。中國人民銀行授權中國外匯交易中心公布，人民幣兌美元19日中間價為人民幣7.5074元，低于18日的7.5113元，人民幣今日大漲39個基點，突破7.51關口，強勢逼近9月21日創(chuàng)出的新高7.5050元，按照8.11的匯率計算，2007年10月24日又以7.5010 元的中間價創(chuàng)下歷史新高，人民幣升值幅度已超出9.3%。
1.3 我國資本市場開放現(xiàn)狀
回顧一下我國資本市場的開放過程,實際上，從1996年我們接受國際貨幣基金組織第八款實現(xiàn)人民幣經(jīng)常項目可兌換之后，中國就已經(jīng)開始逐漸放松對資本項目的管制。因為對資本項目下自由開放所帶來的諸多隱患有所考量，我國目前還處于一個相對封閉的狀態(tài)——國外資本流入容易，國內(nèi)資本流出困難。不過不管是出于實現(xiàn)對加入WTO的承諾還是國內(nèi)外經(jīng)濟失衡的壓力（國內(nèi)出現(xiàn)了資本的大量囤積導致流動性過盛國外貿(mào)易逆差鼓吹人民幣升值），資本市場的開放度已經(jīng)逐步加快。
2 蒙代爾三元悖論的詳細敘述
2.1 從“二元沖突”到“三元悖論”
第二次世界大戰(zhàn)后首先對固定匯率制提出異議的是米爾頓·弗里德曼(MihonFriedman)。他在1950年發(fā)表的《浮動匯率論》一文中指出，固定匯率制會傳遞通貨膨脹，引發(fā)金融危機，只有實行浮動匯率制才有助于國際收支平衡的調節(jié)。接著，英國經(jīng)濟學家詹姆斯·米德(JamesMeade）在1951年寫成的《國際經(jīng)濟政策理論》第一卷《國際收支》一書中也提出，固定匯率制度與資本自由流動是矛盾的。他認為，實行固定匯率制就必須實施資本管制，控制資本尤其是短期資本的自由流動。該理論被稱為米德“二元沖突”或“米德難題”。
羅伯特·蒙代爾(RobertA.Mundell)在研究了20世紀50年代國際經(jīng)濟情況以后，提出了支持固定匯率制度的觀點。20世紀60年代，蒙代爾和J.馬庫斯·弗萊明（J.MarcusFlemins)提出的蒙代爾——弗萊明模型(Mundell-FlemingModel)對開放經(jīng)濟下的IS-LM模型進行了分析，堪稱固定匯率制下使用貨幣政策的經(jīng)典分析。該模型指出，在沒有資本流動的情況下，貨幣政策在固定匯率下在影響與改變一國的收入方面是有效的，在浮動匯率下則更為有效；在資本有限流動情況下，整個調整結構與政策效應與沒有資本流動時基本一樣；而在資本完全可流動情況下，貨幣政策在固定匯率時在影響與改變一國的收入方面是完全無能為力的，但在浮動匯率下，則是有效的。由此得出了著名的“蒙代爾三角”理論，即貨幣政策獨立性、資本自由流動與匯率穩(wěn)定這三個政策目標不可能同時達到。1999年，美國經(jīng)濟學家保羅·克魯格曼(PaulKrugman)根據(jù)上述原理畫出了一個三角形，他稱其為“永恒的三角形”，清晰地展示了“蒙代爾三角”的內(nèi)在原理。在這個三角形中，A頂點表示選擇貨幣政策自主權，B頂點表示選擇固定匯率，C頂點表示資本自由流動。這三個目標之間不可調和，最多只能實現(xiàn)其中的兩個，也就是實現(xiàn)三角形一邊的兩個目標就必然遠離另外一個頂點。這就是著名的“三元悖論”。
2.2 三元悖論的具體解析
�。�1）保持本國貨幣政策的獨立性和資本自由流動即處于AC邊，必須犧牲匯率的穩(wěn)定性，實行浮動匯率制。這是由于在資本完全流動條件下，頻繁出入的國內(nèi)外資金帶來了國際收支狀況的不穩(wěn)定，如果本國的貨幣當局部進行干預，亦即保持貨幣政策的獨立性，那么本幣匯率必然會隨著資金供求的變化而頻繁的波動。
�。�2）保持本國貨幣政策的獨立性和匯率穩(wěn)定即處于AB邊，必須犧牲資本的完全流動性，實行資本管制。在金融危機的嚴重沖擊下，在匯率貶值無效的情況下，唯一的選擇是實行資本管制，實際上是政府以犧牲資本的完全流動性來維護匯率的穩(wěn)定性和貨幣政策的獨立性。大多數(shù)經(jīng)濟不發(fā)達的國家，比如中國，就是實行的這種政策組合。
