內(nèi)容摘要：“如果有一個(gè)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它證券化�！边@是流傳于美國(guó)華爾街的一句名言。如今，這個(gè)被學(xué)術(shù)界呼吁了多年、金融界盼望了多年的創(chuàng)新業(yè)務(wù)——資產(chǎn)證券化終于在我國(guó)走向了前臺(tái)。本文肯定了資產(chǎn)證券化在我國(guó)發(fā)展的意義，并針對(duì)其在我國(guó)發(fā)展存在的障礙提出了相應(yīng)的對(duì)策。

　　關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化,資本市場(chǎng),金融市場(chǎng)

　　資產(chǎn)證券化上世紀(jì)70年代發(fā)源于美國(guó)，如今已成為當(dāng)前全球金融市場(chǎng)最具活力的金融創(chuàng)新產(chǎn)品之一，其核心在于對(duì)貸款中的風(fēng)險(xiǎn)與收益要素的分離與重組，使其定價(jià)和重新配置更為有效，促使參與各方均可受益，實(shí)質(zhì)是融資者把被證券化的金融資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者。

　　作為一項(xiàng)金融技術(shù)，資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國(guó)家的使用非常普遍，目前美國(guó)一半以上的住房抵押貸款、3/4以上的汽車(chē)貸款是靠發(fā)行資產(chǎn)支持證券提供的。在我國(guó)，由于銀行有“短存長(zhǎng)貸”的矛盾，資產(chǎn)管理公司也有回收不良資產(chǎn)的壓力，資產(chǎn)證券化因此得到了積極響應(yīng)。

　　資產(chǎn)證券化在我國(guó)發(fā)展的意義

　　資產(chǎn)證券化將貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)有機(jī)聯(lián)結(jié)，一方面實(shí)現(xiàn)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)“減壓”；另一方面，在為資本市場(chǎng)增添交易品種的同時(shí)，也為市場(chǎng)輸送源源不斷的資金“血液”。前些年，國(guó)內(nèi)銀行貸款多為中短期貸款，但隨著住房貸款規(guī)模的不斷增大，銀行貸款結(jié)構(gòu)也發(fā)生了根本性改變，信貸結(jié)構(gòu)“短存長(zhǎng)貸”的矛盾使得銀行業(yè)潛伏相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)。因此，這一金融創(chuàng)新品種對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展有著更大的意義。

　　加速我國(guó)金融改革我國(guó)金融改革目前已經(jīng)到了攻堅(jiān)階段，整個(gè)金融體制改革已經(jīng)涉及到了關(guān)鍵的內(nèi)核，也遇到了更大的阻滯。在此階段，由于證券化的制度創(chuàng)新?tīng)砍兜綇V泛的主體與市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，因此更多地被看作是解決當(dāng)前金融改革問(wèn)題的重要催化劑之一。

　　利于改善資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)資產(chǎn)證券化可以加強(qiáng)經(jīng)理對(duì)公司資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模和結(jié)構(gòu)的控制。例如，剝離資產(chǎn)的會(huì)計(jì)處理可以提高資本充足率和其他經(jīng)濟(jì)業(yè)績(jī)指標(biāo)（例如股權(quán)收益率）。證券化也可以釋放資產(chǎn)，用于其他投資機(jī)會(huì)，如果外部融資渠道受約束或內(nèi)外部融資成本存在差異，證券化就可能帶來(lái)經(jīng)濟(jì)上的收益。

　　有利于銀行分散和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)證券化可以使融資渠道多樣化，從而減少融資風(fēng)險(xiǎn)。將中長(zhǎng)期貸款打包證券化后出售給投資者，這樣銀行業(yè)可使貸款成為具有證券流動(dòng)性的貸款，有利于增加資產(chǎn)負(fù)債表的流動(dòng)性。同時(shí)，金融機(jī)構(gòu)也可利用證券化來(lái)消除利率錯(cuò)配。

　　使金融市場(chǎng)更加完備通過(guò)證券化引入了更適合投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的新金融資產(chǎn)，提高了投資者得到多樣化收益的可能。因?yàn)榭梢酝ㄟ^(guò)自己的判斷來(lái)獲得證券化了的貸款收益率，在認(rèn)為其被低估時(shí)可以買(mǎi)入。

　　可見(jiàn)，資產(chǎn)證券化不僅能使金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)降低融資成本，從而更好地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理和控制，而且也為解決金融市場(chǎng)的很多難題提供了快速有效的手段。

