一個(gè)投資者從初涉股市到成為成熟的投資人,同樣存在一個(gè)進(jìn)化路徑,從思維方式到投資模式,尤其是持股周期,都發(fā)生改觀,其經(jīng)歷大致可分為技術(shù)型投資者、財(cái)務(wù)型投資者、戰(zhàn)略型投資者及價(jià)值型投資者。

　　以進(jìn)化論觀點(diǎn)看待股市,最出名的是查理 芒格和他的格柵理論。芒格認(rèn)為股市、金融和經(jīng)濟(jì)不是獨(dú)立的學(xué)科,更應(yīng)該把它們看成一個(gè)更大的知識(shí)體系,其中包括心理學(xué)、工程學(xué)、數(shù)學(xué)、物理學(xué)和人類學(xué),這些學(xué)科互相交纏,并且在這個(gè)過程中發(fā)展。他把這種相互交叉的思維模式比喻成思維的模式格柵。

　　芒格將達(dá)爾文的進(jìn)化論觀點(diǎn)應(yīng)用于股市系統(tǒng),而不是按照傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)理論認(rèn)為的那樣,認(rèn)為股市是一個(gè)會(huì)自動(dòng)趨向均衡的系統(tǒng)。比如,對(duì)美國股市的觀察表明,在1980年代及1990年代,最流行的分析指標(biāo)是債務(wù)股本比、市凈率等,因?yàn)槟菚r(shí)舉債經(jīng)營很常見,這些指標(biāo)有助于識(shí)別潛在的報(bào)價(jià),而如今,最流行的因素就是預(yù)期收益、自由現(xiàn)金比率及資產(chǎn)回報(bào)率。

　　借用這種思想,我們可以發(fā)現(xiàn),一個(gè)投資者從初涉股市到成為成熟的投資人,同樣存在一個(gè)進(jìn)化路徑,從思維方式到投資模式,尤其是持股周期都發(fā)生改觀,其經(jīng)歷大致可分為技術(shù)型投資者、財(cái)務(wù)型投資者、戰(zhàn)略型投資者及價(jià)值型投資者。 投資者的進(jìn)化

　　初涉股市,投資者往往會(huì)受惑于技術(shù)圖形,逡巡于探究K線圖背后的奧秘。遵循技術(shù)分析的技術(shù)型投資者的投資行為周期(從買入到賣出)往往較短,一天乃至數(shù)周不等。但是經(jīng)過歷練之后,很多技術(shù)型投資者發(fā)現(xiàn)僅通過看圖做技術(shù)分析,并不能為其提供可靠的投資依據(jù)。

　　這時(shí)候,投資者開始尋找更確定的因素:他主動(dòng)放寬投資周期,憑此屏蔽掉短期波動(dòng),以獲得相對(duì)確定的收益。這時(shí),他投資的決策依據(jù)變成了投資對(duì)象的財(cái)務(wù)指標(biāo),他讀定期報(bào)告、做基本面分析、進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)測(cè),投資對(duì)象未來一年的預(yù)期PE或PB,成為他進(jìn)行股票買賣的主要依據(jù)。他已經(jīng)成為了一名財(cái)務(wù)型投資者。

　　但是,正如彼得 林奇所言,依據(jù)基本面選股的一個(gè)尷尬是:桌面上永遠(yuǎn)有翻不完的牌。投資對(duì)象的基本面情況時(shí)刻處于變動(dòng)之中:或是政府政策發(fā)生改變,或是行業(yè)環(huán)境形勢(shì)逆轉(zhuǎn),或是企業(yè)財(cái)務(wù)狀況突然吃緊……一旦如美國次貸危機(jī)和隨后的金融危機(jī)那樣的“黑天鵝”出現(xiàn),投資對(duì)象的基本面特征將被顛覆,之前所有基本分析都將失效。

　　投資者發(fā)現(xiàn),依據(jù)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行投資,依然面臨很大的不確定,唯有繼續(xù)放寬投資周期,進(jìn)一步弱化波動(dòng),才能找到更為確定的因素。

　　一些投資者開始研究投資對(duì)象的戰(zhàn)略,并據(jù)此進(jìn)行投資。一個(gè)發(fā)展戰(zhàn)略確定以后,往往要很長時(shí)間才能見效,期間的財(cái)務(wù)指標(biāo)可能很難看,但只要最終戰(zhàn)略目標(biāo)能夠?qū)崿F(xiàn),戰(zhàn)略型投資者總是能夠容忍區(qū)間波動(dòng)的。

　　當(dāng)然,正確的戰(zhàn)略方向還需要有可靠的執(zhí)行力來保證才能實(shí)現(xiàn)。因此,投資對(duì)象、管理團(tuán)隊(duì)的執(zhí)行力也成為戰(zhàn)略型投資者衡量的標(biāo)準(zhǔn)。