�。�3）維持資本的完全流動性和匯率的穩(wěn)定性即處于BC邊，必須放棄本國貨幣政策的獨立性。在這種情況下，本國或者參加貨幣聯(lián)盟，或者更為嚴格地實行貨幣局制度，基本上很難根據(jù)本國經(jīng)濟情況來實施獨立的貨幣政策對經(jīng)濟進行調整，最多是在發(fā)生投機沖擊時，短期內(nèi)被動地調整本國利率以維護固定匯率。可見，為實現(xiàn)資本的完全流動與匯率的穩(wěn)定，本國經(jīng)濟將會付出放棄貨幣政策的巨大代價。
2.3 貨幣政策的自主權對我國的首要性
聯(lián)系一下目前正處于BC邊的歐盟，它因為放棄運用貨幣政策調控經(jīng)濟曾帶來許多成員國經(jīng)濟停滯不前；在試想一下如果放棄運用貨幣政策僅僅依靠財政政策為主要調控方式顯然會出現(xiàn)許多惡果：
（1）財政政策作為對總需求的直接調控，如果因為國內(nèi)流動性過剩采取緊縮性的財政政策就會進一步縮小原本就不足的國內(nèi)需求。
�。�2）在我國匯率相對鎖定的現(xiàn)狀下，使用DD-AA模型 進行分析，財政政策的擴張與收縮都會因為外匯的干預產(chǎn)生過度反應，比如財政擴張帶來了DD曲線右移首先就帶來了一部分的產(chǎn)出增加，但是由于財政擴張帶來了本幣需求增加從而使本幣升值，在要維持既定匯率水平時，中央銀行就得被迫購入外匯來增加貨幣供給，這樣AA曲線又要右移，產(chǎn)出會進一步擴張。同理，采取緊縮性的財政政策也會使產(chǎn)出過度收縮。
�。�3）針對國內(nèi)最棘手的貨幣問題——貨幣流動性過剩，不采取貨幣手段直接調節(jié)肯定在效果上更加微小。即使在體制、機制等問題后可以解決某些例如非理性投資之類問題，對于大量外匯儲備囤積的調試仍舊找不到有效解決途徑。
2.4 匯率相對穩(wěn)定對我國經(jīng)濟的重要性
據(jù)有關數(shù)據(jù)顯示，2006年，我國進出口總值為17606.9億美元，比上年增長23.8%。其中，出口9690.8億美元，增長27.2%，比上年回落1.2個百分點；進口7916.1億美元，增長20.0%，比上年加快2.4個百分點；全年貿(mào)易順差創(chuàng)歷史新高，達到1774.7億美元，比上年增加754.7億美元。2006年我國進出口貿(mào)易延續(xù)了五年來的高位運行態(tài)勢，（五年的平均增長速度為28.1%），遠遠高于世界貨物貿(mào)易增速（2001－2005年世界貨物進出口年平均增長速度為8.7%），繼續(xù)位居世界第三大貿(mào)易國。2006年我國對外貿(mào)易依存度高達67%，比上年提高2.9個百分點，比2004年提高7.3個百分點。如此大的貿(mào)易依存度，怎么可能說浮動就自由浮動，因為人民幣長期以來的高估，完全浮動必然會帶來人民幣對世界主要貨幣的大幅度升值，接下來就是出口貿(mào)易額的大幅度縮水。我國跟美國在這方面的主要區(qū)別就在于：一方面，我國的內(nèi)部需求市場很小，對外依賴過大。另一方面，我國出口產(chǎn)品相對來說需求彈性較大。所以即使是有管理的浮動制也是在比較狹小的浮動上下限內(nèi)一種極富試探性的變化。
2.5 我國的相機抉擇——資本市場的暫時不完全開放
延續(xù)上面的分析，那么我們可以選擇的只有三角形的AB邊了，至少目前看來短期必須這樣。不過全球經(jīng)濟的不平衡發(fā)展造成了的全球經(jīng)濟失衡格局，這個定局仍會繼續(xù)——不斷增長的外貿(mào)順差導致我國外匯儲備持續(xù)增長，我國國內(nèi)也因此面臨貨幣過度投放，通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫增大的壓力。那么，繞A點從AB邊向AC邊的不斷轉動也就自然而然成為了今后一段時間里，蒙代爾三角在我國的動態(tài)特殊表現(xiàn)。
【參考文獻】
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