　　資產(chǎn)證券化在我國(guó)發(fā)展的障礙

　　雖然資產(chǎn)證券化技術(shù)可運(yùn)用在各種資產(chǎn)業(yè)務(wù)領(lǐng)域，但需要相應(yīng)的法律環(huán)境、稅務(wù)體系和會(huì)計(jì)制度及資本流通市場(chǎng)的配套來(lái)完成。目前，制約我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展的因素主要有以下幾點(diǎn)：

　　法律環(huán)境制約2005年4月，人民銀行和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，確定了在我國(guó)開(kāi)展信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的基本法律框架。但信貸資產(chǎn)證券化需要多方面的政策法規(guī)相配套。因?yàn)楝F(xiàn)行公司法、銀行法等法律法規(guī)都對(duì)證券化存在眾多阻礙。同時(shí)，與發(fā)展衍生金融工具相配套的會(huì)計(jì)等方面的法規(guī)準(zhǔn)則也不健全，相關(guān)的財(cái)務(wù)判斷與會(huì)計(jì)處理缺乏合理的依據(jù)。此外，沒(méi)有針對(duì)證券化過(guò)程制定專門(mén)的稅收中性政策，因此，使得證券化的成本大大提高。投資主體缺乏證券化產(chǎn)品涉及一系列比較復(fù)雜的法律、會(huì)計(jì)框架，個(gè)人投資者有時(shí)很難理解其中的實(shí)質(zhì)，而證券化的本質(zhì)就是特定的風(fēng)險(xiǎn)與收益重組與分擔(dān)機(jī)制，考慮到國(guó)內(nèi)投資者的普遍不成熟，一旦出現(xiàn)問(wèn)題，很可能無(wú)法理性面對(duì)，從而對(duì)政府造成壓力。

　　體制障礙制約我國(guó)的制度性改革一直是由政府主導(dǎo)的，而政府內(nèi)部的協(xié)調(diào)一直是經(jīng)濟(jì)改革的難點(diǎn)之一。在證券化過(guò)程中，無(wú)論是風(fēng)險(xiǎn)還是利益的考慮，使得各種改革方案都難以得到政府內(nèi)部的一致性通過(guò)。

　　由于資產(chǎn)證券化作為新的金融工具，我國(guó)還沒(méi)有成熟的經(jīng)驗(yàn)防范和監(jiān)管其潛在的風(fēng)險(xiǎn)，因此只有充分認(rèn)識(shí)到這些障礙并逐步解決這些問(wèn)題，才能更好的促進(jìn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

　　資產(chǎn)證券化在我國(guó)發(fā)展的對(duì)策研究

　　對(duì)一次成功的資產(chǎn)證券化來(lái)說(shuō)，需要具備兩個(gè)條件：一是具有穩(wěn)定的金融基礎(chǔ)，在保護(hù)投資者利益的同時(shí)，使金融資產(chǎn)能夠有效率地從發(fā)起人轉(zhuǎn)移到SPV；二是強(qiáng)烈的投資者需求，這有助于降低發(fā)起人的融資成本。投資者需求水平取決于證券的風(fēng)險(xiǎn)特征和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)信用的評(píng)級(jí)。那么，目前在我國(guó)金融市場(chǎng)還不甚完備的情況下如何推動(dòng)資產(chǎn)證券化的發(fā)展，筆者認(rèn)為應(yīng)采取如下對(duì)策：

　　設(shè)計(jì)完善的監(jiān)管體制或模式由于我國(guó)金融監(jiān)管制度實(shí)施分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)管理的體制，對(duì)于跨越多個(gè)行業(yè)的業(yè)務(wù)創(chuàng)新——資產(chǎn)證券化必然要涉及到多個(gè)金融監(jiān)管部門(mén)。例如：如果要商業(yè)銀行發(fā)證券的話，應(yīng)該由銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)，但是從另一個(gè)角度上來(lái)說(shuō)，如果證券化是債的話，應(yīng)該由發(fā)改委來(lái)管，主要是監(jiān)管債的規(guī)模；證券化發(fā)了以后，可否上市交易，要由證監(jiān)會(huì)來(lái)管。而會(huì)計(jì)準(zhǔn)則方面，應(yīng)該是財(cái)政部管。其結(jié)果是，財(cái)政部、發(fā)改委、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)都想監(jiān)管，但事實(shí)上都監(jiān)管不了。

　　因此在這一問(wèn)題上，既要考慮到我國(guó)金融管理體制的現(xiàn)狀，又要考慮到證券化業(yè)務(wù)的特殊性，走聯(lián)合監(jiān)管的道路。