　　如果說財(cái)務(wù)型投資者尋求的是定量標(biāo)準(zhǔn),那么戰(zhàn)略型投資者則試圖對(duì)投資對(duì)象進(jìn)行定性研究。在市場(chǎng)上,我們經(jīng)常能看到一個(gè)不通財(cái)務(wù)的投資者,同樣因其對(duì)上市公司戰(zhàn)略的準(zhǔn)確判斷而大賺其錢。

　　以此觀之,懂得財(cái)務(wù)報(bào)表、會(huì)預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),并不是從股市中賺錢的必要條件。有時(shí)候,精確的錯(cuò)誤遠(yuǎn)不如模糊的正確。不過,研究財(cái)務(wù)報(bào)表卻能夠讓投資者發(fā)現(xiàn)很多問題,對(duì)于監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營起到事半功倍的功效。

　　如果投資決策的依據(jù)是更為長期的因素,并且進(jìn)一步拉長投資周期,這就到了價(jià)值型投資階段。現(xiàn)在,價(jià)值投資一詞名揚(yáng)世界,廣受追捧。價(jià)值型投資確實(shí)擁有快速成為金融市場(chǎng)上明星的獨(dú)特氣質(zhì):一個(gè)極度成功并受人尊敬的偶像,巴菲特;邏輯體系簡單、完美并易于理解:護(hù)城河、市場(chǎng)先生、安全邊際、長期持股……

　　與戰(zhàn)略型投資相比較,價(jià)值型投資緊盯投資對(duì)象長期價(jià)值的基本要件,如穩(wěn)定而寬闊的護(hù)城河、良好的企業(yè)文化,因此確定性比戰(zhàn)略型投資更高,當(dāng)然其對(duì)波動(dòng)的容忍度也更高,且持股周期也更長。

　　以巴菲特為例,他所青睞的投資對(duì)象都是長期價(jià)值已獲驗(yàn)證的公司。比如,他對(duì)可口可樂的投資即使如此。他看中了可口可樂擁有獨(dú)有的秘密配方,并因此而形成強(qiáng)大的品牌號(hào)召力,具有寬闊的護(hù)城河。

　　如果以持股周期來衡量,上述四種不同的投資類型中,一般投資人很難達(dá)到戰(zhàn)略型投資,更遑論達(dá)到價(jià)值型投資階段了。

　　需要指出的是,基于價(jià)值的投資與價(jià)值型投資完全是兩回事。除了技術(shù)型投資之外,上述其他三種投資方式都是依靠基本面分析,基于價(jià)值的投資,但是要稱為價(jià)值型投資卻是不恰當(dāng)?shù)�。價(jià)值型投資有著獨(dú)特、完美、簡單的邏輯體系。除了有些價(jià)值型投資標(biāo)的因上漲很快而達(dá)到安全邊際,使得投資周期變短外,長期持股待漲仍應(yīng)是價(jià)值型投資的一個(gè)基本特征。

　　盡管不少人將林奇歸為價(jià)值投資者,但他并未這么自稱過。他所總結(jié)出來的六種公司類型(穩(wěn)定緩慢增長型、大笨象型、快速增長型、周期型、資產(chǎn)富裕型及轉(zhuǎn)型困境型),也不是按照價(jià)值型投資的標(biāo)準(zhǔn)來分類的。他的投資并非依價(jià)值型投資原則行事,他只是一個(gè)基于價(jià)值選股的投資者。 長期持股是價(jià)值型投資的特點(diǎn)

　　價(jià)值型投資與財(cái)務(wù)型投資和戰(zhàn)略型投資的區(qū)別,主要在于持股時(shí)間長短上。不少研究巴菲特的專家都有結(jié)論,巴菲特的成功應(yīng)主要?dú)w功于他的耐心,即長期持股。

　　但國內(nèi)“價(jià)值型投資者”試圖將長期持股從價(jià)值型投資的邏輯體系中剝離出去,這幾乎只是在為自己在持股的動(dòng)搖上尋找借口。這樣的投資者,應(yīng)大方地承認(rèn)自己只是基于價(jià)值選股,而不是價(jià)值型投資者。

　　從這個(gè)意義上說,李馳和但斌都是令人尊敬的。雖然在2006年前后,李馳和但斌都以價(jià)值型投資者的名頭高調(diào)出場(chǎng),但是兩人后來分道揚(yáng)鑣。也許李馳意識(shí)到自己無法在長期持股上如巴菲特一樣堅(jiān)持,他轉(zhuǎn)向,并坦誠自己是一名“價(jià)值投機(jī)者”;而但斌堅(jiān)持長期持股,雖然備受動(dòng)搖者的質(zhì)疑,依然堅(jiān)持實(shí)踐長期投資的理念。

