摘 要：通過(guò)建立VAR模型，運(yùn)用脈沖響應(yīng)函數(shù)和預(yù)測(cè)方差分解的方法對(duì)人民幣匯率的超調(diào)效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證分析。結(jié)果表明，1990年以來(lái)，我國(guó)實(shí)際匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)GDP之間存在一種單向的因果關(guān)系，并且方差分解結(jié)果表明來(lái)自上期價(jià)格的沖擊對(duì)實(shí)際匯率的變化貢獻(xiàn)率較大。最后，對(duì)匯率超調(diào)模型在我國(guó)的適用性進(jìn)行了分析。��

　　關(guān)鍵詞：匯率超調(diào)；向量自回歸；Granger因果檢驗(yàn)；脈沖響應(yīng)；方差分解��

　　1 引言��

　　匯率超調(diào)模型是由多恩布施(Dornbusch)于1976年在《政治經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志》(Journal of Political Economy)上的著作《期望和匯率動(dòng)態(tài)學(xué)》(Expectations and ExchangeRate Dynamics)中首先提出來(lái)的。他認(rèn)為,在符合利率平價(jià)的條件下,雖然資本的國(guó)際流動(dòng)將使本、外幣資產(chǎn)的收益率在一價(jià)定律前提下趨于一致,使得國(guó)內(nèi)外實(shí)際匯率等于本幣實(shí)際匯率變動(dòng)率。但面對(duì)內(nèi)外沖擊，短期內(nèi)商品市場(chǎng)的價(jià)格具有粘性，僅僅是緩慢的調(diào)整，金融市場(chǎng)的變動(dòng)要快得多，事實(shí)上是瞬間完成的。因此金融市場(chǎng)為了彌補(bǔ)商品市場(chǎng)價(jià)格粘性會(huì)作出過(guò)度的調(diào)整，從而會(huì)出現(xiàn)匯率超調(diào)現(xiàn)象；而在長(zhǎng)期內(nèi)，匯率會(huì)緩慢趨向于回到其長(zhǎng)期均衡水平。多恩布施提出的匯率超調(diào)理論為國(guó)際金融領(lǐng)域的政策和學(xué)術(shù)研究做出了開(kāi)創(chuàng)性的貢獻(xiàn)。��

　　由于我國(guó)是一個(gè)發(fā)展中大國(guó)，縣一級(jí)的基層單位構(gòu)成了我國(guó)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。因此，我國(guó)商品市場(chǎng)仍然是一個(gè)分割程度相當(dāng)高的市場(chǎng)，分割走向統(tǒng)一需要較長(zhǎng)的歷程。在分割的市場(chǎng)中，信息的流動(dòng)不是充分的，且是有成本的，一價(jià)定律不成立。這樣，商品價(jià)格的調(diào)整速度就具有更大的滯后性和遲緩性。而我國(guó)已基本上形成了一個(gè)統(tǒng)一競(jìng)價(jià)的證券市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)。雖然整個(gè)市場(chǎng)還有待于進(jìn)一步的規(guī)范發(fā)展，還不是一個(gè)有效的市場(chǎng)，但信息的流動(dòng)相對(duì)充分，且成本較小，一價(jià)定律基本滿足，價(jià)格的調(diào)整也就相當(dāng)迅速。所以，在統(tǒng)一市場(chǎng)中資產(chǎn)價(jià)格的調(diào)整速度要大于商品市場(chǎng)價(jià)格的調(diào)整速度，可能產(chǎn)生匯率超調(diào)。本文利用VAR模型分析了我國(guó)匯率的超調(diào)效應(yīng)。��

　　2 模型的運(yùn)用和數(shù)據(jù)的選擇��

　　2.1 數(shù)據(jù)選擇��

　　分析使用的數(shù)據(jù)是1990-2004年年度數(shù)據(jù)(來(lái)源于WIND金融數(shù)據(jù)庫(kù)和世界經(jīng)濟(jì)年鑒),包括人民幣對(duì)美元的實(shí)際匯率(lse),貨幣存量M1,國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值GDP ,消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)CPI。我們根據(jù)陳志昂和方霞（2004）的分析，選擇1990年作為基期。 ��

　　3 實(shí)證分析��

　　3.1 穩(wěn)性檢驗(yàn)��

　�。�1）ADF檢驗(yàn)。��

　　我們對(duì)本文模型中年度數(shù)據(jù)進(jìn)行單位根檢驗(yàn)可以看出，在5%置信水平下，貨幣供應(yīng)量、產(chǎn)出都是平穩(wěn)的。雖然實(shí)際匯率、價(jià)格的ADF檢驗(yàn)都是不平穩(wěn)的，但是其二階差分變量都是平穩(wěn)的。我們分別用LSE2代表實(shí)際匯率的二階差分變量，用P2表示相對(duì)價(jià)格水平的二階差分變量。��

　�。�2）協(xié)整檢驗(yàn)。��

　　根據(jù)上面的單整檢驗(yàn)結(jié)果，不適合進(jìn)行協(xié)整分析。原因如下：對(duì)于非平穩(wěn)變量而言，只有被解釋變量的單整階數(shù)不高于任何一個(gè)解釋變量的單整階數(shù)，變量之間才有可能存在協(xié)整關(guān)系。而在上面的檢驗(yàn)結(jié)果中，至少有兩個(gè)單整階數(shù)高于被解釋變量。��

　　3.2 格蘭杰因果檢驗(yàn)��

　　��

　　從表中可以看出，在5%的顯著性水平下,只拒絕“LSE2不是GDP的格蘭杰原因”的零假設(shè)，實(shí)際匯率是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的格蘭杰原因，反之不成立�？梢�(jiàn)，從1990年以來(lái)，我國(guó)實(shí)際匯率LSE2與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)GDP之間存在一種單向的因果關(guān)系。

　　3.3 基于VAR模型的沖擊響應(yīng)與沖擊分解��

　　我們把匯率和貨幣供應(yīng)量看作內(nèi)生變量，用實(shí)際匯率LSE2、貨幣供應(yīng)量的相對(duì)變化M、產(chǎn)出的相對(duì)變化GDP、價(jià)格的相對(duì)變化P2建立一階的無(wú)約束VAR模型。通過(guò)基于VAR模型的脈沖響應(yīng)函數(shù)(IRF)和方差分解，我們可以對(duì)LSE2、M、GDP和P2的沖擊的響應(yīng)進(jìn)行測(cè)算。��

　�。�1）脈沖響應(yīng)分析。��

　　下圖給出了變量間沖擊的影響。橫軸代表追溯期數(shù)，這里為10；縱軸表示因變量對(duì)個(gè)變量的響應(yīng)大小，實(shí)線表示響應(yīng)函數(shù)曲線，兩條虛線代表兩倍標(biāo)準(zhǔn)差的置信帶。��

　　上左圖是實(shí)際匯率對(duì)貨幣供應(yīng)量相對(duì)變化的脈沖響應(yīng)圖,在本期給貨幣供應(yīng)量一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊以后，實(shí)際匯率是個(gè)正的響應(yīng)，在第2.5期以后變?yōu)樨?fù)的響應(yīng)，隨后在3.5期以后又變?yōu)檎�的響�?yīng)并在第四期時(shí)達(dá)到頂點(diǎn)，之后慢慢的收斂。��

　　上右圖是實(shí)際匯率對(duì)GDP相對(duì)變化的脈沖響應(yīng)圖。在本期給GDP一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊以后，實(shí)際匯率是個(gè)負(fù)的響應(yīng)并在第2期時(shí)達(dá)到頂點(diǎn)，之后慢慢收斂。��

　　下左圖是實(shí)際匯率對(duì)相對(duì)物價(jià)水平變化的脈沖響應(yīng)圖。在本期給價(jià)格一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊以后，實(shí)際匯率第3期以后逐漸上升在第4期達(dá)到正的響應(yīng)的頂點(diǎn)。隨后開(kāi)始逐漸下跌并緩慢收斂。��

　　下右圖是實(shí)際匯率對(duì)自身一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊的脈沖響應(yīng)圖�？梢钥闯鰧�(shí)際匯率在第2期以后是個(gè)負(fù)值并逐漸收斂。��

　�。�2）預(yù)測(cè)方差分解。��

　　從表中可以看出，實(shí)際匯率LSE2的波動(dòng)在第1期只受自身波動(dòng)沖擊的影響，從第2期開(kāi)始來(lái)自LSE2自身的擾動(dòng)逐漸下降，到第5期以后基本穩(wěn)定在32%左右，這與脈沖響應(yīng)的結(jié)論相一致；貨幣供應(yīng)量M的變化對(duì)實(shí)際匯率LSE2的波動(dòng)的影響逐漸上升，然而到第4期后基本穩(wěn)定在14%左右；產(chǎn)出GDP的變化從長(zhǎng)期來(lái)看只能解釋實(shí)際匯率LSE2波動(dòng)的2%左右，這與前邊的格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)論一致；而物價(jià)相對(duì)變動(dòng)P2對(duì)實(shí)際匯率LSE2波動(dòng)的解釋能力從第2期開(kāi)始逐漸增加，到第5期以后基本穩(wěn)定在50%左右，起主要作用。

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　　4 總結(jié)��

　　以上基于實(shí)際匯率與相對(duì)貨幣供應(yīng)量（m）、相對(duì)GDP、相對(duì)價(jià)格水平（p）的1990年到2004年統(tǒng)計(jì)資料實(shí)證分析表明，相對(duì)價(jià)格水平（p）和實(shí)際匯率（lse）都是非平穩(wěn)的，但在二階差分以后都是平穩(wěn)的。利用平穩(wěn)的數(shù)據(jù)分析得出，滯后一期的相對(duì)價(jià)格水平對(duì)實(shí)際匯率的影響最大。如果本年我國(guó)的價(jià)格水平高于美國(guó)的話，在三年后將使實(shí)際匯率上升，本幣開(kāi)始貶值。貶值達(dá)到頂點(diǎn)以后，實(shí)際匯率開(kāi)始下降，本幣又開(kāi)始升值。也就是說(shuō)，在面對(duì)內(nèi)外沖擊時(shí)，短期內(nèi)金融市場(chǎng)為了彌補(bǔ)商品市場(chǎng)價(jià)格粘性會(huì)在一定范圍內(nèi)作出過(guò)度的調(diào)整，從而會(huì)出現(xiàn)匯率超調(diào)現(xiàn)象；而在長(zhǎng)期會(huì)匯率會(huì)緩慢趨向于回到其均衡水平。��

　　雖然匯率超調(diào)模型不能完全適用于我國(guó)的情況，但我們?cè)谔接懭嗣駧艆R率變動(dòng)時(shí)，多恩布施關(guān)于匯率超調(diào)和商品市場(chǎng)價(jià)格粘性、本市場(chǎng)價(jià)格彈性的思想仍然在起作用，并且對(duì)我國(guó)如何完善人民幣匯率形成機(jī)制有很大的借鑒意義。��

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