　　監(jiān)管環(huán)境由一系列法律和法規(guī)組成，這些法律和法規(guī)與公司的組成和監(jiān)管、信托的建立和受托人職責(zé)、融資報(bào)告要求和證券法有關(guān)，但并不局限于這些。雖然在不同的司法制度中監(jiān)管環(huán)境存在顯著不同，但大多數(shù)都包括了信息揭示要求、資產(chǎn)充足規(guī)則和償付能力等規(guī)則因此，我們的法律法規(guī)也應(yīng)著力體現(xiàn)這些方面的內(nèi)容。

　　選擇適合國(guó)情的資產(chǎn)證券化類型我國(guó)資產(chǎn)證券化的道路如同西方國(guó)家一樣，正從“抵押融資型”走向“真實(shí)出售型”及其混合時(shí)代。自2001年10月我國(guó)頒布實(shí)施信托法以來(lái)，以財(cái)產(chǎn)信托模式進(jìn)行“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化的形式層出不窮，例如金融租賃財(cái)產(chǎn)信托、股權(quán)及其收益權(quán)財(cái)產(chǎn)信托、房地產(chǎn)及其收益權(quán)財(cái)產(chǎn)信托、工業(yè)森林財(cái)產(chǎn)信托、出口應(yīng)收帳款財(cái)產(chǎn)信托、銀行不良資產(chǎn)財(cái)產(chǎn)信托等。這些抵押融資型的資產(chǎn)證券化在我國(guó)資產(chǎn)證券化實(shí)踐中積累了相當(dāng)?shù)慕?jīng)驗(yàn)。

　　從目前我國(guó)法律框架來(lái)講，“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化比較適合我國(guó)國(guó)情，因?yàn)槲覈?guó)關(guān)于SPV法人制度、會(huì)計(jì)稅收制度還未正式建立，特別是在資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)評(píng)估與定價(jià)系統(tǒng)還未建立的情況下，“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化對(duì)受托人和投資人更加安全有利，一方面不僅以未來(lái)收益作為支撐證券或信托權(quán)益的利益來(lái)源，而且還以發(fā)起人或委托人及其保證人的信譽(yù)，對(duì)收益不足或回購(gòu)行為進(jìn)行補(bǔ)償或擔(dān)保。當(dāng)然這種安全性是建立在短期抵押融資的基礎(chǔ)上。另一方面資產(chǎn)證券化這種金融產(chǎn)品其實(shí)是一種穩(wěn)定收益證券（FIS），對(duì)下不保底上有封頂?shù)慕鹑诋a(chǎn)品，站在受托人和投資者的角度來(lái)講，這樣“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化似乎更有利。

　　此外，為了實(shí)現(xiàn)我國(guó)加入WTO的承諾，使我國(guó)銀行業(yè)在2006年底符合“巴塞爾新資本協(xié)議”對(duì)銀行資本的要求，加速我國(guó)資產(chǎn)證券化的進(jìn)程，并解決上述實(shí)踐中產(chǎn)生的問(wèn)題，財(cái)政部于2005年1月5日頒布了《信托業(yè)務(wù)會(huì)計(jì)核算辦法》，央行和銀監(jiān)會(huì)于2005年4月20日制定了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，由此拉開(kāi)了我國(guó)資產(chǎn)證券化正式大規(guī)模操作的序幕，進(jìn)入了一個(gè)全新的資產(chǎn)證券化進(jìn)程，即“真實(shí)出售型”的資產(chǎn)證券化�，F(xiàn)經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)試點(diǎn)的是國(guó)開(kāi)行（ABS）和建行（MBS）兩個(gè)方案，但它們都必須以信托方式進(jìn)行資產(chǎn)證券化，即SPT方式的資產(chǎn)證券化。

　　因此，必須加強(qiáng)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓中的“真實(shí)銷售”和轉(zhuǎn)讓的有效性�！罢鎸�(shí)銷售”意味著原始資產(chǎn)權(quán)益人不能回購(gòu)或交換任何資產(chǎn)，也不能保留任何對(duì)已出售資產(chǎn)的損失的法律追索權(quán)。在“真實(shí)出售型”的資產(chǎn)證券化過(guò)程中，主要解決好交易結(jié)構(gòu)、評(píng)估定價(jià)、參與機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)控制及債權(quán)轉(zhuǎn)讓后的抵押資產(chǎn)處理等關(guān)鍵問(wèn)題。

　　總之，經(jīng)濟(jì)與金融全球化已經(jīng)把證券化這一金融深化的階段性現(xiàn)象傳到我國(guó)，資產(chǎn)證券化在我國(guó)的日益發(fā)展，也證明了微觀經(jīng)濟(jì)主體在證券化過(guò)程中取得了越來(lái)越多的利益。因此，我們必須大力發(fā)展這一金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)將具有戰(zhàn)略意義。