　　當(dāng)然,戰(zhàn)略型投資與價(jià)值型投資并不一定能完全分開,比如巴菲特對(duì)《華盛頓郵報(bào)》的投資,因多年來其發(fā)展戰(zhàn)略穩(wěn)定,也就很難說這項(xiàng)投資是戰(zhàn)略型還是價(jià)值型了。

　　戰(zhàn)略型投資者與價(jià)值型投資者之所以能夠容忍高波動(dòng),是因?yàn)樗麄冊(cè)谧非蠼K極目標(biāo),有堅(jiān)定的“信仰”。巴菲特確實(shí)宣稱,自己不以短期財(cái)務(wù)報(bào)告來評(píng)價(jià)管理層的經(jīng)營業(yè)績,更愿意以公司護(hù)城河在管理層手中變寬還是變窄來衡量。

　　巴菲特判斷管理層能否勝任的標(biāo)準(zhǔn)值得戰(zhàn)略型投資借鑒。除了對(duì)穩(wěn)定可靠的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)(如ROE不低于15%)的強(qiáng)調(diào)之外,巴菲特對(duì)擁有忘我工作熱情的管理層更為欣賞,在他看來,最佳的投資對(duì)象應(yīng)由像他一樣的工作狂來經(jīng)營。

　　從技術(shù)型投資者、財(cái)務(wù)型投資者、戰(zhàn)略型投資者再到長期價(jià)值型投資者,投資者的投資行為,在周期上是由短及長,在確定性上有少變多,而投資者對(duì)過程波動(dòng)的忍耐卻在增加。

　　持股的難度隨著投資周期的拉長而逐步增加,這是對(duì)投資者耐心和“信仰”的考驗(yàn)。多數(shù)人可能只能達(dá)到財(cái)務(wù)型投資階段,少數(shù)人能夠達(dá)到戰(zhàn)略型投資階段,但是像巴菲特那樣長期地持有一只股票的價(jià)值型投資,尋常人是很難做到的。實(shí)際上,離金融市場(chǎng)越近,投資者越難做到長期持股。

　　在金融市場(chǎng)上,我們看到的更多是財(cái)務(wù)型投資者。由于存在排名和業(yè)績壓力,比如以一年或半年度為周期,幾乎所有的公募基金及一部分私募基金都屬于此列,而證券咨詢和研究機(jī)構(gòu)也大多生存在這個(gè)層次上,他們以向買方提供一年期的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)為主業(yè)。

　　至于戰(zhàn)略型投資及價(jià)值型投資,由于完全可以憑借投資者的一己之力完成投資決策,也便沒了分析員們生存的空間。正是在這個(gè)意義上,巴菲特宣稱自己從不依據(jù)華爾街研究員的報(bào)告做決策。 構(gòu)建適合自己的投資系統(tǒng)

　　之所以按照持股周期長短將投資者分為四種類型,是為了解決現(xiàn)實(shí)中很多投資者存在“看得太長,做得太短”的問題。很多投資者雖然擁有出眾的分析能力,能看準(zhǔn)較長期趨勢(shì),但往往因無法容忍高波動(dòng)而最終所獲甚少。

　　這其實(shí)是因?yàn)橥顿Y者未弄懂自己偏好的投資期限,更是一種投資理念與投資行為錯(cuò)位的結(jié)果。比如選股的時(shí)候秉承價(jià)值型投資的觀念出發(fā),但是卻并不準(zhǔn)備或者不能夠做到價(jià)值型投資要求的長期持有;或者雖然是因?yàn)榭春靡粋�(gè)上市公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型帶來的投資機(jī)會(huì),但是卻對(duì)轉(zhuǎn)型期間的“難看”的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)非常在意。

　　如果說投資理念可能通過教育和學(xué)習(xí)掌握,那么,投資行為則往往植根于投資者的個(gè)人性格,要改變相對(duì)困難。最佳的調(diào)整方式是投資者根據(jù)自己的個(gè)性特征調(diào)整投資理念,而非相反。

　　正如芒格以生物學(xué)進(jìn)化路的觀點(diǎn)看待股市,金融市場(chǎng)上參與者也如生態(tài)圈一樣具有多樣性特征。在生態(tài)圈,有生存周期極短的細(xì)菌,一秒鐘已歷數(shù)代;有生存周期以數(shù)十年計(jì)的人類;還有生存周期以千年計(jì)的胡楊林,而股市生態(tài)系統(tǒng)的多樣性則來自于參與者的多樣化個(gè)性。要想在長期內(nèi)取得成功,投資者必須根據(jù)自己的個(gè)性特征選定“生存”周期,構(gòu)建投資系統(tǒng):是成為一名短期持股的技術(shù)型投資者、較長期持股的財(cái)務(wù)型投資者、長期持股的戰(zhàn)略型投資者,還是更長期持股的價(jià)值型投資者。

　　不妨觀察世界上成功且有名望的投資人,如巴菲特、芒格、林奇、比爾.米勒、約翰.涅夫,他們都實(shí)踐著自己獨(dú)有的投資哲學(xué)和投資體系。

　　與他們區(qū)別更大的是索羅斯。與巴菲特同歲的索羅斯以完全不同的觀點(diǎn)看待金融市場(chǎng),卻同樣取得巨大成功,獲得了與巴菲特相比肩的聲望。

　　只需將索羅斯與巴菲特秉承的理念稍作比較,就會(huì)發(fā)現(xiàn)兩者存在諸多矛盾之處。比如,索羅斯傾向于在曲線右側(cè)出手交易,且樂意越漲越買,而巴菲特并不介意在曲線左側(cè)交易,很多時(shí)候他都買“貴”了,之后越跌越買。

　　完全相反的兩種做法卻同樣取得了成功,這個(gè)事實(shí)告訴我們:對(duì)于投資者來說,遵循一定的投資哲學(xué)和體系,可能比這種哲學(xué)和體系究竟是什么更為重要。

　　索羅斯在回答看待巴菲特時(shí)表示:“巴菲特和我的做法完全不同,但他無疑非常成功,這說明,看待金融市場(chǎng)的方式可以有很多種。”

　　衡量一套投資系統(tǒng)是否適合自己,有一個(gè)簡單的標(biāo)準(zhǔn):當(dāng)你遵照一定的投資規(guī)則執(zhí)行時(shí),會(huì)否感覺到不舒服。譬如,按規(guī)則應(yīng)賣出一只股票,但是行動(dòng)時(shí)及行動(dòng)后,投資者如果不斷自我懷疑,情緒焦慮,那就說明其所采納的投資體系并不適合自己。 不必言必稱“價(jià)值投資”

　　以持股難度考慮,價(jià)值型投資屬于投資者進(jìn)化的高級(jí)階段,理應(yīng)人數(shù)少之又少,然而,我們卻生活在一個(gè)“價(jià)值型投資者”大行其道的時(shí)代,人人都宣稱自己在進(jìn)行價(jià)值型投資。

　　但實(shí)際上,由于對(duì)波動(dòng)缺乏容忍及無法做到長期持股,大多數(shù)人并不是真正的價(jià)值型投資者,充其量只是一些基于價(jià)值的選股者:他們一邊宣稱自己是價(jià)值型投資者,一邊瞄準(zhǔn)波動(dòng),隨時(shí)準(zhǔn)備沖過去,抓一個(gè)漲停板。

　　另一個(gè)有關(guān)“價(jià)值投資者”的流行謬誤是道德潔癖論。很多人堅(jiān)持投資對(duì)象一定要非常完美,不僅商業(yè)模式上佳、護(hù)城河寬闊、安全邊際要高,而且管理層也要非常誠實(shí)正直……總之,只有完全符合這些標(biāo)準(zhǔn)的公司才算好公司,好股票。

　　事實(shí)真是如此嗎？并不盡然。正如一句被經(jīng)常引用的常識(shí):實(shí)踐是檢驗(yàn)真理的唯一標(biāo)準(zhǔn),我們的認(rèn)識(shí)也要盡可能貼近現(xiàn)實(shí),而不是貼近理論。現(xiàn)實(shí)是,非常完美的東西是不存在,至少是很少存在,我們應(yīng)學(xué)會(huì)接受有瑕疵的投資,以及在不完美的現(xiàn)實(shí)中做投資。

　　譬如,今年以來,巴菲特購買了大量的比亞迪股票。但與此同時(shí),郭臺(tái)銘卻揪住比亞迪和王傳福不放,理由是后者收買前者技術(shù)人員,“偷走”后者的關(guān)鍵技術(shù)。事實(shí)上,為此事,比亞迪有4名員工被判刑。

　　這說明,縱使是巴菲特,在選擇投資對(duì)象時(shí)也沒那么機(jī)械,他看中的是王傳福身先士卒,工作狂一樣的經(jīng)營熱情,至于他與對(duì)手競爭中表現(xiàn)出來的道德瑕疵,他卻有選擇地忽略了。

　　相較于其他三種投資類型,價(jià)值型投資者的最重要優(yōu)勢(shì)在于,他可以做到在別人不敢買入股票的時(shí)候,僅僅因?yàn)楣善钡慕^對(duì)估值低而大膽買入。一如我們看到的,在2008年金融危機(jī)最為深重的時(shí)候,巴菲特做出了大量買入的舉動(dòng)。

　　而對(duì)于國內(nèi)很多號(hào)稱堅(jiān)持價(jià)值投資的人們來說,如果你因恐懼而未敢在2008年底前后堅(jiān)決買入,那么,是時(shí)候反省一下了:究竟自己是在“葉公好龍”,還是價(jià)值型投資根本就不適合自己？